Que l'on parle de faillite ou, cherchant à contourner la connotation souvent péjorative de ce mot, de défaillance, force est de constater que cet événement est source de coûts, traditionnellement répartis entre coûts directs et indirects.
Les coûts directs ont fait l’objet de nombreuses études sur lesquelles nous reviendrons. Une des justifications tient non seulement à leur importance, mais aussi à la possibilité de les mesurer. Les coûts indirects posent quant à eux plus de problème, tant dans leur définition que dans leur mesure. Nous ne savons au fond que très peu de chose sur eux et l'une des pistes les plus prometteuses à l’avenir consistera à élaborer des mesures capables de les mettre en évidence de façon pertinente.
Pourquoi s’intéresser aux coûts de faillite ?
Si, comme le signalent Haugen et Senbet (1978), la faillite ne s’assimile qu’à une simple réallocation des droits où le pouvoir de décision passe des actionnaires vers les créanciers, alors on peut dans une première lecture penser que les coûts de faillite sont faibles, voire inexistants. Il s’agit donc d’un transfert de propriété des actionnaires vers les créanciers, afin de redistribuer les cartes et de déterminer à qui appartient l’entreprise (Stiglitz, 2002). Bien entendu, Haugen et Senbet ne nient pas que la réorganisation informelle et/ou formelle engendre des coûts. Dans le cas de la réorganisation informelle, les coûts de faillite – on devrait plutôt parler de coûts de difficulté financière – sont des coûts de transaction visant à l’émission d’actions nouvelles pour le rachat des dettes. Dans le cas de la procédure formelle, les coûts sont ceux liés à la détermination des légitimes propriétaires de la firme. Une fois cela fait, il sera donc possible aux « nouveaux » propriétaires d’engager les mesures opérationnelles et financières destinées à redresser la firme.
Néanmoins, si la défaillance est bien, par essence, un mécanisme de transfert de propriété, les coûts de défaillance ne se limitent pas aux coûts de transfert de propriété. Comme l’ont montré Modigliani et Miller (1958), l’endettement n’a pas d’impact sur la valeur et, s’il en a, son influence est limitée (Modigliani et Miller, 1963). Au fond, la défaillance est le fruit de plusieurs causes qui – sans être limitatif – sont de mauvais choix d’investissement, des erreurs de gestion ou encore un environnement compétitif mal maîtrisé par l’entreprise. Tous ces éléments sont de nature à détruire de la valeur, cette perte de valeur pouvant s’assimiler dans une première lecture aux coûts des difficultés rencontrées par la firme. C’est pourquoi il a paru utile de chercher à mieux circonscrire les coûts de faillite.
Deux types d’erreurs
En préalable, il convient de constater que la majorité des études ayant questionné les coûts de faillite ont considéré que la situation de faillite est effective lorsque l’entreprise tombe sous le coup d’un redressement judiciaire. Cette approche a un double mérite :
- elle fournit un moment précis pour distinguer les entreprises en faillite et celles qui peuvent être qualifiées de saines ;
- à partir de cette ligne de démarcation, elle permet de construire des échantillons susceptibles de permettre de tester des modèles de faillite, quelle que soit leur sophistication.
- la première consiste pour un banquier à prêter de l’argent à une entreprise qu’il considère comme saine, alors qu’elle est potentiellement en faillite ;
- la seconde consiste à refuser un crédit à une entreprise considérée comme en faillite, alors qu’elle aurait pu respecter sans problème ses engagements.
Les coûts directs
Définition
Dans le système français, une entreprise en redressement judiciaire va bénéficier de l’aide d’un certain nombre d’experts dont l’objectif est d’apporter des solutions au chef d’entreprise. On peut citer, sans être
- les mandataires de justice chargés de représenter l’intérêt des créanciers ;
- l’administrateur judiciaire, lorsque l’entreprise réalise un chiffre d’affaires de 3 millions d’euros ou emploie 20 salariés ou plus ;
- les commissaires à l’exécution du plan ;
- les liquidateurs.
Mesures
De nombreux auteurs ont cherché à mesurer les coûts directs de faillite. Plusieurs remarques peuvent être faites quant aux résultats mis en évidence.
Premièrement, il n’y a pas de consensus sur les coûts directs et leurs modes de calcul. Certains auteurs (Altman, 1984 ; Betker, 1997) les mesurent en pourcentage de la valeur des actifs au moment de l’ouverture du redressement judiciaire, d’autres (comme Ang et al., 1982) en pourcentage de la valeur liquidative.
Deuxièmement, la plupart des études ont été réalisées sur le marché américain dans le cadre du chapitre 11. Elles souffrent de leur hétérogénéité, tant sur les durées étudiées que sur la taille des entreprises prises en compte et sur le cadre retenu (redressement judiciaire, prepack ou faillite « préemballée », liquidation). L’ensemble des résultats fait ressortir des coûts directs de l’ordre de 1 à 10 % du total des actifs avant la faillite en moyenne, et de l’ordre de 2 à 6 % en médiane.
Troisièmement, même si toutes les études (ici réalisées sur le marché américain) font ressortir que les frais des professionnels s’élèvent à une valeur de 1 à 3 % du total des actifs avant la faillite, il n’en reste pas moins que peu d’études soulignent que ce coût est à rapprocher du coût des découverts bancaires annuels hors défaillance (charges financières).
Quatrièmement, comme le souligne Malécot (1992) sur le cas français, ces coûts ne sont pas identiques pour tous. En effet, par le jeu des privilèges, le créancier chirographaire n’a que peu de chance de récupérer le montant de ses créances. En revanche, les créanciers privilégiés peuvent espérer de meilleur taux de recouvrement. Des études plus récentes montrent qu’en France, le taux de récupération de l’
De toutes ces études – y compris celles réalisées sur des entreprises non américaines et dans un cadre différent de celui de la Common Law –, il ressort que les coûts directs augmentent avec le temps passé sous le régime de la protection judiciaire, mais qu'ils sont, en revanche, peu liés à la taille de la firme.
Si les coûts directs de faillite ont fait l’objet de nombreuses études, c’est en particulier en raison d’une certaine accessibilité aux données et de la mise en place, au sein de la communauté américaine, de bases ad hoc le plus souvent créées par les universitaires eux-mêmes. Malgré ces avancées, les coûts totaux de faillite restent encore mal connus, en particulier en raison de la difficulté de cerner et de mesurer les coûts de faillite indirects.
Les coûts indirects
L’importance de ces coûts
Nombreux sont les auteurs à avoir cherché à déterminer et à mesurer les coûts indirects liés aux comportements des acteurs travaillant avec l’entreprise en difficulté. En 1980, lorsque les acheteurs d’automobiles ont cru que Chrysler allait faire faillite, ils ont acheté chez d’autres constructeurs automobiles, parce qu’ils étaient inquiets de la livraison de pièces détachées à l’issue de leur achat. De même, lorsque Continental Airlines était dans une situation de détresse financière, les voyageurs de la classe affaire ont changé de compagnie, de peur de ne pas pouvoir accumuler les bonus kilométriques. Au travers de cet exemple, nous mettons en évidence des coûts indirects liés aux comportements restrictifs des clients qui, s’ils ne sont pas assurés de leurs sources d’approvisionnement, peuvent – pour sécuriser leur activité – chercher d’autres fournisseurs et faire perdre des parts de marché à l’entreprise en difficulté.
Ces coûts ne sont pas les seuls. À ce comportement restrictif des clients viennent s’ajouter la prudence des fournisseurs, la méfiance des salariés et celle des banquiers. En effet, de crainte de ne pas être payés – surtout s’il y a de forts délais de paiement dans la filière –, les fournisseurs peuvent exiger des paiements comptants à l’entreprise en difficulté, alors même que celle-ci fait déjà face à des problèmes de trésorerie. Ce durcissement du délai fournisseur conduit à aggraver les difficultés de l’entreprise déjà fragilisée. Par ailleurs, si les salariés ont le sentiment que la firme ne sera pas capable d’honorer le contrat de travail (à long terme) qu’elle a signé avec eux, ils peuvent être tentés de quitter l’entreprise pour trouver un contrat de travail plus sécurisé avec une firme en meilleure santé.
Cela représente un coût double pour l’entreprise en difficulté :
- d’une part, la nécessité de réorganiser le travail au sein de l’entreprise ;
- d’autre part, la perte des compétences qui seront très difficiles et coûteuses à reconstituer ultérieurement.
Mesure des coûts indirects
La multiplicité des coûts indirects et les nombreux acteurs associés rendent difficiles leur mesure précise.
Une des premières tentatives pour mesurer les coûts indirects est là encore l’œuvre d’Altman (1984), l'auteur s’intéressant à un échantillon d’entreprises ayant fait faillite.
Altman utilise deux mesures :
- la première consiste à évaluer la baisse du chiffre d’affaires de chacune des entreprises considérées par rapport aux montants des ventes de l’ensemble du secteur industriel auquel elles appartiennent ;
- la seconde évalue l’écart entre le montant réel des ventes et les prévisions qui en avaient été faites 3 ans avant la défaillance.
À ce stade, on peut considérer que l’étude d’Altman mesure les coûts liés à l’attitude restrictive des clients, mais pas les autres coûts (prudence des banquiers, des fournisseurs ou crainte des salariés). Comment les mesurer ? Une tentative a été faite par Andrade et Kaplan (1998) qui ont cherché à séparer les effets de la difficulté financière de ceux engendrés par la difficulté économique. Les auteurs étudient le cas de 31 firmes ayant effectué des opérations à fort effet de levier (LBO). Étant donné le levier (ex-ante) très important de ces firmes – qui sont en difficulté financière mais pas en difficulté économique –, ils cherchent à mettre en évidence le seul effet « difficulté financière », qui se situe entre 10 et 20 % de la valeur de marché des actifs.
Des terrains encore largement inexplorés
Les études mettent en évidence le peu de chose que nous connaissons sur les coûts indirects de faillite. Comment mesurer précisément l’attitude des fournisseurs ou encore la perte de la motivation des salariés et de leur savoir-faire ? De même, les choix retardés d’entrer sous une procédure de redressement judicaire mènent-ils obligatoirement à des investissements destructeurs de valeur ? Si les méthodes quantitatives peuvent être encore très utiles (à condition de trouver la mesure pertinente), force est de constater que d’autres stratégies devraient être mises en œuvre. On pense bien sûr à des méthodologies qualitatives, sous forme d’études de cas ou d’entretiens auprès de gens ayant eu à traiter de la difficulté. Celui qui choisira cette piste se heurtera à la difficulté de pouvoir accéder à ces terrains encore largement inexplorés.
