Cet article appartient au dossier : Gestion alternative, Les hedge funds dans la tourmente.

États-Unis et Grande-Bretagne

« Les investisseurs anglo-saxons sont patients avec la gestion alternative »

Les pays anglo-saxons dominent l’industrie de la gestion alternative. Les investisseurs y sont plus fidèles qu’en Europe continentale. Pourtant, plusieurs stars sont en train de quitter le marché, épuisées par les trois dernières années de crise.

L'auteur

    • Directeur de la gestion alternative Pôle consulting
      Morningstar France

Revue de l'article

Cet article est extrait de
Banque & Stratégie n°297

Gestion alternative : les hedge funds dans la tourmente

Georges Soros a annoncé qu’il ne voulait plus gérer pour des tiers. Il va donc renoncer à la gestion collective, rendre leur argent aux nombreux investisseurs qui ont des parts dans ses fonds et se contenter de gérer pour lui et ses proches. Que vous inspire cette décision ?

Chez de nombreux gérants, il existe un phénomène de lassitude, dû aux conditions de marché de ces dernières années. Outre Soros, d’autres ont également déclaré qu’ils allaient renoncer à la gestion collective, parmi lesquels Stanley Drunkenmiller, qui gère le fonds Duquesne. Ces gérants, qui cumulent entre 20 et 30 ans d’expérience, estiment que les trois dernières années ont été les pires de leur carrière. Même s’ils ont réalisé de très bonnes performances, les conditions de marché ont été très éprouvantes. À cela s’ajoute la loi Dodd Franck, réglementation obligeant tous les fonds à s’enregistrer auprès de la SEC et à lui donner des informations sur leurs stratégies et leurs positions qui permettront au régulateur d’identifier un éventuel risque systémique. George Soros dit que sa décision est motivée par cet excès de réglementation qui est assez mal vécu par l’industrie dans son ensemble. Cette industrie endosse souvent le rôle de bouc émissaire et ne sait pas très bien se défendre. En effet, depuis 3 ans, on accuse assez facilement les hedge funds, les agences de notations, les high frequency traders… alors que les principales raisons de la crise sont à trouver du côté des banques (leur rôle dans la crise des subprime, par exemple) et de l’endettement des États. Toutefois, il est vrai que la gestion alternative est peu régulée (comparée aux BFI ou à la gestion traditionnelle) alors qu’elle représente des montants considérables si l’on tient compte du levier. Il est donc pertinent de surveiller sur un plan systémique les positions des gérants.

Les gérants ne sont-ils pas réticents à révéler leurs positions à la SEC ? Ils ont la réputation de vouloir garder secrètes leurs stratégies dans une boîte noire…

Il ne faut pas exagérer. Quand je demande des informations aux fonds, je les obtiens. Le plus souvent, nous recevons un reporting précis : le fonds fournit une analyse de son portefeuille qui permet d’identifier où se trouvent ses risques, et parfois même nous recevons des positions ligne à ligne. Les gérants donnent sans réticence leurs positions à la SEC car ces informations ne sont pas toutes divulguées sur la place publique. En revanche, la lourdeur de ces obligations légales les gêne quand ils opèrent dans de petites structures.

Depuis le début de la crise, la gestion alternative tient-elle sa promesse de dé corrélation ?

La stratégie la plus fréquente en gestion alternative est le long/shortequity. Or elle présente un biais long et ne peut donc pas être totalement décorrélée (voir Interview de Jean-François Bay), mais elle est asymétrique. Globalement, les résultats sont décevants, il est clair que la plupart des gérants n’ont pas trouvé la recette permettant de tirer profit de l’environnement actuel, mais tout de même, les hedge ont moins baissé que le marché. Par exemple, la catégorie long/shortequityUS a réalisé une performance de + 5 % par an sur les 5 dernières années, là où l’indice Dow Jones Ind. atteint 0 % sur la même période.

La gestion alternative européenne est-elle dominée par Londres ?

L’industrie est très largement installée à Londres, mais aussi en Suisse. En France, la multigestion alternative, qui investit essentiellement dans des hedge funds offshore, a connu un certain essor avant 2008, quand les investissements en direct dans des fonds français connaissaient un succès moindre. Mais après 4 ans de crise, ce sont les fonds en direct qui  s’en sortent le mieux. En effet, la France dispose de vrais talents dans la stratégie CTA (Rivoli Fund Management, CFM…), laquelle exige de grandes compétences en techniques quantitatives (techniques fondées sur l’utilisation de modèles statistiques), dans la stratégie long/short equity (Exane AM, Cogefi…) ou sur l’arbitrage (Dexia AM, Laffitte CM…). La réglementation UCITS IV [1] a également joué un rôle positif dans le développement et la distribution de ces fonds.

Depuis le début de la crise, les performances des gérants anglo-saxons ont-elles été meilleures que celles des gérants d’Europe continentale ?

Oui, mais en grande partie en raison du comportement des investisseurs. En effet, la liquidité offerte par les fonds est plus faible aux États-Unis et en Grande-Bretagne (3 mois environ) qu’en France (1 mois environ). De plus, les investisseurs anglo-saxons sont patients avec la gestion alternative ; ils y investissent depuis longtemps, elle leur a fait gagner de l’argent et ils savent qu’elle est rémunératrice sur le long terme. Cette stabilité des investisseurs a manqué aux gérants d’Europe continentale, où les demandes de sortie se sont multipliées après la faillite de Lehman Brothers. Les gérants ont dû brader leurs positions pour honorer les demandes de rachat, avant d’instaurer des et des [2]. Les actifs restants formaient des portefeuilles déséquilibrés, ce qui n’aidait pas à réaliser de bonnes performances. Bien sûr, il y a tout de même eu des sorties dans les pays anglo-saxons, mais les encours sous gestion ont retrouvé leurs niveaux d’avant-crise alors que ce n’est pas le cas en Europe continentale. Enfin, l’été dernier, les gérants européens ont beaucoup souffert car les actifs européens ont davantage baissé que les actifs outre-Atlantique.

Que pensez-vous du fonds emblématique de Paulson ?

Paulson gère plusieurs fonds. Celui qui a misé sur la crise des subprime a réalisé + 400 % de performance brute environ lorsqu’elle a éclaté. La presse parle également souvent d’un fonds Event Driven qui repère tous les évèvements susceptibles de faire évoluer fortement le cours de bourse d’une valeur (fusion-acquisition, faillite, restructuration...). Cette stratégie est très agressive et risquée.  De façon générale, Paulson a joué la reprise depuis 2009, ce qui lui a réussi dans un premier temps, mais il a conservé sa vision quand les marchés ont dégringolé cet été. Il a donc beaucoup perdu, mais sur 5 ans, il reste encore largement gagnant pour le moment si on le compare à l’évolution du S&P500.

Des équipes de Goldman Sachs sont parties pour créer leur hedge fund, juste après l’annonce de la Volcker Rule qui limite le trading pour compte propre. Comment analysez-vous cet enchaînement de faits ?

Ces départs de traders qui travaillent en BFI et qui créent un hedge fund sont très fréquents. Il semble que la Volcker Rule ait accéléré le mouvement, notamment chez Goldman Sachs. Il est aussi possible que Goldman Sachs cherche à se refaire une virginité en abandonnant certaines activités et donc en accompagnant le départ des équipes qui les mènent.

Propos recueillis par Sophie Gauvent

[1] Certaines stratégies alternatives peuvent être mises en œuvre dans le cadre de la norme UCITS IV.

[2] Dispositif qui permet d’empêcher les investisseurs de sortir.

 

Sommaire du dossier

Les hedge funds dans la tourmente

Sur le même sujet