Lorsqu’on regarde l’enquête de la Banque Centrale Européenne (BCE) sur les conditions de l’offre de crédit, on constate qu’au fort resserrement des conditions de crédit bancaire au deuxième semestre 2022 et au premier trimestre 2023 a succédé un retour à la normale des conditions de l’offre de crédit (voir le graphique).
Ces évolutions de la demande de crédit vont dans le même sens, avec un net redressement de la demande pour toutes les formes de crédit qui est perceptible dans l’enquête de la BCE, s’il n’apparaît pas encore dans les chiffres de la distribution de crédit.
Les taux d’intérêt restent bas
Le taux d’intérêt à 3 mois anticipé pour la fin de l’année 2024 est environ de 3 %, c’est-à-dire à peu près au même niveau qu’en moyenne entre 1999 à 2007, et le taux d’intérêt à 10 ans sur les dettes publiques de l’ensemble des pays de la zone euro est légèrement supérieur à 3 %. Le taux d’intérêt réel à 10 ans (calculé avec le swap d’inflation à 10 ans) est de 0,8 %, c’est-à-dire qu’il est nettement inférieur à son niveau moyen de la période comprise entre 2002-2012 (2 %).
On est donc en présence dans la zone euro de taux d’intérêt, à court terme et à long terme, d’un niveau moyen, et pas particulièrement élevé. Ce n’est que parce que l’investissement en logements varie avec le taux d’intérêt nominal à long terme (puisque la capacité d’endettement des emprunteurs est liée à leur revenu présent) que le secteur de l’immobilier résidentiel souffre fortement.
Le revenu disponible réel des ménages progresse de 2 % par an et le taux d’investissement des entreprises est plus élevé aujourd’hui qu’en 2021 ou 2022. En réalité, les conditions monétaires et financières ne sont pas particulièrement restrictives.
Malgré le quantitative tightening, c’est-à-dire la réduction de la taille du bilan de la banque centrale qui vend des obligations, la taille du bilan de la BCE est toujours de 5 200 milliards d’euros, contre 3 000 milliards d’euros en 2019. La masse monétaire M3 (billets + dépôts à vue + livrets d’épargne + dépôts à terme + OPCVM monétaires) atteint en janvier 2024 16 100 milliards d’euros contre 12 400 milliards d’euros en janvier 2019, avec des transferts importants des dépôts à vue vers les dépôts à terme. L’abondance de cette liquidité investissable explique probablement la forte hausse dans la période récente des indices boursiers (l’Eurostoxx 50 a monté de 4 400 à 4 920 depuis le début du mois de janvier 2024), du prix du bitcoin (de 40 000 à plus de 65 000 dollars depuis le début de janvier). De plus, la hausse des cours boursiers est concentrée sur un certain nombre de sociétés (Stellantis +47 % en 6 ans, SAP +36 % en 6 ans, Ferrari +35 % en 6 ans, BBVA +38 % en 6 ans, Hermès +24 % en 6 ans, Novo Nordisk +28 % en 6 ans, Schneider Electric +31 % en 6 ans, Unicredit +51 % en 6 ans).
On voit bien se dérouler un mécanisme de rééquilibrage de portefeuilles. L’abondance de la liquidité conduit, ex-ante, à un poids de la liquidité dans la richesse totale supérieure à ce que doivent les investisseurs (épargnants) ; ils réagissent alors en achetant des actifs risqués (actions, Bitcoin), d’autant plus que l’aversion au risque est aujourd’hui faible, ce qui provoque une hausse des prix et de la valeur de ces actifs jusqu’à ce que leur poids dans la richesse totale soit jugé optimal. À ce stade, l’abondance de la liquidité implique que les prix des actifs deviennent supérieurs à leur valeur fondamentale. Quand on regarde le niveau des taux d’intérêt, à court terme anticipé et à long terme, l’évolution des conditions de l’offre de crédit, l’abondance de la liquidité, on voit que les conditions monétaires et financières de la zone euro sont plutôt expansionnistes. Cela explique la réapparition de bulles spéculatives sur les prix des actifs (actions, Bitcoin). Même les prix de l’immobilier résidentiel aux États-Unis ont progressé de 7 % en 2023.
