Repenser les mécanismes de sortie face aux problèmes de liquidité
Modérée par Alexandre Garabedian (Agefi), la première table ronde s’est attachée à examiner un défi central du secteur : la raréfaction de la liquidité et les solutions émergentes pour y faire face. Elle a réuni Daniel Bénin, Managing Partner de Committed Advisors, Antoine Dréan, fondateur de Mantra Investment, Laurent Guérineau, responsable des relations investisseurs d’Eurazeo et Déborah Shire, directrice adjointe d’AXA IM Alternative. Les intervenants ont apporté un éclairage précis sur l’évolution récente du marché secondaire et sur les nouveaux outils mobilisés. Déborah Shire, directrice adjointe d’AXA IM Alternative, a ouvert les débats en évoquant la baisse significative du DPI dans un contexte d’attrition de la liquidité. Le DPI ? Distribution to Paid-in Capital, c’est la distribution déjà effectuée comparée au montant investi. « Nous sommes dans une phase d’attrition de la liquidité sans précédent pour notre industrie », a-t-elle affirmé, notant que les levées de fonds ont été divisées par deux depuis 2021.
Le secondaire, une réponse à l’illiquidité du marché
Cette pression sur les ressources a entraîné une montée en puissance des opérations GP-led. Elles visent à la restructuration d’un fonds à l’initiative du gestionnaire, visant à fournir de la liquidité. Les opérations GP-led représentent aujourd’hui près de la moitié du marché secondaire. Le private equity (PE) devient par ailleurs plus actif dans la gestion des portefeuilles, comme l’a souligné Antoine Dréan, fondateur de Mantra Investment : « Les Limited Partners (LP) arbitrent, diversifient, rééquilibrent activement ».
Daniel Bénin a mis en lumière l’évolution des décotes, en baisse significative dans un marché devenu plus liquide. « Le secondaire est devenu une réponse à l’illiquidité structurelle de la classe d’actifs », a-t-il affirmé, en mentionnant l’extension de ce marché aux crédits et infrastructures. Pour Laurent Guérineau, responsable des relations investisseurs d’Eurazeo, l’enjeu est aussi celui de l’alignement d’intérêts. Les attentes envers les équipes de gestion sont aujourd’hui plus élevées, notamment en matière d’investissement personnel et de transparence. Il a illustré ses propos par des exemples concrets de strip sales et de staple deals réalisés chez Eurazeo.
Evergreen et fonds de continuation
La discussion a également porté sur les continuation funds, qui permettent de prolonger la détention d’un actif performant tout en dégageant de la liquidité. « Les fonds de continuation permettent de garder un actif de qualité, tout en générant du cash pour les GPs », a rappelé Daniel Bénin, Managing Partner de Commited Advisors.
Sur la question du NAV financing, les positions sont plus contrastées. Laurent Guérineau reste prudent, tandis que Deborah Shire reconnaît son intérêt ponctuel, tout en soulignant : « le diable est dans les détails ». Enfin, les fonds Evergreen apparaissent comme une solution prometteuse sur des actifs core, à l’image du fonds Private Value Europe 3 d’Eurazeo. Mais, comme l’a rappelé Daniel Bénin, ces véhicules n’ont pas encore été réellement testés dans des conditions de marché difficiles.
Les fonds face à leur responsabilité
La deuxième table ronde, modérée par Claire Karsenti (Sorgem Évaluation), s’est concentrée sur les enjeux juridiques et de responsabilité croissants pour les fonds d’investissement. Elle était constituée de David Aknin, Partner chez Weil Gotshal, Franck Kelif, directeur général de Perceva, Sara Picchio, M&A Client Advisor, WTW, Patrick Sayer, président du Tribunal des Activités économiques de Paris. En ouverture, Patrick Sayer, président du Tribunal des Activités économiques de Paris, a dressé un panorama des litiges récurrents : garanties de passif, clauses de bad leaver, ruptures de négociation, ou encore sous-valorisation volontaire dans le cadre de reventes secondaires. David Aknin, Partner chez Weil Gotshal, a rappelé les spécificités juridiques des fonds : n’ayant pas de bilan propre, ils sont particulièrement exposés en cas de contentieux post-cession, d’autant plus que les capitaux ont déjà été redistribués aux LPs. Il souligne : « Ces conflits illustrent la nécessité de mieux anticiper les enjeux de responsabilité. »
Des assurances face à des litiges complexes
Franck Kelif, directeur général de Perceva, a témoigné de la complexité croissante des litiges, notamment avec des actionnaires minoritaires ou des LPs en désaccord avec certaines pratiques. Certains cas relèvent de problématiques inédites de reclassement d’actions sociales ou de tensions sur les appels de capitaux.
Face à cela, l’assurance joue un rôle croissant, comme l’a expliqué Sara Picchio, M&A Client advisor de WTW. Le développement des couvertures W&I, devenu plus accessible, permet de sécuriser les transactions. La baisse des coûts et l’augmentation du nombre d’assureurs facilitent leur diffusion. Patrick Sayer a souligné l’importance de la prévention, en rappelant l’objectif du tribunal : « parvenir à 30 % de règlements amiables, contre seulement 10 à 15 % aujourd’hui ».
Des dispositifs comme la conciliation ou le mandat ad hoc, inspirés du Chapitre 11 américain, sont à privilégier. Franck Kelif a confirmé l’orientation de la dynamique vers des résolutions amiables, en notant que les montants moyens d’accords ont bondi en 2024 à 65 millions de dollars, contre 41 millions l’année précédente. Enfin, les intervenants ont insisté sur la montée en puissance de contentieux liés au devoir de vigilance, ou encore sur la question des clauses d’entraînement, qui posent la question de la juste répartition de la valeur créée au sein des pactes d’actionnaires.
Conclusion : entre sophistication et vigilance
Le private equity entre dans une phase de maturité marquée par une double exigence : sophistication financière et vigilance juridique. Si les outils de gestion de la liquidité se développent (GP-led, continuation, evergreen), ils nécessitent une structuration rigoureuse et une transparence renforcée. De même, face à la judiciarisation croissante du secteur, l’anticipation des risques devient un facteur-clé de performance, à la fois pour préserver les relations avec les LPs et pour sécuriser les opérations de sortie. Les échanges de cette conférence montrent que le PE est en pleine redéfinition de ses pratiques. La complexité est croissante, mais elle est aussi l’occasion d’inventer de nouveaux standards de gouvernance, de liquidité et de responsabilité.
