Depuis les années 1990, en plus de la dette bancaire et de la dette publique, les grandes entreprises américaines ont eu de plus en plus recours aux crédits syndiqués appelés aussi crédits consortiaux.
Le crédit syndiqué, crédit à moyen et long terme, est un prêt accordé par deux ou plusieurs banques ou établissements de crédits à un seul emprunteur. En général, les crédits d’exploitation et les facilités des crédits peuvent être syndiqués. Au début des années 1970, il était la forme la plus répandue de prêts aux pays en développements ; au début des années 1990, il est devenu la source de financement la plus importante pour les grandes firmes, non seulement aux États-Unis, mais aussi en Europe. L’utilisation de ce type de crédits s’est progressivement répandue aux PME. En Europe, les grandes entreprises (plus spécifiquement les entreprises de télécommunication) ont eu recours à ce type de crédit dans les grandes opérations de fusion acquisition durant les dernières années.
L’objectif de notre travail est donc de répondre à la question : « Quelle est la réaction du marché boursier français suite à l’annonce d’un crédit syndiqué ? ». En d’autres termes, l’annonce de la mise en place d’un crédit syndiqué crée-t-elle de la richesse pour les actionnaires ?
Crédit syndiqué : caractéristiques et influence sur la valeur
Le crédit syndiqué peut être considéré dans une première lecture comme un crédit accordé à une entreprise par plusieurs banques. Selon Bouretz (2005), les crédits syndiqués sont : « des crédits, par caisse ou par signature, octroyés par un groupe de banques réunies au sein d’une entité dépourvue de la personnalité juridique – dénommée “syndicat”, “consortium”, “tour de table” ou “pool
Le crédit syndiqué a plusieurs avantages, tant pour les entreprises que pour les banques. Pour les entreprises, il représente une alternative pour avoir des financements car il est plus facile de renégocier la dette avec des syndicats bancaires que sur le marché obligataire en cas de défaut de paiement. Pour les banques, il permet, d’une part, de répartir le risque entre les différents établissements financiers participants et, d’autre part, d’intervenir sur des marchés auxquels elles ne pourraient pas accéder seules.
Crédit syndiqué et création de valeur
Le marché du crédit syndiqué a fait l’objet de plusieurs recherches au sein de la littérature financière. Megginson et al. (1995), Armitage (1995), Preece et Mullineaux (1996), et Gasbarro et al. (2004) étudient la réaction du marché boursier suite à l’annonce d’un crédit syndiqué.
L’ensemble des études empiriques s’accordent sur l’impact positif de l’annonce d’un crédit syndiqué sur le cours boursier de la société emprunteuse. Plus précisément, Preece et Mullineaux (1996) avancent que la syndication affecte les caractéristiques de l’emprunt selon deux aspects : le monitoring et la renégociation des prêts. Le monitoring, car si le nombre de banques dans la syndication augmente, le volume et la qualité du monitoring devraient croître également. En revanche, la renégociation des prêts est rendue plus difficile en cas de violations des clauses des contrats en raison de la présence de prêteurs multiples. Les résultats mettent en évidence une relation inverse entre le nombre de banques membres du syndicat et la réaction du marché.
La présence d’un syndicat dans un crédit affecte positivement les caractéristiques des crédits en renforçant le rôle de l’intermédiation financière dans le contrôle et la transmission de l’information. Lors d’un crédit syndiqué, toutes les banques doivent évaluer le prêt comme si chacune était le prêteur unique. Cela conduit, selon Dennis et Mullineaux (2000), à rendre l’information plus transparente. Dans le prolongement de ces auteurs, nous pouvons donc conclure que l’existence de banques regroupées au sein d’un syndicat renforce le contrôle, la validité et la transmission de l’information à propos de l’emprunteur. Au-delà, l’annonce d’un crédit syndiqué devrait être perçue positivement par le marché.
Crédit syndiqué et taille du syndicat bancaire
Les mêmes Preece et Mullineaux (1996) étudient la réaction du marché à l’annonce d’un crédit syndiqué par rapport à un crédit non syndiqué (bilatéral). En considérant que la présence de prêteurs multiples rend la négociation plus difficile et plus coûteuse, ils mettent en évidence une réaction positive significativement supérieure lorsque l’emprunt met en jeu une seule banque (crédit bilatéral). Preece et Mullineaux (1996) concluent que les dettes syndiquées présentent moins de flexibilités contractuelles que les dettes non syndiquées et que le marché boursier réagit positivement pour les syndicats bancaires de petite taille. Cela peut conduire à penser qu’il existe une relation négative entre la taille du syndicat et la réaction du marché boursier lors de l’annonce d’un crédit syndiqué.
Crédit syndiqué, taille de la firme et création de valeur
De nombreuses études ont mis en évidence l’importance du facteur taille de l’entreprise dans la réaction du marché boursier. En effet, Slovin et al. (1992) étudient la réaction du marché boursier suite à l’annonce d’une dette privée en distinguant les entreprises de petite et de grande taille sur le marché américain. Les résultats de leurs études montrent que l’annonce de la dette privée n’a pas d’impact significatif sur le marché boursier des firmes de grande taille. Ils suggèrent que cette réaction peut être expliquée par le fait, d’une part, que les grandes firmes ont une meilleure réputation que les petites entreprises, et, d’autre part, que les banques ont moins d’avantages comparatifs pour diffuser les informations à propos des grandes firmes. Ces résultats ont été confirmés par Wansley et al. (1993) sur le marché américain et par Aintablian et Roberts (2000) sur le marché canadien. Cela nous conduit à penser qu’il doit exister une relation négative entre la taille de la firme et la réaction du marché boursier lors de l’annonce d’un crédit syndiqué.
L’intérêt des crédits syndiqués
À partir de ces éléments, nous avons appliqué une méthodologie d'étude d'événement. Cette dernière consiste à mesurer, grâce aux données financières l'impact de l'annonce du changement du crédit syndiqué sur le cours boursier donc sur la valeur actionnariale.
La mesure de la réaction du marché boursier français à l’annonce d’un crédit syndiqué par les entreprises françaises cotées nécessite une collecte des données au travers de la presse et de base de données comptable et boursière. Pour avoir une fenêtre large et en fonction de la disponibilité des données à notre disposition, nous avons choisi la période allant du 1er janvier 2005 et 31 décembre 2012.
Afin de collecter toutes les annonces publiées dans les communiqués de presse des entreprises cotées, nous avons procédé à une consultation des journaux financiers à travers la base de données Lexis
L’impact d’un événement est mesuré par une différence de rentabilité entre le titre et la norme (ici le modèle de marché) et sa significativité sont mesurées par deux tests, l’un
Afin de tester le lien entre la taille du syndicat bancaire et la taille de la firme sur la valeur, nous avons utilisé une régression
Crédit syndiqué et création de valeur
Nos résultats sont présentés au sein du Tableau 1. Ils mettent en évidence que le marché boursier français semble réagir positivement à l’annonce d’un crédit syndiqué. Nos résultats corroborent ceux de Preece et Mullineaux (1996), et de Gasbarro et al. (2004) sur le marché américain, d’Armitage (1995) sur le marché britannique et Trabelsi El Gharbi (2006) sur le marché français. Tous les résultats des études élaborées par ces auteurs montrent une réaction positive du marché à l’annonce du crédit syndiqué.
Crédit syndiqué, taille du syndicat bancaire et de la firme
Dans un second temps, nous avons cherché à mettre à mettre en évidence d’une part, l’impact de la taille du syndicat sur la performance et, d’autre part, l’influence de la taille sur la performance. Les résultats sont présentés dans le Tableau 2. Ils montrent que plus le nombre de banques est élevé, plus cela influe négativement sur la création de valeur pour les actionnaires. Ce résultat confirme l’apport de Preece et Mullineaux (1996) sur le marché américain. Selon ces auteurs, un grand nombre de banques dans le consortium rend la renégociation des termes du contrat de la dette difficile et plus coûteuse. Nous concluons qu’il existe une relation négative entre le rendement anormal cumulé et le nombre de banques (taille du syndicat). Comme le résultat trouvé par Preece et Mullineaux (1996), le coefficient de la variable « taille » (exprimé par la capitalisation boursière) est négatif (-0,213) mais statistiquement non significatif (T= -0,970). Ce résultat confirme les résultats des études antérieures faites sur le marché américain et britannique.
Le marché du crédit syndiqué présente une forte croissance durant ces dernières années au niveau international. En considérant que les entreprises ont de plus en plus recours à ce type de dette, il nous est apparu intéressant d’aborder ce thème en réalisant un test empirique sur le marché français afin de déterminer l’impact de l’annonce d’un crédit syndiqué.
À partir d’un échantillon de 32 annonces de crédit syndiqué, nous avons étudié la réaction du marché boursier. Les résultats mettent en évidence des rendements anormaux moyens cumulés positifs et statistiquement significatifs. Cette réaction positive est justifiée par le rôle des intermédiaires financiers dans la production et la transmission de l’information spécifique à propos de l’emprunteur sur le marché des capitaux. Selon Trabelsi El Gharbi (2006), les intermédiaires financiers sont des réducteurs d’asymétrie d’information sur des marchés imparfaits et incomplets.
Les résultats de notre étude sont conformes avec ceux de Preece et Mullineaux (1996). Ainsi, on observe une relation négative entre le rendement anormal moyen cumulé (RAMC) et le nombre de banques sur le marché américain. Un grand nombre de banques au sein du syndicat rend la renégociation des termes du contrat plus difficile et coûteuse. En revanche, la relation entre le rendement anormal et la taille de l’entreprise n’est pas significative. Ces éléments montrent l’intérêt des crédits syndiqués mais ouvrent des questions quant à leurs avantages et leurs limites.
