Contrairement à une idée répandue, le cœur économique du marché crypto n’est plus uniquement le marché « spot », mais bien le marché des dérivés : futures, options et surtout futures perpétuels qui se sont développés sur ce marché.
Un future perpétuel est un contrat dérivé qui permet de parier sur l’évolution du prix d’un actif (Bitcoin, Ethereum, etc.) avec ou sans levier, sans date d’échéance. Contrairement à un future classique, il ne mature jamais. La position peut être conservée indéfiniment, tant que le collatéral est suffisant. Initialement développés sur des plateformes centralisées, ces produits sont aujourd’hui accessibles via des protocoles décentralisés, capables de reproduire, voire de reconfigurer, les fonctions traditionnellement assurées par les Bourses, chambres de compensation et prime brokers. Ces instruments concentrent l’essentiel des volumes, de la liquidité et de la formation des prix sur les grands cryptoactifs comme Bitcoin et Ethereum. La question posée dès l’ouverture de la table ronde était donc simple, mais structurante : qu’est-ce qui distingue fondamentalement un dérivé « DeFi » d’un dérivé traditionnel ?
Du produit financier à l’infrastructure codée
Sur le plan économique, un dérivé crypto reste un dérivé : exposition à un sous-jacent, effet de levier, gestion des marges et des pertes potentielles. La rupture n’est pas tant dans l’instrument que dans l’architecture de marché qui le supporte.
Dans la finance traditionnelle, ces fonctions reposent sur des intermédiaires multiples, des infrastructures centralisées, et des processus séquentiels et partiellement différés (cutoff horaires, appels de marge, règlements). Dans la DeFi, ces fonctions sont encapsulées dans des smart contracts, exécutés automatiquement sur une blockchain : la prise de position, la gestion du collatéral, les appels de marge, et, le cas échéant, la liquidation. La règle du jeu est inscrite dans le code, visible publiquement et appliquée sans discrétion humaine. Cette automatisation ouvre des perspectives nouvelles mais déplace aussi les risques.
Nouveaux mécanismes de formation
des prix et de gestion du risque
Les débats ont mis en lumière plusieurs caractéristiques structurantes des marchés dérivés onchain.
D’abord, une formation des prix continue et transparente
Les marchés DeFi fonctionnent 24 heures sur 24, 7 jours sur 7, sans fermeture de marché ni distinction entre jours ouvrés et weekends.
Les prix sont construits en temps réel, soit via des carnets d’ordres décentralisés, soit via des Automated Market Makers (AMM) dont les règles sont publiques. Cette continuité crée de nouvelles opportunités d’arbitrage, mais aussi de nouveaux défis pour la gestion des risques, notamment lors d’événements extrêmes.
Ensuite, une gestion du risque codifiée
La plupart des protocoles reposent sur une collatéralisation stricte, souvent surdimensionnée, avec des règles de liquidation automatiques. Le risque de contrepartie est ainsi largement remplacé par un risque de modèle, un risque de smart contract et un risque opérationnel technologique. Un point clé de la discussion a porté sur la maturité des sous-jacents. Tous les cryptoactifs ne se prêtent pas au développement de produits dérivés institutionnels. Ces différents sous-jacents (voir encadré) constituent aujourd’hui les ponts les plus crédibles entre DeFi et finance institutionnelle.
Institutions financières : entre prudence
et expérimentation
Contrairement à certaines perceptions, les banques, bourses et gestionnaires d’actifs ne sont pas absents du sujet. Ils avancent toutefois avec prudence, en explorant des modèles hybrides souvent qualifiés de « DeFi institutionnelle » : protocoles permissionnés, intégration de contraintes réglementaires (KYC/AML), compatibilité avec MiCA, Bâle et les exigences prudentielles européennes.
La table ronde a souligné que la question réglementaire reste le principal facteur limitant. Si le règlement MiCA constitue une avancée majeure, il ne traite qu’en partie la responsabilité juridique en environnement décentralisé.
Les exigences en fonds propres, les enjeux de LCBFT et la clarification du traitement prudentiel restent déterminants pour permettre aux institutions européennes de s’engager à grande échelle.
Un message clair a émergé : la DeFi ne peut pas être durablement ignorée, mais elle ne pourra se développer sans un dialogue structuré et continu entre innovateurs et régulateurs.
