« Nouvelles obligations », c'est la signification de l'acronyme qui désigne les fonds Novo. Ils réunissent 21
Un alignement d'objectifs stratégiques, financiers et juridiques va rendre possible l'extension du marché des emprunts obligataires aux PME-ETI, marché déjà actif pour ces entreprises en Allemagne, au Royaume-Uni et aux États-Unis.
Mobilisation de l'épargne financière pour les PME-ETI
Face à la situation économique de notre pays, tous les agents économiques et sociaux ont l'ardente obligation de mobiliser les moyens de rattrapage de la compétitivité des entreprises, notamment des PME-ETI. Notre économie dispose d'un atout, jusqu'à présent peu utilisé, pour stimuler l'investissement : l'épargne financière. Ses réserves sont abondantes, de l'ordre de 3 600 milliards d'euros. Or ils sont marginalement investis dans les entreprises. Dès lors, un des axes de la politique macroéconomique consiste à orienter davantage d'épargne vers les PME-ETI.
Les sociétés d'assurance gèrent la part la plus importante de l'épargne financière, soit 1 400 milliards d'euros. L'investissement de ces capitaux est diversifié pour en améliorer la rentabilité. Dans ces circonstances, les PME-ETI réunissent deux caractéristiques : elles permettent de financer l'économie à travers des actifs solvables et elles offrent un rendement plus élevé que les emprunts d'État ou des grandes entreprises.
Émergence des financements obligataires
Ce cahier des charges pour soutenir l'économie a été communiqué à plusieurs institutions financières. La Caisse des dépôts a déjà créé avec les sociétés d'assurance les fonds Nova destinés à apporter des fonds propres à des PME-ETI cotées exclusivement, à hauteur de 161,5 millions d'euros. L'analyse du financement des entreprises fait maintenant ressortir un besoin de crédit de longue durée, compte tenu de la lenteur des retours sur investissement. Ces crédits sont préférés aux augmentations de capital qui entraînent une dilution de l'actionnariat.
L’offre de crédit aux PME-ETI est presque exclusivement assurée par les banques. Elles commencent à être limitées dans leur action par les ratios prudentiels introduits à l’occasion des accords de Bâle III. Ces limites et les conséquences de la crise de liquidité sur la disponibilité du crédit aux entreprises militent pour une diversification.
Elle ne peut être opérée que dans le marché financier. Les entreprises doivent pouvoir y accéder plus largement pour émettre des emprunts obligataires. Ils complètent les crédits bancaires en raison de deux spécificités que sont la durée et l'amortissement à terme de l'emprunt.
Qualité et disponibilité des PME-ETI
Le risque de prêteur aux PME-ETI est relativement nouveau pour les sociétés d'assurance. En octobre 2012, ce risque est étudié sur le panel des entreprises cotées qui représente à peine 10 % des ETI (4 300 entreprises) et moins de 0,3 % des PME-ETI (165 000 entreprises). L'étude retient les critères courants des agences de notation qui sont la taille, les flux financiers et l'endettement. Près de 80 entreprises sur près de 450 sont éligibles avec le niveau de sécurité demandé par les investisseurs. Ces entreprises sont susceptibles de contracter une dette obligataire sans déséquilibrer leur bilan.
Dans la perspective du lancement des fonds Novo, les entreprises ont été sondées sur leur disponibilité pour un instrument de dette somme toute nouveau pour elles. Le Medef, l'ASMEP-ETI et plusieurs directeurs financiers ont signalé un fort intérêt pour les emprunts obligataires, sous réserve de la compétitivité des taux d'intérêt et d'une mise en place performante.
Des fonds de prêts à l'économie
Les hypothèses macroéconomiques vérifiées et la confiance dans les entreprises établie, le projet NOVO entre en décembre 2012 dans sa phase de structuration. Elle consiste à organiser un véhicule qui reçoit au passif du fonds les capitaux des investisseurs. Ils sont transformés à l'actif du fonds en prêts obligataires. Cette transformation est le résultat d'une analyse économique, financière et sociale de l'entreprise emprunteuse.
Les sociétés d'assurance demandent que les investissements en dette dans les PME-ETI soient expressément reconnus comme des actifs qui ne relèvent plus d'un ratio fourre-tout, communément qualifié de «
La création d'un fonds commun de titrisation (FCT) s'impose au projet. Le fonds doit émettre pour les investisseurs des titres obligataires cotés sur le marché financier. Le code monétaire et financier prévoit que la cotation des titres d'un FCT rend indispensable sa notation. Le code des assurances dispose que ces titres doivent présenter un certain niveau de liquidité dans le marché financier. Ces deux conditions sont quasiment impossibles à réunir. En effet, la notation des PME-ETI est rare, coûteuse et, en France, toujours « high yield » du fait de la méthodologie employée jusqu'à présent par la plupart des agences de notation. De plus, la notation a priori d'un fonds qui souscrit progressivement les emprunts des entreprises est évidemment problématique. Quant à la liquidité, le ratio est soumis à l'interprétation. Un risque permanent de requalification serait donc pris par les assureurs. L'unique méthode pour éviter ce risque est l'engagement de liquidité à première demande contracté auprès d'un tiers pour la totalité des titres du fonds. Or un tel niveau d'engagement, à hauteur d'1 milliard d'euros, n'a pas de précédent dans le marché financier français. De plus, le mécanisme aurait entraîné des surcoûts pour le fonds qui en aurait minoré d'autant sa performance.
La structuration telle qu'elle ressort des codes rend donc complexe et coûteux le projet Novo pour les investisseurs qui supportent en plus un risque d'instabilité sur le traitement bilanciel de l'investissement selon les règles comptables qui s'appliquent aux assureurs. C'est pourquoi le ministre de l'Économie et des Finances, Pierre Moscovici, décide en avril 2013 de modifier le Code des assurances pour créer les fonds de prêts à l'économie. Ces dispositions permettent désormais aux assureurs de mobiliser jusqu'à 5 % de leur bilan pour financer des sociétés commerciales, industrielles, agricoles ou immobilières, non notées et non cotées.
Lancement des fonds Novo
Les fonds Novo sont les premiers fonds de prêts à l'économie. Il s'agit de FCT dont le risque de crédit n'est pas subdivisé en tranche. La période de
La gestion de Novo 1 et Novo 2 est confiée respectivement à deux sociétés de gestion, BNPP Investment Partners et Tikehau Investment Managers, choisies au terme d'une mise en concurrence organisée par les investisseurs en juin 2013. Elle a porté sur :
- la proposition stratégique comportant l'identification des emprunteurs, l'analyse et la mise en œuvre des prêts obligataires ;
- la proposition de gouvernance précisant le rôle du comité d'investissement, l'organisation de la relation avec les investisseurs et la gestion des conflits d'intérêts ;
- la qualité des équipes et des processus d'exécution ;
- la modération tarifaire.
Une nouvelle alliance est nouée entre les investisseurs et les PME-ETI pour le marché obligataire. L'épargne financière oriente ses investissements en direction de nouveaux univers, ceux précisément qui assurent notre avenir
