Aspects juridiques de la crise de l’euro

Jusqu’au sommet européen de Bruxelles des 8 et 9 décembre 2011, l’éventualité d’une sortie de la zone euro par certains États membres, voire même l’éclatement de l’euro, a pu être considérée comme une option possible et a conduit certains investisseurs internationaux à s’interroger sur les conséquences d’une telle évolution pour leurs actifs libellés en euro.

Face à l’euro bashing

Dans un papier qui a fait grand bruit courant novembre, le courtier Nomura a publié un rapport de recherche sur les conséquences liées à une telle évolution [1] , dont la presse anglo-saxonne s’est largement fait l’écho dans le cadre de l’«  euro bashing [2] » dominant à l’époque et dont il faut avouer que rarement une telle campagne de dénigrement contre la monnaie unique ne fut plus violente. Le rapport examinait ainsi la question de la « redénomination » de la dette, c'est-à-dire la transformation d’emprunts libellés en euro en monnaie locale, comme par exemple la drachme. L’idée qui prévalait à cette époque était que l’euro ne survivrait pas à la crise de la dette souveraine en Europe et qu’il convenait d’examiner les conséquences de son éclatement, voire de sa disparition. C’était ressortir les vieux démons des théories de l’« imprévision » (ou « impracticability »), inapplicable en l’espèce comme au moment du passage à l’euro, notamment du fait du principe du nominalisme. D’autres rapports ont fait florès dans les semaines qui ont suivi la publication de ce premier document [3] , comme par exemple celui sur les conséquences de la sortie d’un État membre de la zone euro sur la documentation juridique en place en matière de prêts [4] ou d’ émission d’Eurobonds [5] . La presse économique ne s’est pas privée de traiter le sujet [6] , et les blogs – surtout en langue anglaise –, se sont multipliés sur ce thème [7] .

Même certains régulateurs bancaires hors de la zone euro s’en sont mêlés : le FSA en Grande Bretagne a ainsi demandé aux banques anglaises de prévoir un plan de crise en cas d’éclatement de l’euro ou de sortie [8] de la monnaie unique d’un ou de plusieurs de ses membres !

Un État peut-il juridiquement sortir de la zone euro ?

Au-delà de la polémique sur l’« euro bashing », ces discussions sont l’occasion de s’interroger sur une question relativement absente lors de ces débats : Un État peut-il juridiquement sortir de l’euro ? D’un point de vue juridique, la réponse est sans ambiguïté : c’est impossible. En effet, le Traité de Lisbonne sur l’Union européenne n’envisage pas cette possibilité. Il prévoit, certes, la possibilité pour un État membre de se retirer de l’Union (article 50 § 1 TUE), mais l’État qui souhaiterait procéder de la sorte doit alors suivre une procédure assez lourde qui passe par la négociation d’un « accord fixant les modalités de son retrait » et qui doit être approuvée à une majorité qualifiée du Conseil, après approbation du Parlement européen (article 50 § 2 TUE). Cette procédure prendrait des mois, voire des années… Rien n’est par contre prévu pour la sortie par un État de la monnaie commune. Autrement dit, pour sortir de l’euro, il faut sortir de l’Union européenne ! Il est piquant de noter que les services juridiques de la Banque Centrale Européenne se sont penchés sur cette question en 2009 [9] , ce qui avait conduit les services de la Commission européenne à prendre position et rappeler l’impossibilité juridique mentionnée ci-dessus !

C’est d’ailleurs pour mieux peser sur les conséquences de la sortie de tel ou tel État membre de la zone euro et des questions juridiques qui alors ne manqueraient pas de se poser que de plus en plus d’investisseurs, soutenus par le FMI, poussent la Grèce et d’autres États de la zone euro à placer leurs futures émissions de dettes sous droit et tribunaux anglais, plutôt que sous droit et tribunaux locaux. L’idée est en effet de considérer que le droit et les tribunaux anglais protégeront mieux les créanciers et que, dès lors, ceux-ci auront une meilleure confiance vis-à-vis de ces États. Les conditions de marché pour les emprunts à venir seront donc plus favorables pour de la dette sous droit anglais que sous droit local, ce qui est loin d’être évident, même si certains se sont lancés dans une telle étude [10] .

Devant cette aporie juridique, reste pour un État membre la possibilité de sortir unilatéralement de l’euro (et donc de l’Union) de façon non juridique, en ne respectant pas les traités internationaux (la Convention de Vienne de 1969 sur le droit des traités [11] est à cet égard non pertinente dans la mesure où le Traité de Lisbonne a une valeur supérieure et qu’elle n’est pas ratifiée par tous les États de l’Union européenne, dont la France [12] ) et en proclamant unilatéralement cette décision. C’est à cet instant que le politique reprend ses droits sur le juridique.

BCE, prêteur en dernier ressort ?

L’expression « prêteur en dernier ressort » est généralement utilisée dans le cadre des relations interbancaires lorsqu’une banque n’arrive pas à se refinancer sur le marché ou auprès des autres banques et doit alors se tourner vers sa banque centrale [13] . C’est ce que l’on appelle la doctrine Bagehot (1826-1877), du nom d’un journaliste et économiste britannique qui le premier a formulé l’idée qu’une banque centrale doit intervenir en injectant massivement de la liquidité, mais à un coût pénalisant pour l’emprunteur, pour maintenir la stabilité financière lorsque le système bancaire est menacé. L’on distingue généralement les prêteurs en dernier ressort nationaux, lesquels agissent vis-à-vis des institutions financières locales du prêteur en dernier ressort international, qui vise à la stabilité du système financier mondial. Les premiers sont les banques centrales, alors que le rôle du second est normalement rempli par le FMI. Depuis que cette doctrine a été conceptualisée, les économistes débattent âprement la question de savoir si ce rôle se limite à apporter de la liquidité ou s’entend au cas d’insolvabilité. Autrement dit, le prêteur en dernier ressort doit-il être le garant de la solvabilité du système financier [14] ? Selon les tenants de l’orthodoxie de la doctrine Bagehot, une banque centrale ne saurait garantir la solvabilité d’une banque et encore moins celle d’un État.

Ce que dit le Protocole

Dans quelle mesure la BCE est-elle autorisée à procéder à des achats de titres de dette souveraine des États membres ? Ces opérations ne conduisent-elles pas in fine à financer la dette des États et donc à jouer le rôle de prêteur en dernier ressort, dans la mesure où la BCE absorberait les émissions qui ne trouveraient pas preneur sur le marché ou à un taux trop élevé ? Dans la crise de la dette européenne, l’on s’accorde à distinguer les cas de l’Italie, en crise de liquidité, de celui de la Grèce, en crise de solvabilité. La difficulté en période de crise vient du fait qu’il est difficile de distinguer entre liquidité et solvabilité, les deux étant souvent liés. Lorsqu’un État fait l’objet d’une crise de liquidité, jusqu’à quel point la BCE peut-elle intervenir en achetant les titres de sa dette ?

Toute la difficulté vient du rôle dévolu à la Banque Centrale Européenne par les textes la régissant. Selon l’article 105 § 1 du Traité sur le fonctionnement de l’Union européenne (« Traité »), l’objectif principal du SEBC [15] et de la BCE est le maintien de la stabilité des prix. Après avoir rappelé l’objectif de stabilité des prix, l’article 2 du Protocole sur les statuts du SEBC et de la BCE (« le Protocole ») précise que « sans préjudice de l'objectif de stabilité des prix, le SEBC apporte son soutien aux politiques économiques générales dans la Communauté, en vue de contribuer à la réalisation des objectifs de la Communauté, tels que définis à l'article 2 du traité. Le SEBC agit conformément au principe d'une économie de marché ouverte où la concurrence est libre, en favorisant une allocation efficace des ressources ».

Distinguer les marchés primaire et secondaire de la dette

L’article  18 [16] du Protocole autorise expressément le SEBC et la BCE à intervenir sur les marchés en achetant et en vendant des créances et des titres négociables [17] . Il ne fait guère de doutes que les obligations et bons du Trésor émis par des États de la zone euro sont des titres négociables et il n’est dit nulle part que le SEBC et la BCE ne peuvent pas en acheter. Ce qui est en revanche interdit à la BCE et au SEBC, aux termes de l’ article 123.1 [18] du Traité, est d’accorder des découverts ou tout autre type de crédits aux entités publiques, tout comme l’achat direct de leur dette. Cette distinction entre les deux types d’opérations est souvent peu connue ou comprise : ce que les textes européens autorisent à la BCE et au SEBC, c’est d’intervenir sur le marché secondaire de la dette souveraine dans le contexte des opérations dites d’« open market ». Ce qui est interdit, c’est d’intervenir sur le marché primaire de cette dette. Dans le premier cas, il s’agit simplement d’apporter de la liquidité aux porteurs de ces titres de dettes qui sont généralement des banques ; alors que dans le second cas il s’agirait d’un financement direct du déficit de ces États. La distinction est d’autant plus subtile lorsque les interventions sur le marché secondaire sont massives. C’est sur cette base que, le 6 mai 2010, la BCE a accepté de recevoir en qualité de « garantie » des titres de dette grecque dans ses opérations de liquidité avec les banques, ce qui a pu être considéré juridiquement comme une décision audacieuse mais non interdite.

No bail-out clause ?

Jusqu’à quel point est-il possible de venir en soutient à un État membre de l’UE en difficulté ? (voir Encadré 1). L’article pertinent est ici l’article 125.1 [19] du Traité qui interdit à l’Union et à ses États membres d’être responsables des engagements d’un autre État membre. Cette disposition, connue sous l’expression de « no bail-out », est l’une des clés des débats de l’automne 2011. Il ne faut pas voir dans cette disposition plus qu’elle n’en dit. Ce qu’elle interdit, c’est de garantir les dettes d’un État membre ou du secteur public d’un État membre. Elle n’interdit pas, par exemple, que l’UE ou des États membres achètent de la dette souveraine d’un autre État membre, pas plus qu’elle ne les empêche de prêter de façon bilatérale à un autre État membre. L’article 125.1 prévoit une exception à cette interdiction pour le cas de « réalisation en commun d’un projet spécifique ». Le problème est que personne ne sait ce que cette expression veut dire ! Mais le seul fait qu’elle existe souligne que l’interdiction n’est pas absolue. C’est pourquoi il est excessif de voir dans cet article une « no bail-out clause ». Ceci explique le fonctionnement du FESF [20] créé par le Règlement 407/2010 UE du 7 juin 2010 : celui-ci peut recevoir de la part des États membres qui en font partie des garanties sur les émissions auprès des tiers, mais il ne peut être financé directement par les États membres. Cette distinction a conduit des citoyens allemands (professeurs d’économie et de droit) à contester la légitimité du FESB au regard des règles budgétaires allemandes devant la Cour constitutionnelle de Karlsruhe, qui a finalement rejeté cette requête le 7 septembre 2011 [21] .

L’ancrage juridique du Mécanisme européen de stabilité

Le Mécanisme européen de stabilité (MES) est destiné à prendre la suite en 2012 (et non en 2013, suite à la décision lors du Conseil du 8 décembre 2011) du FESF et du MESF [22] . Jusqu'à la mise en œuvre du MES, les prêts aux États en difficulté sont accordés en partie (majoritaire) par les États membres de l'eurozone – c'est l'objet du FESF -, en partie par l'Union européenne – c'est l'objet du MESF. Le MES supprime tout prêt accordé par l'Union, comme c'était le cas avec le MESF : seuls des États prêtent. La création du MES n’est pas allée sans poser des problèmes juridiques sérieux, notamment au regard des règles du Traité limitant ou interdisant le soutien à un État membre en situation de difficultés financières [23] . Il a donc fallu convenir lors du Conseil du 25 mars 2011 d’une modification du Traité en ajoutant un paragraphe à l'article 136 autorisant désormais les États de la zone euro, et eux seuls, à accorder une assistance financière – autrement dit des prêts – à certains États de cette même zone. Le nouvel article 136 du Traité dispose que « Les États membres dont la monnaie est l'euro peuvent instituer un mécanisme de stabilité qui sera activé si cela est indispensable pour préserver la stabilité de la zone euro dans son ensemble. L'octroi, au titre du mécanisme, de toute assistance financière nécessaire sera subordonné à une stricte conditionnalité. »L'article 136 du Traité sera modifié sur la base de l'article 48 § 6 du Traité sur l'Union européenne, qui réglemente le recours à la procédure de révision simplifiée des traités européens.

Quand au MES, le principe en a été décidé par le Conseil des 16 et 17 décembre 2010. Il fait l’objet d’un Traité ad hoc signé le 11 juillet 2011 entre les États membres de l'eurozone, qui est différent du Traité sur l’Union Européenne et du Traité sur le fonctionnement de l’Union européenne (voir Encadré 2).

À ​la limite de l’illégalité

L’architecture juridique européenne est particulièrement complexe et nécessite une lecture attentive des différents textes régissant l’Union européenne. Lorsque des dispositions sont peu claires, ou laissent place à interprétation, la tendance est d’essayer de les lire dans le sens qui facilite la résolution de la crise de la dette. Même si  ces interprétations jouent parfois avec la limite de l’illégalité… C’est le prix – juridique – à payer pour sauver l’Europe. Quand il y a le feu à la maison, on essaye d’abord d’éteindre l’incendie par tout moyen avant de se demander si tel ou tel moyen est autorisé. Tel est le sens du politique vis-à-vis de l’expertise.







Achevé de rédiger le 10 décembre 2011

1 Étude Nomura du 18 nov. 2011, « Currency risk in a Eurozone break up - Legal aspects ». 2 Voir l'article du site The Wall Street Journal du 21 novembre 2011, « For Euro investors, time to check the fine print », rubrique Credit markets. 3 Voir notamment sur le site UBS.com, dans la rubrique News, « The Euro does not work, but is here to stay », novembre 2011. 4 Voir sur le site Cliffordchance.com, rubrique Publications & Views, « The Eurozone crisis and loan agreements », 22 novembre 2011. 5 Voir sur le site Cliffordchance.com, rubrique Publication & Views, « The Eurozone crisis and Eurobond documentation », 28 novembre 2011. 6 Voir sur le site Forbes.com, « Greek Euro exit: 60% currency devaluation, default, banking sector collapse », 3 novembre 2011 ; voir également sur le site du Wall Street Journal (online.wsj.com), « Exit would be mess for Athens », 4 novembre 2011. 7 Larry Eaker, « The Debt Crisis and the Legality of Leaving the Eurozone », Jurist - Forum, 22 sept. 2011. 8 Voir sur Reuters.com, « UK banks must plan for disorderly Euro zone break-up », 24 novembre 2011. 9 Voir sur le site de la BCE, « Withdrawal and expulsion from the EU and EMU, some reflexions », Legal working paper series n° 10, dec. 2009. 10 Voir sur le site de Social science research network, S. J. Choi (Univ. of New York), G Mitu Gulati (Duke Univ.), E.A. Posner (Univ. of Chicago), « Pricing terms in sovereign debt contracts: a Gree case study with implications for the European crisis resolution mechanism », 1 february 2011. 11 Voir sur le site des Nations-Unies (untreaty.un.org), Convention de Vienne sur le droit des traités, 1969. 12 Voir sur le site Social science research network (papers.ssrn.com), E. Dor (IESEG School of management), « Leaving the Euro zone : a user's guide ». 13 Pour une explication de ce rôle, cf. la fiche « Crises financières ; le prêteur en dernier ressort », Caroline Denise, Alternatives économiques, n° 195, septembre 2001. 14 Fischer, « On the need for an international lender of last resort », coll. Journal of Economic Perspectives, vol. 13, n° 4, Automne 1999. 15 Système européen des banques centrales. 16 Article 18.1 du Protocole : « Afin d'atteindre les objectifs du SEBC et d'accomplir ses missions, la BCE et les banques centrales nationales peuvent : – intervenir sur les marchés de capitaux, soit en achetant et en vendant ferme (au comptant et à terme), soit en prenant et en mettant en pension, soit en prêtant ou en empruntant des créances et des titres négociables, libellés en monnaies communautaires ou non communautaires, ainsi que des métaux précieux ; – effectuer des opérations de crédit avec des établissements de crédit et d'autres intervenants du marché sur la base d'une sûreté appropriée pour les prêts. » 17 Article 18.1 du Protocole : « Afin d'atteindre les objectifs du SEBC et d'accomplir ses missions, la BCE et les banques centrales nationales peuvent: - intervenir sur les marchés de capitaux, soit en achetant et en vendant ferme (au comptant et à terme), soit en prenant et en mettant en pension, soit en prêtant ou en empruntant des créances et des titres négociables, libellés en monnaies communautaires ou non communautaires, ainsi que des métaux précieux ; - effectuer des opérations de crédit avec des établissements de crédit et d'autres intervenants du marché sur la base d'une sûreté appropriée pour les prêts ». 18 Article 21 du Protocole : « Il est interdit à la BCE et aux banques centrales nationales d'accorder des découverts ou tout autre type de crédit aux institutions ou organes de la Communauté, aux administrations centrales, aux autorités régionales ou locales, aux autres autorités publiques, aux autres organismes ou entreprises publics des États membres; l'acquisition directe, auprès d'eux, par la BCE ou les banques centrales nationales, des instruments de leur dette est également interdite. » 19 Article 125.1 du Traité : « L'Union ne répond pas des engagements des administrations centrales, des autorités régionales ou locales, des autres autorités publiques ou d'autres organismes ou entreprises publics d'un État membre, ni ne les prend à sa charge, sans préjudice des garanties financières mutuelles pour la réalisation en commun d'un projet spécifique. Un État membre ne répond pas des engagements des administrations centrales, des autorités régionales ou locales, des autres autorités publiques ou d'autres organismes ou entreprises publics d'un autre État membre, ni ne les prend à sa charge, sans préjudice des garanties financières mutuelles pour la réalisation en commun d'un projet spécifique. » 20 Fonds européen de stabilité financière. 21 Voir le communiqué de presse 55/2011 du Bundesverfassungsgericht, 7 septembre 2011. 22 Mécanisme européen de stabilité financière. 23 Voir l'analyse très complète de Romain Rochas sur le site observatoiredeleurope.com, « Les surprises du mécanisme européen de stabilité », 8 novembre 2011.