Le private debt est désormais aux financements ce que le private equity a été à l'investissement. Chasse gardée des banques, le capital-investissement institutionnel s'est progressivement émancipé de ces dernières. Par exemple, PAI s'est séparé de Paribas, BC Partners de Barings et Barclays PE de Barclays au cours des années 1990, pour des raisons structurelles, économiques et stratégiques. Une évolution similaire est en cours pour les financements d'acquisition (LBO), favorisant l'émergence d'asset managers indépendants qui offrent une alternative au crédit bancaire. Tendance conjoncturelle en 2008-2009 dans un contexte de pénurie de liquidité bancaire, elle semble irréversible et structurelle depuis les événements de 2011 (crise de la liquidité en dollars) et la drastique évolution réglementaire (Bâle III détourne les banques du crédit).
Pour comprendre l'évolution des différentes formes de financement, un retour en arrière s'impose. La crise du crédit, dont le paroxysme a été atteint le
La course aux
Les crises successives des dernières années ont malheureusement (ou plutôt heureusement !) mis un terme à cette dynamique de marché, laissant la place à de nouveaux intervenants – des sociétés de gestion faisant preuve de réactivité – dont la mission est d'arranger et d'investir dans des financements LBO.
Des cultures du crédit hétérogènes
L'émergence aujourd'hui de nouveaux acteurs sur le marché européen des financements LBO n'est pas une révolution. Les principaux asset managers anglo-saxons et, notamment, américains ont été les premiers, dans les années 1990, à occuper le terrain, fort du capital institutionnel dont ils disposaient déjà – les allocataires d'actifs américains (compagnies d'assurance, fonds de pension…) sont historiquement investis sur la classe d'actif private debt – et de leur expérience transactionnelle. La
Les initiatives strictement européennes sont paradoxalement peu nombreuses, du moins celles qui présentent un caractère abouti. De nombreux projets ont vu le jour ces derniers mois et ils doivent être encouragés et soutenus. Les raisons de ce décalage avec le marché anglo-saxon tiennent principalement au manque d'éducation et à la mauvaise connaissance du sous-jacent. Pourtant, celui-ci offre un couple rendement/risque extrêmement attractif, aussi bien sur une base relative qu'en termes absolus.
Les arrangeurs d'aujourd'hui, les intervenants du private debt, sont des asset managers qui gèrent pour le compte de compagnies d'assurance ou de particuliers fortunés. L'ensemble de ces acteurs constituent des investisseurs à part entière. Ils ne se positionnent pas comme des fournisseurs d'une commodité de financement, mais bien comme des investisseurs en créance, la plupart du temps dans une logique « hold to maturity » et ne subissent pas les contraintes de liquidité qui pèsent sur le marché de la syndication bancaire.
Plus à l'écoute des entreprises
Le couple financial sponsor (fonds de private equity)/private lender fonctionne alors avec la souplesse requise pour l'accompagnement de l'entreprise dans son activité, sa croissance et sa stratégie. Les évolutions du contrat de financement ne dépendent pas d'un comité de crédit mais d'un comité d'investissement, nuance sémantique importante s'il en est. En effet, l'articulation des rôles et des responsabilités entre préteur et emprunteur ne se décline plus en opposition des uns aux autres (comme la dense actualité des restructurations de financement LBO a pu en fournir l'illustration récemment), mais bien dans une logique partenariale de maximisation de la structure de capital dans un souci de juste flexibilité et de rentabilité économique. Les private lenders sont donc plus à l'écoute de l'entreprise que les banques, car ils bénéficient d'un fonctionnement plus souple (avec, par exemple, des prises de décision rapides) et d'une plus grande agilité de leur propre capital.
L'émergence des financements dits «
Rien à voir avec le shadow banking
Nous sommes convaincus que cette tendance s'inscrit dans la durée. Ses premières manifestations ont été différemment reçues en plein débat polémique sur le développement du shadow banking et sa nécessaire réglementation. Il s'agit en l'occurrence d'un faux procès en ce qui concerne le private debt. Le shadow banking doit être maîtrisé dans son développement. Il s'agit de réguler et d'encadrer la création artificielle de levier engendrée par une refinanciarisation constante des actifs financiers. Pour sa part, en offrant une injection de « vrai » argent et non pas un effet de création de levier artificiel, le private debt constitue une source alternative ou complémentaire aux financements bancaires.
Le direct lending animé par les acteurs du private debt, qui n'est rien d'autre qu'une solution de financement alternative aux prêteurs traditionnels (notamment bancaires), s'inscrit en complémentarité et non en opposition à ces canaux traditionnels convalescents. À ce titre, il doit être soutenu, développé et encouragé, afin qu'émerge réellement une classe d'actif à part entière, comme l'a été le private equity en son temps, et que l'on dépasse la perception opportuniste de ces initiatives.
Les États-Unis, économie du crédit par excellence, bénéficient d'un système de désintermédiation mature et établi. Ils ont pu d'ailleurs utiliser ce levier dans la relance post-2008 avec un accès au crédit pour les entreprises qui n'a pratiquement pas été impacté par les troubles du secteur bancaire. De son côté, le Royaume-Uni a récemment lancé un appel d'offres pour confier des ressources publiques à des asset managers leur donnant mission de développer le direct lending en complément du secteur bancaire traditionnel. Voilà deux exemples dont la France devrait s'inspirer afin de promouvoir une organisation rationnelle et locale d'un métier au développement structurellement irréversible. L'économie a tout à y gagner.
