La structure et la générosité du système public de retraite et de sécurité sociale : c’est a priori le premier facteur pour expliquer les comportements d’épargne des ménages dans les différents pays d’Europe. Ils justifient que les ménages aient besoin, de façon plus ou moins importante, de constituer une épargne complémentaire pour financer la retraite, la santé ou la prévoyance de manière individuelle et privée.
Nous voyons bien apparaître, dans le premier graphique, que les pays du sud de l’Europe (Espagne et Italie), dans lesquels le taux de remplacement du système de retraite public par répartition est le plus élevé, sont également les pays dans lesquels le patrimoine financier par habitant est le plus faible.
France-Allemagne, le premier pilier
La situation de la France est relativement similaire à celle de l’Allemagne. Le système de retraite repose en premier lieu sur le premier pilier (régime de retraite public obligatoire), mais on observe tout de même un taux d’épargne des ménages relativement élevé. L’encours de produits financiers non liquides (obligations, actions cotées, OPC, assurance vie et fonds de pension) par habitant reste légèrement plus élevé en Allemagne (46 000 euros) qu’en France (38 000 euros). En France, le poids de l’assurance vie est très important, ce qui conduit à un total « assurance vie et fonds de pension » par habitant supérieur à l’Allemagne, mais la détention en direct d’actions cotées et OPC est deux fois moins importante.
Dans les pays où il existe un système de retraite par capitalisation, comme le Royaume-Uni, la Suède ou les Pays-Bas, le montant total du patrimoine financier par habitant est mécaniquement plus élevé. Par ailleurs, nous pouvons également constater dans ces pays que la part des contrats en unités de comptes (UC) dans les provisions techniques d’assurance vie est nettement plus importante.
En Suède, où l’on trouve un système de retraite mixte, la culture de l’investissement en actions est beaucoup plus forte que dans les autres pays. Les ménages détiennent des actions en direct, la part des fonds actions est bien plus importante et celle des contrats d’assurance vie en UC également.
La place de l’immobilier
Par ailleurs, dans les pays caractérisés par une place prépondérante du système de retraite public obligatoire, les ménages ont tendance à concentrer une large part de leur patrimoine total sur les actifs non financiers. Cela explique aussi, au moins en partie, le plus faible patrimoine financier par habitant dans ces pays. L’immobilier occupe une place importante des placements des ménages dans les pays, comme l’Espagne ou l’Italie, dans lesquels les fonds de pension sont peu ou pas présents (voir le deuxième graphique).
Dans les pays à système de retraite par capitalisation, le contact avec les gérants de fonds de pension permet aux ménages en âge de travailler de se familiariser rapidement avec les notions d’investissements de long terme, de gestion du risque ou de gestion profilée. En Espagne ou en Italie, l’investissement dans la pierre est très ancré dans la culture et les habitudes. Les actions sont souvent perçues comme un investissement risqué et les ménages préfèrent concentrer leur patrimoine sur leur résidence principale et les produits obligataires.
En France, comme dans les pays du sud de l’Europe, on trouve également une forte culture de l’investissement immobilier. L’immobilier concentre ainsi la majeure partie du patrimoine des ménages et l’investissement en produits financiers reste plus faible. Cependant, le taux d’épargne des ménages reste nettement plus élevé en France (16,2 % en septembre 2022) que dans ces pays (11,4 % en Italie et 9,1 % en Espagne). Il reste toutefois inférieur à celui des ménages allemands (20,4 %). En ayant recours au crédit, les ménages français arrivent tout de même à constituer, comme les ménages allemands, une épargne financière relativement conséquente.
Les tendances produits
Les ménages français et allemands continuent d’allouer une partie relativement importante de leur revenu disponible à l’épargne, malgré le fait qu’ils peuvent en grande partie compter sur le système public obligatoire pour la retraite, la prévoyance et la santé. Dans ces deux pays, comme dans la plupart des pays d’Europe, le taux d’épargne reste d’ailleurs supérieur au taux observé avant la crise du Covid. Cette épargne, si elle reste en grande partie concentrée sur des supports liquides, est aussi placée sur des produits de plus long terme que sont l’assurance vie et les fonds de pension. À fin 2022, les produits d’assurance vie et les fonds de pension représentaient 41 % du patrimoine financier des ménages (hors actions non cotées et autres participations) en France et 32 % en Allemagne, où, comme nous l’avons rappelé plus tôt, la détention de titres en direct est plus importante.
Par ailleurs, si on regarde les flux de placements, ces derniers restent positifs sur la période récente malgré les incertitudes liées au contexte géopolitique. Sur l’ensemble de l’année 2022, les ménages français ont placé 36 milliards d’euros sur les produits d’assurance vie (soit 25 % de plus qu’en 2021) et les ménages allemands 86 milliards d’euros sur les produits d’assurance vie et fonds de pension (soit 9 % de plus qu’en 2021).
Toutefois, concernant l’assurance vie en France, il convient de rappeler qu’il s’agit plus d’une enveloppe fiscale que d’un produit d’investissement en tant que tel. En effet, entre les supports en euros et les supports en UC, la stratégie d’investissement n’est pas du tout la même. Si l’on décompose chaque produit d’investissement des ménages français en fonction du support d’investissement final (produits de taux vs produits de fonds propres, voir graphique), nous voyons que les produits de fonds propres continuent de ne représenter qu’un peu plus du cinquième du patrimoine financier des ménages. Par ailleurs, comme nous pouvons le voir, la répartition du patrimoine financier des ménages français entre produits de taux et produits de fonds propres est restée relativement stable au cours des dernières années.
Dans une étude récente sur l’impact de la baisse des taux sur les comportements d’épargne financée par l’OEE1 est mis en avant le fait que seules les catégories les plus aisées sont en mesure d’adapter leurs comportements d’épargne en fonction des évolutions de l’environnement économique. Ainsi, quand les taux baissent ou que l’inflation monte, ce sont les ménages les plus modestes qui sont les plus affectés et les inégalités se creusent.
En outre, comme le met en évidence Jacques de Larosière dans une publication récente, la baisse des taux sur les 20 dernières années a entraîné un phénomène de trappe à liquidité. En l’absence de rémunération suffisante sur les produits sans risques, beaucoup de ménages ont préféré garder leurs avoirs sous forme liquide.
Finalement, les ménages français, comme les allemands, sont mieux préparés que les ménages italiens ou espagnols pour faire face à une éventuelle baisse du taux de remplacement, dans la mesure où ils épargnent plus et constituent ainsi un patrimoine financier plus conséquent, qui pourra servir au moment du départ à la retraite pour compenser la baisse de revenus. Toutefois, le patrimoine financier des ménages français reste largement concentré sur les produits de taux qui, avec la montée de l’inflation, ont souvent un rendement réel négatif. Ainsi, l’absence de diversification suffisante peut constituer un risque de perte de valeur du patrimoine financier si l’on continue d’évoluer dans un environnement économique caractérisé par des taux réels négatifs.
