Nous aborderons successivement quatre points : quel est le niveau réel fondamental d’inflation dans la zone euro ? La situation du marché du crédit montre-t-elle que les conditions monétaires sont trop restrictives ? La croissance de la zone euro souffre-t-elle en 2024 du niveau des taux d’intérêt ? Quelle est la marge de manœuvre de la BCE pour baisser ses taux d’intérêt ?
L’inflation totale de la zone euro (2,5 % en juin 2024) est un indicateur biaisé de la réalité de l’inflation. Il faut tenir compte pour calculer l’inflation « fondamentale » de la zone euro de ce que le prix des importations a baissé de 3 % sur un an et que le profil des prix des importations est aujourd’hui croissant. La baisse sur un an du prix des importations réduit l’inflation totale aujourd’hui de 0,8 point, et, à la fin de l’année 2024, la hausse sur un an du prix des importations conduira à une hausse de l’inflation. Si on corrige de ce biais apporté aujourd’hui par la baisse du prix des importations, on parvient à une inflation de 3,4 % sur un an aujourd’hui. Le taux d’intérêt réel de la BCE n’est donc pas de 1,65 % (4,25 %, c’est-à-dire le taux repo de la BCE, d’où on déduit l’inflation de 2,6 %) mais de 0,85 % (4,25 % d’où on déduit l’inflation corrigée de 3,6 %).
Les conditions de l’offre de crédit bancaire et l’orientation de la demande de crédit bancaire sont normalisées. L’enquête sur ces points de la BCE montre un retour presque total à la normale de l’offre et de la demande de crédit, alors qu’au début de 2023, les conditions de l’offre de crédit étaient très restrictives et la demande de crédit s’effondrait. Il faut en conclure qu’il y a une accoutumance des banques, des ménages et des entreprises au niveau très élevé des taux d’intérêt.
La croissance se redresse
La zone euro a enregistré 0,3 % de croissance au premier trimestre 2024, contre 0,1 % dans toute l’année 2023. Les enquêtes (le graphique montre l’indice PMI synthétique, qui, s’il est au-dessus de 50, indique une croissance globale de l’économie) montrent aussi un redressement de la croissance européenne qui sera cette année voisine de 1 %, avec un redressement de la croissance potentielle et de la croissance de long terme, malgré le niveau assez élevé des taux d’intérêt.
Quelle est la marge totale de baisse des taux d’intérêt de la BCE ? Pour le savoir, on peut s’interroger sur le niveau de la croissance nominale de long terme de la zone euro. Quand on ajoute l’inflation anticipée à long terme (à dix ans) mesurée par les swaps d’inflation (2,3 %) et la croissance potentielle réelle de long terme (1,2 %) de la zone euro, on parvient à un taux d’intérêt à court terme « normal » d’environ 3,5 %, contre 3,75 % pour le taux des dépôts à la BCE et de 4,25 % pour les taux repo.
Au total, quand on prend en considération la réduction de l’inflation due à la baisse du prix des importations de la zone euro et le fait que cette réduction de l’inflation va disparaître, la normalisation des conditions de l’offre de crédit bancaire et de l’orientation de la demande de crédit, la normalisation aussi de la croissance et, enfin, la faible marge de baisse des taux d’intérêt à court terme, on conclut que les taux d’intérêt présents ne sont pas fortement anormalement élevés.
En réalité, il n’y a pas d’urgence à baisser les taux d’intérêt et certainement une baisse forte des taux d’intérêt n’est ni nécessaire, ni souhaitable, d’autant plus que la liquidité disponible est très abondante et nourrit la hausse des indices boursiers et la faible baisse des prix de l’immobilier. En réalité, les taux d’intérêt présents de la zone euro, après une période d’adaptation au niveau nettement plus élevé que jusqu’au début de 2022, sont presque acceptables pour l’économie européenne.
