Cet article appartient au dossier : Gestion alternative, Les hedge funds dans la tourmente.

Directive européenne

L’impact d’AIFM sur les fonds français

L’industrie française respecte déjà des règles semblables à celles qu’instaure la Directive AIFM. La nouveauté viendra surtout de l’accroissement de la concurrence.

L'auteur

  • Stéphane Puel
    • Avocat Associé, groupe Investment Funds,
      Gide Loyrette Nouel AARPI
  • Pince
    • avocat à la Cour groupe Investment Funds
      Gide Loyrette Nouel AARPI

Revue de l'article

Cet article est extrait de
Banque & Stratégie n°297

Gestion alternative : les hedge funds dans la tourmente

Publiée le 8 juin 2011, la Directive 2011/61/CE du Parlement européen et du Conseil sur les gestionnaires de fonds alternatifs a pour objectif d'établir un cadre réglementaire applicable aux gestionnaires de tous les fonds d'investissement non coordonnés [1] (la « Directive AIFM »).

Cette directive ambitieuse, conséquence de la crise financière de 2007, a fait l'objet d'intenses débats au Parlement européen et au Conseil européen, jusqu'à l'adoption du projet définitif lors du Conseil européen ECOFIN du 19 octobre 2010.

Le cadre réglementaire issu de la Directive AIFM n'est pas définitivement fixé puisque la Commission européenne doit maintenant adopter les mesures législatives d'application de la Directive AIFM (réglementation de niveau 2) après avoir consulté l'ESMA [2].

Néanmoins, à ce stade, et dans la mesure où la transposition des dispositions de la Directive AIFM dans les droits des différents États membres doit intervenir au plus tard le 22 juillet 2013, soit dans moins de 2 ans, il peut être intéressant d'examiner les principales dispositions de la Directive AIFM et d'apprécier quelles pourraient être les conséquences de sa transposition pour le cadre de la réglementation française de la gestion alternative.

Les principales dispositions de la Directive AIFM

La Directive AIFM s'attache à réglementer les gestionnaires de fonds alternatifs de tout type d'organisme de placement collectif, quelles que soient leur forme (fonds de type ouvert ou fermé, Sicav, FCP…), leur localisation (domiciliation ou non dans un État membre) et leurs stratégies. Sur ce dernier aspect, le terme de gestion « alternative » est trompeur car la Directive AIFM ne s'applique pas seulement aux hedge funds mais à tous les fonds d'investissement non coordonnés, qu'ils soient fonds dits de « private equity » (FCPR, limited partnership…) ou encore fonds immobiliers (OPCI en France).

En contrepartie d'un champ d'application particulièrement large, la Directive AIFM crée un certain nombre de dérogations en faveur des gestionnaires de petits « fonds », notamment les fonds dont les actifs gérés directement ou indirectement « ne dépassent pas un seuil de 500 000 euros au total ».

Les sociétés de gestion françaises sont ainsi concernées par cette directive, qu'elles gèrent des fonds alternatifs français – OPCVM à règles d'investissement allégées (ARIA) ou contractuels, mais également OPCI ou FCPR pour le capital risque – ou qu'elles gèrent par délégation ou en direct des hedge funds localisés dans des centres offshore.

Agrément et passeport « produit »

L'obligation d'agrément des gestionnaires de fonds alternatifs constitue l'un des éléments les plus saillants du régime juridique instauré par la Directive AIFM.

Les conditions d'agrément prévues sont classiques et très proches des conditions actuelles exigées par le Code monétaire et financier pour les sociétés de gestion de portefeuille (niveau minimal de fonds propres, fourniture d'un programme d'activité, examen de la qualité de l'actionnariat et des dirigeants…).

L'agrément du gestionnaire par son autorité compétente vaudra pour tous les États membres et lui permettra ainsi de gérer à distance, via le passeport européen, des fonds établis dans un autre État membre, mais également de commercialiser dans d'autres États membres les parts des fonds alternatifs qu'il gère, auprès d'investisseurs professionnels au sens de la Directive 2004/39/CE sur les marchés d'instruments financiers (la « Directive MIF »).

L'application du mécanisme du passeport européen aux gestionnaires de fonds alternatifs non européens (parmi lesquels se trouvent les fonds offshore) a fait l'objet d'âpres débats lors de la préparation de la Directive AIFM et a débouché sur un mécanisme de compromis. Ce dernier repose sur une entrée en vigueur progressive du mécanisme du passeport pour ces gestionnaires (qu'ils soient européens ou non) qui pourront en bénéficier sous certaines conditions à compter de 2015, et commercialiser dans les États membres des parts de fonds alternatifs européens ou non européens.

Règles organisationnelles et de bonne conduite

La Directive AIFM oblige les sociétés de gestion de portefeuille gérant des fonds alternatifs à effectuer au moins une fois par an une évaluation de la valeur des actifs des fonds qu'elles gèrent selon un processus indépendant des fonctions de gestion.

Par ailleurs, les gestionnaires de fonds alternatifs devront s'assurer de la présence d'un dépositaire pour chaque fonds géré. Doté d'un statut réglementé, ce dépositaire, qui devra avoir en principe son siège statutaire dans l'Union européenne, sera chargé d'assurer la conservation des actifs du fonds et sera tenu par une obligation de restitution des actifs dont il assure la conservation personnellement, sauf limitation contractuelle de sa responsabilité en cas de délégation de la conservation des actifs à un tiers, sous certaines conditions strictes détaillées par la Directive AIFM.

La Directive AIFM soumet également les gestionnaires de fonds alternatifs à des règles de bonne conduite qui seront proches des règles prévues par la Directive MIF (obligation de faire preuve d'honnêteté, de loyauté, de compétence et de diligence, obligation de prévenir les conflits d'intérêts, etc.). Elle introduit également des règles d'encadrement des rémunérations des gestionnaires, notamment variables, inspirées des règles applicables aux banques.

Par ailleurs, la Directive AIFM prévoit plusieurs mesures afin de garantir une saine gestion du risque. Par exemple, le gestionnaire devra veiller à ce que la fonction de gestion du risque soit séparée de la fonction de gestion de portefeuille et mettra en œuvre une procédure lui permettant de s'assurer que les risques pris par les gérants sont adaptés à chaque type de fonds alternatif géré (au regard de la stratégie, de la liquidité, de la taille du portefeuille, etc.). Ainsi, une fonction des risques autonome permettra d'introduire au sein de l'organisation des gestionnaires un regard externe sur les stratégies d'investissement mises en œuvre, ce qui pourra contribuer à éviter des prises de risques trop importantes sur tel ou tel sous-jacent.

Conséquences pour la gestion alternative française

De nombreux principes et règles énoncés par la Directive AIFM, s'ils apparaissent novateurs à l'échelle européenne, notamment pour des États membres comme le Royaume-Uni, l'Allemagne et les pays du nord de l'Europe, sont déjà largement intégrés au sein du cadre réglementaire français de la gestion alternative, en particulier les obligations d'agrément mises à la charge des gestionnaires et les règles organisationnelles qui leur seront imposées (recours à un valorisateur, obligation d'avoir un dépositaire…).

De ce point de vue, la transposition en droit français de la Directive AIFM ne devrait pas entraîner de modifications substantielles de l'organisation ou du fonctionnement des sociétés de gestion de portefeuille françaises assurant la gestion de hedge funds établis dans des centres offshore ou de fonds alternatifs de droit français (OPCVM ARIA ou un OPCVM contractuel). Des adaptations seront néanmoins nécessaires, notamment au regard des nouvelles règles d'encadrement des rémunérations des gérants.

L’impact essentiel de la Directive AIFM concerne le cadre juridique dans lequel le gestionnaire français de fonds alternatifs commercialisera ses fonds. En effet, dès la transposition au plus tard en juillet 2013 de la Directive AIFM, le gestionnaire français pourra commercialiser les parts de ses fonds dans d'autres États membres de l'Union européenne auprès d'investisseurs professionnels dans un premier temps, sans avoir comme aujourd'hui à vérifier juridiction par juridiction les règles de commercialisation applicables. Le gestionnaire français pourra également gérer directement un fonds localisés dans un autre État membre.

Cette simplification des règles de commercialisation devrait également conduire à un assouplissement de la réglementation française actuelle sur la commercialisation de fonds étrangers ouverts dans l’Hexagone. Tant que la directive AIFM n’est pas entrée en vigueur, la règle interdit tout placement privé [3] et n'autorise la vente de fonds étrangers non coordonnés que dans le cadre d'une « reverse sollicitation » définie restrictivement par l'AMF.

En revanche, après l'entrée en vigueur de la Directive AIFM, la commercialisation des fonds étrangers ouverts en France auprès d'investisseurs professionnels devrait être facilitée, dans un premier temps à partir de 2013,  pour les fonds étrangers établis dans les États membres de l'Union européenne, puis après 2015, et sous certaines conditions [4], pour les fonds offshore.

[1] Fonds ne répondant pas à la norme européenne UCITS.

[2] L'ESMA (European Securities and Markets Authority) devrait publier son rapport sur les mesures d'exécution de la Directive AIFM au plus tard le 16 novembre 2011.

[3] Le placement privé est une méthode de distribution de produits financiers auprès d'investisseurs qualifiés (banques, entreprises d'investissement) ou dans un cercle restreint d'investisseurs, sans devoir se conformer aux règles normales applicables lorsque des produits financiers sont proposés au public.

[4] L'une des conditions est la signature d’un accord entre la place offshore et l’Union européenne (voir l'encadré sur les paradis fiscaux).

 

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