« Il faut éviter que l’Europe
ne soit financièrement,
puis économiquement, déclassée »

Dans un contexte d’incertitude économique, politique et géopolitique, quels sujets appellent aujourd’hui l’AMF à une vigilance renforcée ?

Lors de notre précédente cartographie des risques, plusieurs vulnérabilités avaient été identifiées pour les marchés de capitaux. Même si elle n’était pas nouvelle, l’une des plus importantes, avec le risque cyber, tenait au contexte géopolitique et géostratégique. Avec le conflit armé en Iran et les frappes américaines en février 2026, ce risque s’est en partie matérialisé. La situation ne résulte pas d’une problématique financière, mais les marchés évoluent depuis lors dans un climat d’incertitude. Leur réaction peut être qualifiée de « normale » face à cette situation, et nous ne constatons aucun dysfonctionnement opérationnel, y compris sur les marchés gaziers et pétroliers qui sont le plus directement affectés. Sur les marchés de capitaux, les mouvements ont aussi été significatifs, en particulier au début du conflit, les acteurs n’ayant pas pleinement anticipé le basculement vers un conflit armé. Désormais, l’impact sur l’inflation et les taux d’intérêt prennent le relais.

La remontée actuelle des taux est-elle de nature à vous inquiéter ?

Aujourd’hui, nous suivons évidemment de près les marchés obligataires. Nous n’observons pas de mouvements brutaux ou incontrôlés. On constate une hausse progressive des taux souverains dans un certain nombre de pays, au premier rang desquels les États-Unis (4,9 % pour le 10 ans américain mi-septembre), mais aussi la France (4,3 % pour l’OAT à 10 ans). Là encore, il n’y a pas de surréaction ni d’éléments laissant penser que nous serions face à des phénomènes de marché excessifs ou incontrôlables. Les entreprises sont moins impactées même si leur coût de financement suit l’augmentation des taux d’intérêt. Nous surveillons le marché des fonds monétaires, qui peut être un bon indicateur avant-coureur d’éventuelles difficultés sur les marchés. Lors de la crise Covid, il y a eu une vraie tension sur ces produits. Aujourd’hui, il ne se passe rien de particulier sur les fonds monétaires, dont l’encours a atteint près de 500 milliards d’euros en France. Leurs flux reflètent surtout des mouvements saisonniers habituels, liés notamment au paiement des dividendes ou aux rachats d’actions.

Le risque cyber figure aussi parmi vos priorités. L’actualité récente en France avec la fuite de données de la DGFIP ou encore les révélations d’Anthropic avec Mythos sont-elles de nature à vous mobiliser davantage ?

Le risque cyber constitue un point de vigilance majeur, d’autant qu’il peut être en partie lié au contexte géopolitique. Sur ce point aussi, le contexte ne nous a malheureusement pas démentis. Depuis le mois d’avril dernier, et les annonces d’Anthropic, la cybersécurité a pris un poids encore plus important dans les travaux des régulateurs mondiaux. Le risque cyber figurait déjà au plus haut dans nos précédentes cartographies des risques et celles des autres régulateurs. Mais nous sommes désormais entrés dans une situation de possible disruption. Avec l’intelligence artificielle (IA) dite « agentique », de véritables ruptures peuvent survenir en matière de cybersécurité. Cela ne signifie pas qu’il n’existe aucune réponse possible, mais le niveau de menace a très fortement augmenté.

La dette privée a aussi suscité de vives inquiétudes aux États-Unis en début d’année. Qu’en est-il aujourd’hui ?

La dette privée constitue une vulnérabilité identifiée, même si elle ne s’est pas matérialisée au niveau international, en dehors de certains incidents observés aux États-Unis, en tant que risque systémique pour la stabilité financière. Elle fait partie des grands sujets de vigilance des régulateurs internationaux et du Conseil de stabilité financière, auquel l’AMF participe. La dette privée est quantitativement un sujet très majoritairement américain. En France, les montants dépassent à peine 70 milliards d’euros, soit un niveau très limité au regard des encours sous gestion de la gestion d’actifs.

Aux États-Unis, plusieurs fonds ont fermé temporairement les possibilités de rachat qu’ils offraient. Présentés commercialement comme des fonds semi-liquides, ceux-ci restent juridiquement fermés. Les fenêtres de liquidité partielles proposées par certains gestionnaires n’étaient ni obligatoires, ni garanties.

Il existe en revanche un gros enjeu de protection des investisseurs. Si des fenêtres de liquidité régulières ont été mises en avant commercialement puis fermées, la situation peut questionner. Néanmoins, le risque d’une panique généralisée obligeant les gestionnaires à vendre des actifs en urgence pour assurer une liquidité garantie aux investisseurs paraît limité dans ce cas précis, car il s’agit de fonds fermés, juridiquement. Ceci montre la nécessité de suivre les décalages de liquidité entre actif et passif des fonds, ainsi que les interactions entre compagnies d’assurance, gestionnaires d’actifs et banques autour de la dette privée. Ce sujet reste un point de vigilance pour les régulateurs financiers.

En parlant de liquidité, la situation des SCPI s’est-elle améliorée ?

Oui et non. Le cas des SCPI (Sociétés civiles de placements immobiliers) illustre bien la vigilance de l’AMF sur les sujets des décalages de liquidité actif/passif dans les fonds d’investissement. Ces véhicules ne sont pas des fonds ouverts et ne comportent pas d’engagement de liquidité. Cette dernière reposait toutefois sur un marché secondaire qui a très bien fonctionné pendant plusieurs années, tant qu’il y avait davantage d’acheteurs que de vendeurs. Mais cela ne signifiait pas que les parts pouvaient être revendues à tout moment, et certains investisseurs constatent aujourd’hui qu’ils ne peuvent pas les vendre.

Le retournement du marché immobilier, antérieur aux tensions actuelles, trouve son origine dans la phase de forte hausse des taux d’intérêt liée à la crise ukrainienne. Il a également été alimenté par les doutes sur l’immobilier commercial. La hausse des taux a interrogé la valeur d’actifs largement financés par endettement.

Le télétravail a aussi accru les incertitudes sur l’immobilier de bureau. Le marché reste toutefois très discriminant : les immeubles les mieux situés conservent une valeur élevée, tandis que les valorisations deviennent plus incertaines dès que l’on s’éloigne des secteurs où la demande demeure forte.

C’est pourquoi l’AMF a demandé de procéder à des valorisations plus régulières des fonds immobiliers. Lorsque la règle consiste à revaloriser une fois par an, alors que le marché se dégrade depuis six mois, l’incertitude peut devenir anxiogène. La réponse, comme souvent, passe par davantage de transparence. Une revalorisation en cours d’année permet d’assainir le marché.

L’Union de l’épargne et de l’investissement peut-elle permettre à l’Europe de reconquérir une part de sa souveraineté financière ?

L’AMF soutient fortement, depuis le départ, l’Union de l’épargne et de l’investissement (UEI). Dès notre plan stratégique de 2023, nous plaidions pour une relance de l’union des marchés de capitaux (l’ancienne dénomination du texte). Le projet avance aujourd’hui avec plusieurs réformes fondamentales sur la table au niveau européen : la titrisation, le plan d’épargne retraite européen et un texte très ambitieux, le Market Integration and Supervision Package (MISP), consacré à l’intégration et à la supervision des marchés. À la suite des rapports Draghi et Letta, et du rapport de l’ESMA du printemps dernier, qui formulait 20 propositions pour relancer les marchés de capitaux en Europe, la Commission européenne a proposé les projets nécessaires. On peut toujours regretter que certains aspects n’aillent pas plus loin, notamment sur la supervision européenne des gestionnaires d’actifs, mais, globalement, le compte y est.

L’objectif est désormais d’obtenir un accord politique au Conseil de l’Union européenne en octobre, sous présidence irlandaise, puis au Parlement européen d’ici à la fin de l’année. Tout le monde est conscient de l’urgence et l’engagement politique au plus haut niveau est là, ce qui est fondamental. Il faut éviter que l’Europe ne soit financièrement, puis économiquement, déclassée. C’est tout le diagnostic du rapport Draghi, qui chiffre à plus de 1 000 milliards d’euros les investissements supplémentaires nécessaires chaque année pour financer les transitions numériques et énergétiques, ce à quoi s’ajoute l’effort de défense, dont chacun voit bien la nécessité. Ce montant peut paraître colossal, mais il n’est pas hors d’atteinte. Il suffirait que quelques points de pourcentage de l’épargne européenne, aujourd’hui déposée à vue ou placée à très court terme, soient réorientés vers des investissements de plus long terme en Europe.

L’UEI est le grand projet européen en matière financière de notre génération, d’une importance comparable à celui de la monnaie unique. Après avoir créé une monnaie commune, l’Europe doit se doter de marchés de capitaux suffisamment puissants et autonomes pour servir ses choix politiques. Le financement de ces choix ne peut dépendre trop fortement de circuits extra-européens. Les grands acteurs financiers européens tiennent la route. L’Europe n’est pas une colonie financière, mais elle pourrait le devenir si elle ne renforce pas sa puissance financière.

Cet enjeu est décisif, car une part importante de l’épargne européenne part aujourd’hui s’investir aux États-Unis. Mario Draghi l’a chiffrée à environ 300 milliards d’euros par an. Il ne s’agit pas de fermer l’Europe, d’en faire une forteresse ni de rétablir un contrôle des changes. Mais si 200 milliards d’euros sur ces 300 milliards pouvaient être redirigés vers l’Europe, parce qu’il redeviendrait plus intéressant d’y investir, ce serait déjà considérable. L’écosystème réglementaire, fiscal et financier doit créer les conditions pour que les investisseurs trouvent, en Europe, des produits solides, offrant des rendements attractifs, des frais transparents et justifiés, ainsi qu’un niveau de sécurité cohérent avec le rendement proposé.

La transition énergétique reste-t-elle au cœur des ambitions européennes ?

Nous n’avons pas renoncé, en Europe, à développer la finance durable. Nous le faisons un peu différemment de la première version de la CSRD (Corporate Sustainability Reporting Directive), qui était sans doute allée trop loin et apparaissait trop technocratique. Mais, globalement, la finance durable reste un objectif majeur. Si nous n’avons plus en face de nous que de grands acteurs internationaux soumis, d’un côté, à une forte pression aux États-Unis pour ne plus faire de finance durable et, de l’autre, à des contraintes en Europe, leur capacité à porter ces objectifs peut être fragilisée. Certains grands gestionnaires d’actifs très présents en Europe ne peuvent déjà plus développer de programmes d’investissement durable, car ils seraient exclus des marchés publics dans certains États américains. Cela signifie que les normes aux États-Unis, notamment celles des fonds de pension, entrent en concurrence avec notre propre marché. Si, demain, nous n’avons plus un poids suffisant, ni des acteurs européens assez solides pour défendre nos objectifs politiques en matière de finance durable, cela aura des conséquences très concrètes.

À l’approche de la campagne présidentielle, de nombreuses propositions émergent concernant l’épargne. Qu’en pensez-vous ?

La France dispose déjà de bons produits, comme le PEA, le PER ou encore l’épargne salariale. Les bases sont donc solides. Mais la politique sur l’épargne en France gagnerait à s’inspirer davantage de ce qu’ont fait les Suédois avec l’ISK, l’investment and savings account, une sorte de super-PEA. Cet outil est extrêmement puissant, à la fois pour l’enrichissement des Suédois et pour le développement des marchés de capitaux en Suède. Résultat, le produit est plébiscité par le grand public et les marchés de capitaux suédois se sont considérablement développés en dix ans. Ce n’est pas simple, car cela suppose des arbitrages importants et difficiles en matière de politique de l’épargne.

Une autre voie, encore sous-exploitée aujourd’hui, concerne l’investissement des femmes. Les études de l’AMF le montrent depuis trois ans et les chiffres ne bougent pas. Les femmes sous-investissent et prennent beaucoup moins de risques. Le baromètre annuel de l’épargne et de l’investissement est parlant : autour de 24 % des femmes détiennent des produits d’investissement, contre environ 45 % des hommes. L’écart de richesse explique une partie de cette différence, mais pas tout. D’autres freins demeurent, notamment une aversion plus importante au risque. Il ne s’agit évidemment pas d’encourager les femmes à placer leur argent sur des produits ultra-spéculatifs ou risqués, mais tout laisser sur un compte à vue, même par prudence, n’est pas la seule option. Une réalité demeure en finance : le couple rendement-risque. Pour ne pas vieillir trop pauvre, il vaut mieux commencer à investir tôt et de manière diversifiée. Or, faute sans doute d’un accompagnement adapté et suffisant, les femmes ne le font pas assez. Les jeunes générations envoient des signaux encourageants, mais les évolutions restent trop lentes. L’AMF a donc annoncé un plan sur l’investissement féminin dans le cadre de son action d’éducation financière. Une étude qualitative vient d’être lancée, afin de construire une stratégie d’éducation financière mieux documentée.

La Banque de France alerte sur l’explosion des arnaques. Faites-vous le même constat ?

Les chiffres de signalement à l’AMF explosent, ce qui nous pose d’ailleurs aussi de vrais problèmes de moyens. Le montant moyen des préjudices reste très élevé, autour de 34 000 euros. Et certaines personnes perdent leur épargne de toute une vie. Les arnaques deviennent très sophistiquées, les fraudeurs suivent parfois leurs victimes pendant plusieurs mois, disposent d’informations personnelles qui se revendent sur le dark web à partir de fuites de données, espionnent des échanges ou reconstituent un profil très précis. Le jour où ils contactent la personne ciblée, le scénario est parfaitement construit. C’est un véritable sujet de société.

Face à ces arnaques, il faut revenir à des réflexes très basiques. Le premier consiste à ne jamais céder à l’urgence. Lorsqu’une personne appelle en expliquant qu’il faut investir immédiatement, qu’il n’y en aura pas pour tout le monde ou que l’occasion disparaîtra très vite, c’est un signal d’alerte absolu. Il vaut mieux renoncer à une prétendue opportunité et prendre quelques jours pour vérifier l’identité de l’interlocuteur, consulter les listes noires de l’AMF et réfléchir. Les décisions prises sous pression sont, dans tous les domaines, les plus mauvaises.

Il était question d’élargir l’arsenal de l’AMF pour lutter contre la fraude. Qu’en est-il ?

L’AMF travaille déjà en étroite collaboration avec le parquet qui nous accorde cinq ou six audiences par an permettant de faire bloquer l’accès à plusieurs centaines de sites illicites à chaque fois. Mais cela reste très insuffisant au regard de l’ampleur du problème. D’où la nécessité d’une véritable implication des plateformes Internet, qui doivent accepter de faire elles-mêmes une partie de la police, la promotion de sites illicites étant contraire à leurs propres conditions générales.

Une proposition de loi déposée par Daniel Labaronne, en septembre 2025, prévoit de permettre à l’AMF de recourir au web scraping (afin de lancer des examens globaux et systématiques pour identifier des sites illicites) et à des identités d’emprunt. Cela fait trois ans que l’AMF essaie d’obtenir un véhicule législatif sur ce sujet. Des avancées ont eu lieu pour renforcer sa puissance de frappe répressive, notamment contre les abus de marché et les réseaux d’initiés internationaux. Mais, sur les arnaques, la proposition de loi Labaronne mériterait d’être programmée à l’ordre du jour du Parlement. L’AMF ne demande pas des moyens exorbitants, simplement de pouvoir lutter un peu plus à armes égales avec les escrocs.

Où en est aujourd’hui la tokenisation de la finance ? Quels sont, selon vous, les grands enseignements à tirer de ces évolutions ?

Sur la tokenisation, nous sommes effectivement en train de changer de monde. L’écosystème, tant les régulateurs que les acteurs de marché, s’est longtemps demandé s’il s’agissait d’un changement majeur ou d’un effet de mode. En 2026, la réponse paraît claire. La tokenisation sera un changement très important. Les développements existent déjà et devraient prendre davantage d’ampleur, notamment dans les opérations de marché, le post-marché, qui pourrait devenir moins coûteux grâce à la blockchain, et la gestion d’actifs, avec la tokenisation des fonds monétaires, qui progresse rapidement en France et peut rendre ces produits plus accessibles.

Il faut désormais passer à l’échelle et éviter de prendre du retard, car l’innovation avance très vite, notamment aux États-Unis. C’est l’un des objectifs du groupe de place à haut niveau piloté notamment par Sébastien Raspiller, secrétaire général de l’AMF, et Denis Beau, premier sous-gouverneur de la Banque de France, qui devrait rendre ses conclusions en octobre. Il s’agit d’identifier les ajustements réglementaires utiles, de mettre en avant les cas d’usage qui se développent réellement et de réunir les acteurs autour de la table. Des développements sérieux existent déjà, de la Caisse des dépôts à Spiko, acteur agréé dans la tokenisation des fonds monétaires, en passant par Lise, Bourse dématérialisée, ou Euroclear. Certaines initiatives relèvent encore de la preuve de concept, mais d’autres constituent de véritables avancées.

Sur les marchés de capitaux, la tokenisation peut aussi constituer l’une des réponses des Bourses au développement attendu de la cotation presque continue, sept jours sur sept et 24 heures sur 24, ou peut-être plutôt 23 heures sur 24. Le modèle actuel de cotation est fortement challengé. Mais c’est aux opérateurs eux-mêmes de se mettre en ordre de bataille.

L’IA devient centrale pour les banques et les sociétés de gestion. Peut-elle aussi devenir un outil de supervision pour l’AMF ?

Deux dimensions doivent être distinguées : ce que l’IA peut apporter aux superviseurs en matière d’efficacité et ce qu’elle transforme dans le monde financier. Sur ce premier point, les échanges sont nombreux avec les homologues européens et internationaux autour des suptech, les technologies de supervision. L’AMF est plutôt avancée, notamment grâce à ses data scientists, au programme ICData, développé depuis plusieurs années, à une équipe solide et à une base de données importante. En 2026, une feuille de route IA a été présentée au collège. Nous connaissons toutefois deux limites : le budget et la nécessité de faire les choses de manière souveraine, que ce soit s’agissant des acteurs ou de l’hébergement des données. Les pilotes et IA « compagnons » peuvent se développer sur des données non confidentielles, mais le passage à l’échelle suppose des volumes considérables de données, avec des hébergeurs souverains, sécurisés et situés en France, donc des surcoûts importants. Parmi les cas d’usage utiles figurent les IA juridiques. Les collaborateurs de l’AMF doivent être à armes égales avec les bataillons d’avocats auxquels ils sont confrontés. L’IA peut améliorer l’accès à la jurisprudence et à de grandes masses d’informations publiques, mais elle ne remplacera ni les enquêteurs, ni les juristes, ni les spécialistes de l’AMF. Les collaborateurs ont tous été formés, car ces outils exigent de savoir repérer les erreurs, les hallucinations et de vérifier la bonne documentation de l’information.

Concernant le secteur financier, le sujet est suivi depuis plusieurs années, notamment au sein du Financial Stability Engagement Group. L’objectif consiste d’abord à comprendre des usages qui évoluent très vite. L’AMF a publié une étude approfondie sur l’usage de l’IA par les acteurs financiers, tandis que son dernier baromètre de l’épargne et de l’investissement s’est aussi penché sur les pratiques des investisseurs. Environ 11 % d’entre eux déclarent recourir à l’IA, principalement comme source d’information, à la manière d’un moteur de recherche enrichi, avant de solliciter, le cas échéant, leur conseiller financier. C’est plutôt rassurant. Pour l’instant, peu d’investisseurs semblent décider uniquement à partir des réponses de ChatGPT, Claude ou d’autres outils. Mais il existe un risque que l’IA relaie des arnaques ou des investissements mirifiques sans les identifier, notamment dans des secteurs non régulés. Les écarts générationnels sont importants et les jeunes investisseurs utiliseront probablement de plus en plus ces outils. Cela suppose des messages de vigilance réguliers, comme l’a fait l’ESMA dans un document destiné aux investisseurs sur les points d’attention lorsqu’ils utilisent l’IA.