L’histoire du raccourcissement des délais de règlement T+1 (T pour Trade) trouve ses origines aux États-Unis. L’affaire GameStop, en janvier 2021, a révélé les limites des cycles de règlement T+2, où deux jours s’écoulaient entre la transaction et le règlement des titres, tout comme leur livraison. Les fortes pressions sur les appels de marge ont contraint certains acteurs comme Robinhood à suspendre les transactions, suscitant un tollé des investisseurs. La SEC, le gendarme boursier américain, a réagi en instaurant le règlement T+1, désormais en vigueur depuis mai 2024, réduisant les risques de contrepartie et encourageant l’automatisation.
Cette évolution sur la première place mondiale a inévitablement des conséquences. Au Royaume-Uni, par exemple. Avec leur Accelerated Settlement Taskforce, nos voisins d’outre Manche ont fixé une transition T+1 pour décembre 2027. Leur approche pragmatique exclut certains instruments comme les ETF et les Eurobonds, jusqu’à ce que l’Europe et la Suisse aient adopté T+1, et prévoit un Code de conduite post-marché ! Leur objectif ? Éviter avant tout des désalignements coûteux, du fait de leur exposition critique aux titres américains et européens.
L’Europe se met en ordre de marche
De son côté, l’Europe était engagée depuis de nombreuses années dans un processus continu d’amélioration des processus de règlement/livraison. En particulier avec la réglementation CSDR (Central Securities Depository Regulation), qui lui a permis d’affronter les crises récentes (Covid, Ukraine). En octobre 2023, il y a donc moins de quinze mois, l’Autorité européenne des marchés financiers (ESMA) a lancé une consultation auprès des parties prenantes en envisageant deux scénarios : le passage à T0 et le passage à T+1. Conclusion des réponses collectées auprès 89 participants : le scénario T0 est écarté. La transition vers T+1 semble alors inévitable. En janvier 2024, la commissaire européenne Mairead McGuinness tranche dans un discours sans appel : la question n’est plus de savoir si nous devons passer à T+1. La question est de savoir quand et comment.
Cependant, l’Europe fait face à des défis uniques. Avec ses nombreusses juridictions (seize chambres de compensation et une trentaine de dépositaires centraux en Europe vs un dépositaire central et deux chambres de compensation aux États-Unis), ses multiples devises et systèmes de marché, la transition nécessitera une coordination sans précédent.
Un calendrier quotidien à revoir
En novembre 2024, dans son rapport final, l’ESMA recommande la transition vers T+1 au 11 octobre 2027. La réforme nécessitera une probable révision de l’article 5 du règlement CSDR pour réduire le délai de règlement prévu post-négociation, une harmonisation des processus de règlement et des investissements massifs dans l’automatisation.
Mais les sujets sur ce passage à T+1 sont nombreux. Ils concernent d’abord l’adaptation du calendrier quotidien. Le passage à un cycle de règlement à T+1 induit un temps disponible pour les process de post-marché considérablement réduit. Il est de 27 heures aujourd’hui et passera à 3 heures demain entre la clôture du marché et la fin du cycle de règlement. Cela pourrait nécessiter par ailleurs un ajustement des heures de trading pour éviter des échecs de règlements, surtout pour les transactions effectuées en fin de journée. Cet ajustement aura pour conséquence de modifier les horaires de compensation et de règlement, par une extension des périodes de règlement nocturne, pour permettre une meilleure prise en charge des transactions tardives.
Enjeux d’automatisation et de standardisation
Techniquement, le passage à T+1 nécessite une automatisation complète des process de post-marché. Cela inclut l’utilisation de standards internationaux comme la norme ISO 20022 pour harmoniser et accélérer les échanges de données entre parties prenantes. La standardisation des pratiques est essentielle pour assurer cette transition vers T+1, notamment en ce qui concerne les instructions de règlement, les protocoles de messagerie et les conventions de marché. Une meilleure harmonisation entre les infrastructures (dépositaires centraux, chambres de compensation) et les participants de marché est attendue pour simplifier les opérations transfrontalières et réduire les coûts.
Un impact profond et des coûts élevés
Les avantages attendus de T+1 incluent une réduction significative des risques et des appels de marge, avec une libération de capitaux estimée à 30 milliards d’euros pour les actions et 25 milliards pour les obligations. Cependant, les coûts pour les participants seront élevés. Rien que pour les banques dépositaires, ils pourraient atteindre jusqu’à 5,3 milliards d’euros. Certains acteurs européens, notamment les petites structures, pourraient avoir du mal à absorber ces dépenses. Pendant la période de transition, il serait d’ailleurs souhaitable que soit mise en place une suspension des pénalités de règlement sous CSDR pour réduire l’impact sur les participants au marché et leur laisser le temps nécessaire d’adapter leurs systèmes et chaînes de traitement.
Un défi d’harmonisation
pour la compétitivité européenne
Pour France Post-Marché, la transition T+1 est un chantier titanesque touchant à l’ensemble de la chaîne de valeur, de la compensation à la centralisation des ordres au passif, en passant par le règlement/livraison ou bien encore l’administration de fonds. L’industrie appelle à une gouvernance commune impliquant autorités et acteurs privés pour superviser cette transition, et à laquelle participeraient les associations nationales. En particulier les françaises, au vu du poids de nos établissements respectifs dans les volumes traités (banques d’investissement, brokers, gérants d’actifs, administrateurs de fonds et banques dépositaires) sur les marchés européens. L’objectif est d’assurer une bascule réussie, sans compromettre l’efficacité du marché ou pénaliser les investisseurs finaux.
La feuille de route de France Post-Marché propose que soit adoptée en Europe une approche progressive : un cahier des charges d’ici juin 2025, suivi d’une transition coordonnée avant fin 2027, en priorisant les chantiers dont certains devraient voir le jour avant le go-live. Les priorités incluent une meilleure articulation avec CSDR et un accompagnement des acteurs pour automatiser leurs processus. Une coordination rapprochée avec les autres associations de la chaîne de valeur et la présence des associations nationales au sein de la future gouvernance ESMA sont indispensables à ces travaux préparatoires. Les prérequis techniques et réglementaires à la transition et l’adaptation des infrastructures dont nous dépendons le sont tout autant.
Vers un marché consolidé ?
Le passage à T+1 pourrait accélérer la modernisation des marchés financiers européens, favorisant les chaînes d’intermédiation courtes. Mais la fragmentation du marché reste un obstacle majeur. La transition T+1 s’annonce comme une étape clé vers une Union de l’Epargne et de l’Investissement, mais également comme un immense – et coûteux – défi. L’Europe est à l’aube d’une transformation, mais le succès dépendra de sa capacité à coordonner les efforts de toutes les parties prenantes, en laissant aux acteurs un temps nécessaire et bénéfique d’adaptation.
