Indépendance des banques centrales : Plus souvent un mythe qu’une réalité

L’indépendance des banques centrales est devenue un thème dans les années 1980, après la décennie d’inflation des années 1970. En effet, sous l’impulsion du courant monétariste, les banques centrales ont abandonné les politiques de stop and go caractéristiques des années 1960 pour chercher à stabiliser les prix à travers des politiques monétaires respectant la contrainte de cohérence temporelle. Une banque centrale ne peut pas tenir un objectif de stabilité des prix en prenant des décisions de politique monétaire discrétionnaires susceptibles de surprendre le marché. L’avantage obtenu à court terme se paiera à long terme par des anticipations d’inflation plus élevées, les citoyens se protégeant contre toute nouvelle surprise.

Les travaux académiques sont clairs : plus une banque centrale est indépendante et plus le niveau des prix est stable dans le temps. L’indépendance requiert a minima une interdiction de financement direct de la dette publique et un président de banque centrale dont le mandat est déconnecté de l’agenda politique.

Dès les années 1950, Milton Friedman avait compris que la relation entre la banque centrale et le gouvernement était une relation incestueuse. Historiquement, les banques centrales sont souvent nées pour faciliter l’avance de trésorerie aux Royaumes ou aux États, comme dans le cas de l’Angleterre et de la France. Friedman recommandait le recours à la règle monétaire indexant la croissance de la masse monétaire sur la croissance à long terme – entre 2 % et 3 %. Le mérite de cette règle ? Elle échappe à l’influence des politiciens et résout également le problème de cohérence temporelle, puisqu’elle exclut toute décision discrétionnaire.

Les banques centrales sont-elles indépendantes ? Le concept est plus facile à définir en théorie qu’à constater dans les faits. À cet égard, la banque centrale d’Argentine est souvent citée comme un cas d’école. Indépendante de jure depuis 1992, elle ne l’a pas été de facto pendant les gouvernements Kirchner, finançant systématiquement le déficit public à coup de planche à billets, épisode qui s’est soldé par une hyperinflation.

Le 23 janvier dernier, Trump déclarait au sommet de Davos qu’il exigerait que les taux baissent immédiatement, engageant un nouveau bras de fer avec Jerome Powell, le président de la Réserve fédérale. Au-delà des vociférations du président américain, la banque centrale américaine est-elle réellement indépendante ? Pour essayer de se forger un jugement, revenons à la base.

Aujourd’hui, contrairement à la Banque centrale européenne (BCE), la Réserve fédérale américaine a un mandat dual. Avec deux objectifs principaux qu’elle peut hiérarchiser selon les circonstances : la stabilité des prix et la garantie d’un niveau d’emploi satisfaisant. Selon la conjoncture, la Réserve fédérale peut donc mettre la priorité sur l’un ou l’autre objectif. Après la grande crise financière de 2008, le retour à un taux d’emploi satisfaisant était posé comme une condition sine qua none avant la normalisation des taux d’intérêt. Au contraire, en 2022, la lutte contre l’inflation est devenue la priorité, avec le retour à un taux d’inflation proche de 2 %.

Ce point est aujourd’hui au cœur du désaccord entre Jerome Powell et Donald Trump. Ce dernier a d’ailleurs ouvertement critiqué la banque centrale durant sa campagne. Étant donné la dualité du mandat, l’existence d’une pression subliminale du gouvernement en place sur la hiérarchie des priorités n’est pas à exclure.

En comparaison, la BCE apparaît plus indépendante par nature, étant donné son mandat hiérarchique. Son seul objectif doit être celui de la stabilité des prix, avec une cible à 2 %. Néanmoins, la situation est moins binaire qu’il n’y paraît. La réelle indépendance de la banque centrale se mesure souvent lors de crises et la BCE n’a pas été épargnée au cours de la dernière décennie. Lors de la crise grecque, il y a eu le « Whatever it takes » de Mario Draghi en 2012. Mis en place alors, le programme OMT, pour Outright Monetary Transactions, permet à la BCE d’acheter la dette d’un État de la zone euro en difficulté sur le marché secondaire de façon illimitée, sous réserve que le pays se soumette à un plan de restructuration. Il n’a certes jamais été appliqué, mais peut paraître loin de la mission d’une banque centrale indépendante.

Par la suite, à l’occasion de la crise Covid, la BCE a pu s’affranchir des clés de répartition pour acheter la dette des États, afin d’éviter la fragmentation de la zone euro en raison des tensions sur les spreads de taux. Cette pratique est devenue une autre règle exceptionnelle : le programme anti-fragmentation TPI (Transmission Protection Instrument) adopté en 2022. Évidemment, des voix se sont élevées contre ces règles exceptionnelles, soulignant qu’elles compromettaient l’indépendance de la banque centrale. Les détracteurs ont été fustigés, sous l’argument que ces décisions ne remettaient pas en cause la stabilité des prix car elle n’est plus une préoccupation en temps de crise !

Pour conclure, la divergence de point de vue entre le président Donald Trump et le président de la Réserve fédérale Jerome Powell sera un test de la solidité des institutions. Ce dernier jouera sans aucun doute son rôle de gardien du temple. En sera-t-il autant si les marchés financiers se mettent à vaciller ? Ironie de l’histoire : ce n’est plus vraiment des politiciens que vient la menace sur l’indépendance, mais des marchés financiers...