Quel est l’enjeu d’une relance de la construction de l’Union européenne des marchés de capitaux ?
L’Union des marchés de capitaux (UMC) est une absolue nécessité pour l’Union européenne (UE). Ce n’est pas pour rien que l’UMC a été une des grandes priorités de la présidence de Jean-Claude Juncker et qu’elle est également une priorité de la nouvelle présidence d’Ursula von der Leyen. Pourquoi ? Parce que les marchés de capitaux sont indispensables au financement de l’économie et à la souveraineté de l’UE.
L’UE s’est posé très tard la question du développement des marchés de capitaux parce que son financement repose à 80 % sur les banques et 20 % sur les marchés en moyenne, alors que c’est le contraire pour les États-Unis. Toutefois, mécaniquement, la part du secteur bancaire dans les financements va baisser en Europe en raison des contraintes prudentielles. La transposition de Bâle IV, si elle est faite en l’état, risque d’induire une augmentation de 24 % des exigences en fonds propres des banques et pour y faire face, les banques devront en partie ajuster leur bilan avec une baisse des prêts à l’économie.
Dans ce contexte, développer les marchés de capitaux dans l’UE devient une question de souveraineté. Sans cette alternative, le retrait des banques européennes sera en effet compensé par des acteurs non européens. Les parts de marché (hors retail) des banques américaines en Europe atteignent déjà aujourd’hui à peu près 50 % des financements européens. Avec la part des banques étrangères hors américaines, ce pourcentage atteint les deux tiers. L’UE est la seule zone économique à avoir d’ores et déjà perdu une partie du contrôle de ses financements. Or, la crise économique et financière nous a montré qu’en période difficile, les acteurs se replient sur leur marché domestique. Construire un marché des capitaux profond et dynamique est ainsi une nécessité et une assurance pour l’avenir. C’est aussi le moyen de développer la croissance et l’emploi. Les capitaux sont un des deux facteurs de production de l’entreprise, avec le travail. Si l’entreprise n’a pas de capitaux, il n’y a pas de développement du travail, de l’emploi et de la croissance.
L’UMC doit avoir pour objectif de développer tous les segments du financement de marché. D’abord, les grandes entreprises qui ont déjà apprivoisé les marchés, puis les « licornes » dont les besoins de financement atteignent plusieurs centaines de millions d’euros. Or il n’existe pas, en Europe, continentale un nombre suffisant d’intervenants pour investir des tickets dont l’unité de mesure est de l’ordre de 100 millions d’euros. Aujourd’hui, ces entreprises vont chercher les moyens de leur développement à Londres ou aux États-Unis. Une fois qu’elles ont fait l’effort de s’adapter aux règles étrangères, qu’elles se sont souvent établies sur ces places financières, elles y restent. L’attractivité des marchés créée l’attractivité de l’économie elle-même.
Enfin, concernant les PME, le marché du capital investissement est dix fois plus important aux États-Unis qu’en Europe. Or ces marchés sont nécessaires, parce que les banques européennes n’interviennent que de façon marginale dans cette activité de prise de participations en fonds propres. En effet, la réglementation prudentielle depuis Bâle II les pénalise de telle manière qu’il ne leur est pas possible de réaliser beaucoup d’opérations dans ce domaine. Le raisonnement des superviseurs bancaires repose sur le fait que le risque de l’actionnaire est supérieur à son apport parce qu’il peut être appelé en comblement de passif. De ce fait, la charge en fonds propres a été fixée à un niveau très élevé. Les banques européennes conservent en direct des fonds dans le cadre de la relation commerciale avec leurs clients et développent des financements mixtes, à savoir prêt et apport en capital, mais tout cela reste marginal à l’échelle des crédits : quelques centaines de millions par rapport aux centaines de milliards de flux de prêts au niveau européen.
Comment relancer l’UMC ?
Aujourd’hui, il n’y a pas vraiment de marché de capitaux européen mais largement une juxtaposition de marchés nationaux. Beaucoup reste à faire pour lutter contre la fragmentation et la juxtaposition de ces règles nationales. L’UMC ne pourra ainsi pas se développer sans une impulsion politique forte et un changement de méthode. Dans ce cadre, la Fédération bancaire européenne a lancé un cycle de sensibilisation sur les grands enjeux de l’UMC
Quel est le rôle des banques dans la relance de l’UMC ?
Les banques sont les partenaires de l’UMC parce qu’elles sont les animateurs du marché à plusieurs titres. D’abord, elles sont ce qu’on appelle des teneurs de marché qui assurent la liquidité, et ensuite elles conseillent leurs clients dans un continuum : la banque prête à l’entreprise et quand cette dernière le souhaite, a grandi par exemple, elle va l’accompagner sur les marchés obligataires ou de fonds propres, et l’aider à structurer ses opérations. De ce point de vue, les banques sont les premiers supporters de l’UMC. Dans l’intérêt des clients, de la croissance économique, l’UMC est une des grandes priorités de la Fédération bancaire française.
Quels sont les obstacles politiques ?
En tant qu’animateurs des marchés de capitaux, les banques assurent l’allocation de l’épargne. Théoriquement la banque, qui a un excédent de dépôts dans un pays, devrait allouer ses ressources à sa filiale implantée dans un autre pays, où les dépôts sont faibles mais les besoins de financement importants. Mais la réalité est toute autre parce qu’il existe des obstacles réglementaires à la possibilité pour les banques de faire circuler cette épargne. Cela s’appelle le cantonnement en capital et liquidités (le ring fencing). Dans le cadre de l’Union bancaire, un certain nombre d’autorités nationales ont exercé leurs prérogatives pour s’assurer qu’en cas de crise, elles auraient des leviers en capital et en liquidité pour réagir. Elles peuvent ainsi imposer aux banques de conserver leurs capitaux excédentaires dans leur pays d’origine. On peut donc voir simultanément des surplus de capitaux inutilisés dans certains pays alors que certaines PME dans d’autres pays ne parviennent pas à se financer. En réalité, une part importante de l’épargne européenne s’investit hors de l’UE et finance la croissance et l’emploi de pays tiers. C’est bien la fragmentation de l’Union bancaire qui entraîne la fragmentation des marchés de capitaux, et donc une absence d’UMC. Le Gouverneur de la Banque de France évoque très justement l’Union de financement qui doit regrouper les deux. Sans véritable Union bancaire, il n’y a pas d’UMC possible.
La transposition de Bâle IV, si elle s’en tient à l’accord adopté par les gouverneurs des banques centrales, va aggraver le mal. Notamment Bâle IV comporte un volet qui s’appelle le FRTB (Fundamental Review of the Trading Book), portant sur la gestion des risques de marché. Les paramètres choisis contraignent si fortement les banques, que leurs interventions sur les marchés vont se réduire, ce qui va affecter la liquidité des marchés. Or c’est la liquidité des marchés qui fait leur attractivité car elle donne l’assurance que, lorsqu’un investisseur achète un titre, il n’aura aucun problème pour le revendre le lendemain. Si on décourage les banques d’intervenir sur les marchés de capitaux du fait de règles trop strictes, on va donc couper les jambes de l’Union de financement avant même qu’elle ne se soit mise à marcher.
Pour renforcer la liquidité des marchés, la création d’actifs de référence, reconnus dans tous les pays européens apparaît indispensable. Cet actif très liquide servirait de « monnaie » sur le marché et permettrait d'en réduire la fragmentation. Aux États-Unis, il existe les treasury bonds. En l’absence d’euro bonds dans un futur prévisible, la création d’une classe d’actifs privés devrait s’envisager dans l’UE. On peut penser à la titrisation de crédits immobiliers homogènes, de crédits liés à la transition écologique…
Comment l’UMC peut-elle contribuer au financement de la transition écologique ?
L’UMC est aussi le moyen de changer de braquet sur un certain nombre de sujets. Selon les chiffres de la Commission européenne, 1 000 milliards d’euros d’investissement sont nécessaires pour assurer la transition énergétique en Europe. Les marchés sont indispensables pour fournir ces ressources en sus des établissements bancaires. Par exemple, si la banque investit dans des projets verts et peut titriser ces derniers, des particuliers et des investisseurs institutionnels pourront acheter sur le marché des parts dans ces projets et la banque pourra, avec l’argent récupéré, prêter sur d’autres projets verts. Cela constitue un effet de levier extraordinaire. Encore faut-il que les contraintes mises au niveau européen sur la titrisation soient revues.
Que sera l’impact du Brexit sur les marchés de capitaux européens ?
Le Brexit rajoute une exigence supplémentaire. Si le Royaume-Uni décide de sortir et devient un pays tiers, l’UE sera le seul ensemble économique au monde à avoir son principal centre financier en dehors de son périmètre. Les enjeux de l’UMC en termes de souveraineté en sont décuplés.
