Dette souveraine et bancaire : le lien demeure

Pour emprunter sur les marchés financiers, les banques et les États ne peuvent pas faire abstraction les uns des autres. Leurs liens semblent inextricables et pourtant, l'objectif est aujourd'hui de les séparer (voir l'Union bancaire).

La dépendance se traduit d'abord par les investissements réalisés par les établissements bancaires : ceux-ci détiennent quantité de titres émis par leur souverain c'est-à-dire l'état où est basé leur siège. Ainsi, en Espagne, les banques domestiques détiennent 42 % des obligations espagnoles contre 25 % début 2008. Commentant ces chiffres de la BCE, Stéphane Déo, responsable mondial de l'allocation d'actifs chez UBS, affirmait récemment dans Banque & Stratégie : « On assiste ces derniers temps à une balkanisation des marchés obligataires européens où les investisseurs domestiques possèdent une part croissante de la dette souveraine domestique. » [1]

Par ailleurs, en cas de difficulté rencontrée par une banque, l'État demeure très concerné, tant que les mécanismes de résolution ne sont pas mis en œuvre en Europe. Ainsi, l'évaluation complète des banques menée par la BCE jusqu'à l'automne 2014 risque de renforcer le lien banque-Etat. En effet, face aux besoins de recapitalisation qui ne manqueront pas d'apparaître à l'issue de l'exercice, les États devront sans doute porter secours aux établissements identifiés comme fragiles. À terme, des mécanismes européens permettront d'éviter ce type de situation, mais en attendant, un soutien de la part des États semble difficile à éviter, notamment dans les pays périphériques de la zone euro, d'où la crainte de Natixis – exprimée en octobre dernier dans Banque & Stratégie – de voir ressurgir un risque de restructuration de dettes souveraines européennes.

Enfin, même lorsque la directive Redressement et Résolution sera applicable, le cordon ombilical ne sera pas totalement rompu, du moins si le texte soumis au Trilogue de l'automne dernier est maintenu. Cette version prévoit en effet un bail-in [2] assez souple.

Malgré ce contexte incertain, l'attractivité des titres des banques et des états demeure aux yeux des investisseurs. L'enjeu est de bien négocier une éventuelle hausse des taux mais aussi de passer au crible les nouveaux textes (principalement la directive redressement et résolution) qui accorde aux détenteurs d'obligations bancaire un nouveau statut. Désormais, ces investisseurs seront sollicités en cas de difficulté rencontrée par un établissement, l'objectif étant d'éviter, autant que possible, le bail-out, c'est-à-dire le sauvetage des banques par les deniers publics.

Ils ont dit

Risque bancaire et risque souverain sont corrélés

« Au-delà du risque macroéconomique – toujours très présent malgré les signaux de “reprise” que les plus optimistes s'efforcent de déceler dans certains indicateurs avancés –, l'évolution du risque bancaire nous semble être le principal déterminant, à court terme, d'une possible résurgence de la thématique souveraine sur le Vieux Continent. Depuis ses débuts, la crise se nourrit en effet d'une forte corrélation entre risque bancaire et risque souverain, les chocs provenant tantôt de la dérive des finances publiques sur le système bancaire (Grèce, Portugal), tantôt des répercussions d'une crise bancaire sur les finances publiques (Irlande, Espagne). En cause, les volumes de dette publique au bilan des banques européennes, détention qui s'est encore accrue lorsque celles-ci ont acheté les titres émis par les États pour leur porter secours (et financer les déficits). »

Patrick Artus, chef économiste, membre du Comité exécutif, Jean-Christophe Caffet, économiste Zone euro, Alan Lemangnen, économiste Europe, Natixis, Banque & Stratégie n° 318, octobre 2013, p. 5.

Les banques devraient diversifier leurs investissements

« Les banques ont deux objectifs partiellement contradictoires : assurer leur liquidité […], mais aussi dégager un rendement grâce à la gestion de leurs actifs. Pour l'objectif de liquidité, les banques devraient conserver des obligations des pays les plus sûrs, seule garantie en cas de crise. Mais comme nous l'avons vu, détenir des obligations domestiques est contre-productif : en cas de crise du souverain, un mécanisme typique est la baisse des liquidités sur le marché ; avoir des obligations domestiques renforce donc le problème pour les banques ; elles seraient dans une meilleure position avec des obligations d'un autre pays (s'il n'est pas lui aussi aspiré dans la crise...).

Si, en revanche, l'objectif est le rendement, la décorrélation entre les obligations des différents pays devrait être une incitation très forte à diversifier l'investissement. »

Stéphane Déo, responsable mondial de l'allocation d'actifs, UBS, Banque & Stratégie n° 318, octobre 2013, p. 10.

Attention aux banques zombies

« Toutes les banques centrales, dans une deuxième phase de la crise, ont allié une offre de liquidité abondante à une diminution drastique des taux d'intérêt, soutenant en pratique “à bout de bras” le système bancaire.

Une telle approche n'est en revanche pas sans risque macroéconomique. En effet, elle peut aboutir à une prolifération de “banques zombies” […] : Des banques intrinsèquement insolvables survivent parce qu'à leur financement de marché s'est substitué un financement “automatique” par la banque centrale à bas coût. Ces banques, à leur tour, maintiennent leurs lignes de crédit à des entreprises elles aussi intrinsèquement insolvables, parce que “couper” ces lignes en provoquant la défaillance des emprunteurs les obligerait à reconnaître une perte dans leurs comptes […]. Parallèlement, comme les banques sont incitées à réduire la taille globale de leurs bilans – un autre moyen de maintenir leurs ratios de capital – l'octroi de financement supplémentaire aux “mauvais risques” existants ne peut se faire qu'au détriment d'éventuels “bons risques” (de nouveaux clients potentiels). Maintenir les banques sous perfusion […] finit par conduire à la stagnation économique en empêchant le développement des entreprises les plus innovantes et productives. »

Gilles Moec, codirecteur de la recherche économique européenne, Deutsche Bank Londres, Banque & Stratégie n° 318, octobre 2013, p. 12.

Les banques devront mieux gérer leur endettement

« Certes, l'introduction du bail-in rend le statut de créancier obligataire moins confortable mais, […] il est de l'intérêt des investisseurs que les banques ne deviennent pas des emprunteurs compulsifs […]. De ce point de vue, le bail-in va donner aux investisseurs la raison qui leur manquait jusque-là pour encourager les banques à une gestion saine de leur endettement. Ce que tout investisseur fait très naturellement quand il s'agit d'un émetteur corporate, en prêtant moins et plus cher aux mauvais élèves. »

Marie-Anne Allier, responsable Gestion taux aggregate, Amundi, Banque & Stratégie n° 318, octobre 2013 , p. 16.

Une nouvelle appréciation des obligations bancaires

« À l'issue de la mise en place définitive de CRD 4 et RRD, le système bancaire sera plus résilient. La probabilité de défaut sur une obligation senior sera fortement réduite de par l'existence de coussins en actions et en dettes subordonnées […]. L'hypothèse de recouvrement en cas de défaut doit quant à elle sans doute être revue à la baisse du fait du recours croissant à des financements collatéralisés et de l'introduction d'une préférence explicite au profit des dépôts en cas de résolution. »

Julien de Saussure, gérant obligataire, Edmond de Rothschild AM, Banque & Stratégie n° 318, octobre 2013 , p. 22.

 

1 Banque & Stratégie n° 318, octobre 2013. 2 Principe selon lequel un établissement en difficulté doit compter sur ses ressources internes (y compris ses actionnaires et créanciers) avant de bénéficier d’une aide publique.