Les Principes de Santiago : authentique standard international utile aux Etats d’accueil ou simple exercice de relations publiques ?

Les fonds souverains peuvent être utilisés par les États à des fins de politique étrangère de même que leurs activités peuvent, par diverses formes de subventionnement, générer des distorsions de concurrence sur les marchés [1] . Face à ces risques, le G7 a envisagé en 2007 l’élaboration d’un code international de bonne conduite pour les fonds souverains. C’est ce processus qui a conduit à l’adoption des Principes et pratiques généralement acceptées (PPGA) par les fonds souverains, plus généralement désignés « Principes de Santiago » [2] , dont il faut préciser qu’il s’agit d’un instrument de soft law dépourvu de force juridiquement obligatoire.

I. Un processus d’élaboration sous contrainte

L’élaboration de ces principes a été dès l’origine soumise à des pressions de la part de certains États. Le G7 a d’abord invité le FMI à développer des best practices pour les fonds souverains, soulignant dans ce cadre que « for recipients of government-controlled investments, we think it is important to build on principles such as nondiscrimination, transparency, and predictability » [3] . Lorsque le FMI s’est saisi de la question, des États du Moyen-Orient ont fait savoir en avril 2008 que cette initiative n’était pas la bienvenue et que, si le FMI venait à persister, les fonds de ces États ne seraient plus en mesure de recapitaliser certaines institutions financières américaines au moment des prémices de la crise des subprimes [4] . Le FMI renonça dès lors à se lancer dans cette entreprise et préféra laisser la place en mai 2008 à un groupe de travail composé de fonds souverains : The International Working Group of Sovereign Wealth Funds (IWGSWF) [5] . Ce groupe de travail reflétait donc exclusivement les intérêts des fonds souverains et il est plus approprié de considérer qu’il s’agit davantage d’une forme d’autorégulation qu’une authentique entreprise de régulation internationale [6] .

II. Un contenu inadéquat

La littérature consacrée aux principes de Santiago est extrêmement laudative [7] . Une analyse méticuleuse de cet instrument indique toutefois que son contenu ne répond en rien aux préoccupations des États d’accueil.

Trois acteurs en présence

Évaluer la pertinence de ces principes requiert préalablement de mieux se représenter les relations entre les différents acteurs en présence. La régulation de ces fonds implique – schématiquement – trois catégories d’acteurs : l’État d’origine du fonds, le fonds lui-même et, comme principale partie intéressée, l’État d’accueil des investissements.

Appréhendée sous cet angle, il serait tentant de penser que la régulation des fonds souverains soulève les mêmes problématiques que celles relatives à la corporate governance, dans la mesure où celle-ci vise justement à encadrer deux types de relations entre trois catégories d’acteurs : les relations entre les actionnaires et l’entreprise et les relations entre l’entreprise et les autres parties prenantes aussi désignées stakeholders (salariés, créanciers, environnement, etc.). Dans le cadre d’une vision anglo-saxonne de la gouvernance d’entreprise davantage axée sur la maximisation de la valeur actionnariale, la relation actionnaires/dirigeants sera principalement étudiée [8] . Dans le cadre d’une vision de la gouvernance d’entreprise d’influence rhénane dont l’objectif est la satisfaction à long terme de l’ensemble des parties prenantes, une place importante sera consacrée à l’étude de la relation entreprise/stakeholders [9] . En utilisant ce schéma dans le contexte des fonds souverains, le rôle des actionnaires serait joué par l’État propriétaire du fonds, celui de l’entreprise par le fonds lui-même et celui des stakeholders par les autres parties intéressées (l’État d’accueil des investissements du fonds principalement).

Le contenu des principes de Santiago montre qu’ils visent à plaquer cette problématique de la gouvernance d’entreprise en mettant davantage l’accent sur le contrôle de la relation entre l’État propriétaire du fonds et la direction du fonds, alors que cette relation ne se place pas au cœur des problèmes soulevés par les fonds souverains.

L’inutilité des principes relatifs aux relations entre le fonds souverain et son propriétaire

Plusieurs dispositions des principes de Santiago sont relatives à l’amélioration de la transparence de la relation entre l’État propriétaire du fonds et la direction du fonds. Ainsi, plusieurs principes indiquent que les opérations du fonds doivent être soumises à des règles et procédures clairement établies [10] , que des données statistiques macroéconomiques doivent être communiquées par le fonds à son propriétaire [11] , que la gouvernance opérationnelle du fonds doit être indépendante afin de pouvoir poursuivre les objectifs qui lui ont été assignés [12] , que l’État propriétaire du fonds doit exercer une supervision sur les opérations du fonds [13] , que les managers du fonds doivent agir dans l’intérêt de celui-ci [14] et que le fonds doit faire l’objet d’un audit annuel [15] .

Ces principes sont utiles afin de protéger l’État propriétaire vis-à-vis des dirigeants du fonds. Ils le sont également afin d’établir des contre-pouvoirs permettant au gestionnaire d’éviter à ce que le gouvernement ne détourne les actifs du fonds [16] .

Aussi, ces règles n’ont de sens que si les gestionnaires du fonds marquent leur indépendance vis-à-vis des instances gouvernementales. Elles n’ont aucun intérêt si ceux-ci décident de suivre les directives des autorités politiques. Un fonds souverain est différent d’un fonds d’investissement privé (hedge fund, private equity fund, etc.). Pour un fonds privé, non seulement la relation entre l’apporteur de capitaux et le gestionnaire est contractuelle, mais aussi les fonds apportés par un souscripteur ne représentent généralement qu’une partie de l’ensemble des fonds sous gestion. À l’inverse, la relation entre l’État et son fonds souverain est de nature hiérarchique et institutionnelle : l’État crée le fonds, il en détermine la politique d’investissement et son influence financière au sein du fonds est significative puisqu’il en est contributeur exclusif. Les principes de Santiago ne sont ainsi d’aucune utilité si les autorités gouvernementales désirent conserver une emprise sur le fonds, par exemple en s’assurant de la loyauté de principaux dirigeants et si les gestionnaires obéissent aux directives, fussent-elles officieuses, des autorités politiques.

L’inefficacité des principes relatifs aux relations entre le fonds souverain et les États d’accueil

Les quelques dispositions qui semblent prima facie s’intéresser à la relation entre le fonds souverain et les États d’accueil de leurs investissements sont formulées de façon très laxiste.

Le principe n° 14 indique que « [l]es transactions avec des tiers aux fins de la gestion opérationnelle du fonds souverain doivent reposer sur des considérations économiques et financières, et obéir à des règles et procédures précises ». Le principe n° 19 souligne que « [l]es décisions d’investissement du fonds souverain doivent viser à maximiser les rendements financiers […] conformément à sa politique d’investissement et sur la base de considérations économiques et financières ». La formulation de ces principes suggère que le fonds ne cherche qu’une maximisation de son rendement financier, se soumet à la réalité économique du marché et se refuse à tout investissement pour des motifs politiques.

Le « commentaire » des principes réalisé par le groupe de travail montre que ces bonnes intentions sont moins ambitieuses. Le principe n° 14 est interprété comme indiquant que les relations entre le fonds et les tiers doivent être fondées sur des règles et procédures clairement définies [17] . Il s’agit donc d’une stricte règle de gouvernance interne qui vise à assurer aux propriétaires du fonds qu’il n’est pas fait un mauvais usage de leurs ressources par la direction. En apparence, le principe n° 14 vise la relation entre le fonds souverain et les stakeholders ; il cherche en réalité à encadrer celle entre le fonds et son propriétaire. Alors que le principe n° 19 indique que seules les considérations économiques et financières doivent être prises en considération dans la politique d’investissement, l’interprétation s’éloigne de ce qu’il semble suggérer. Le principe n° 19-1 indique que les considérations non économiques qui guident la politique d’investissement (par exemple des limitations pour des motifs éthiques ou religieux) doivent être rendues publiques [18] . Il serait extrêmement naïf d’espérer que les objectifs géopolitiques de l’État soient préalablement divulgués par les fonds souverains [19] .

En soulignant que « les opérations et activités du fonds souverain dans un pays d’accueil doivent s’effectuer conformément à la réglementation en vigueur et aux obligations de communication de l’information financière de ce pays », le principe n° 15 ne fait que rappeler une évidence car tout investisseur doit se conformer aux droits du pays d’accueil. Mentionnons aussi le principe n° 20 précisant que « le fonds souverain ne doit pas rechercher ou mettre à profit des informations privilégiées ou une position dominante déloyale des entités publiques pour concurrencer les entités privées ». À première vue, ce principe ne fait que décliner ce qui est annoncé par le principe n° 15 en précisant que le fonds respectera les règles locales relatives au droit de la concurrence ou aux infractions boursières. Cependant, la note de bas de page qui accompagne le commentaire de ce principe précise que « [h]owever, recipient countries may grant to SWFs certain privileges based on their governmental status, such as sovereign immunity […] ». En d’autres termes, nous – fonds souverains – nous engageons à respecter le droit de l’État d’accueil des investissements mais, si nous venions à le violer, nous pourrions toujours nous prévaloir de nos immunités souveraines. Aussi, nous – fonds souverains – soulignons que nos investissements sont guidés par des considérations strictement économiques, mais il ne s’agit selon nous aucunement d’actes jure gestionis ne bénéficiant pas des immunités souveraines. L’art de dire tout et son contraire !

III. Conclusions

L’analyse du contenu des principes de Santiago conduit à une conclusion sévère : soit ils se concentrent sur la relation entre le fonds et son propriétaire, ce qui est une question de politique intérieure, soit ceux relatifs à la relation entre le fonds et l’État d’accueil ne sont d’aucune utilité.

On se gardera de formuler des critiques détaillées concernant l’International Forum of Sovereign Wealth Funds, instance créée en avril 2009 dont l’objectif est, entre autres, d’assurer la promotion des principes de Santiago. Plusieurs fonds membres de ce forum n’ont aucunement l’intention de mettre en œuvre ces principes et, d’ailleurs, certaines déclarations faites par ses fonds membres dénotent que ceux-ci participent ouvertement à la mise en œuvre de la politique étrangère de leur État [20] .

En définitive, aussi bien la genèse des principes de Santiago, leur contenu que l’architecture institutionnelle mise en place afin d’en assurer le suivi montrent que l’ensemble de cette entreprise constitue davantage une vitrine de prestige combinée à un exercice de relations publiques permettant aux fonds souverains d’être mieux perçus par les États destinataires de leurs investissements.