Chose promise, chose due : Mario Draghi avait décrit à l’avance une bonne partie des mesures décidées le 5 juin. La baisse des taux est sans doute surtout symbolique, même si un taux de dépôt négatif peut ranimer le marché interbancaire. Les conditions très favorables du
LTRO ciblé
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pourraient aider à raviver le crédit, surtout après la fin de l’examen des bilans bancaires. De plus, l’accroissement de la liquidité bancaire, ajouté à la baisse des taux et au renforcement du guidage prospectif, devrait peser à la baisse sur le taux de change de l’euro. Des achats de créances titrisées seront sans doute mis en place dès que cela sera techniquement possible ; les achats de titres d’État, en revanche, ne seront sans doute décidés qu’en toute dernière extrémité. Il n’empêche : la quantité et la nature des innovations sont étonnantes, et la doctrine comme la pratique de la BCE ont nettement évolué. Le seul fait de mettre en place la forward guidance est une rupture avec la politique précédente, selon laquelle la BCE « ne s’engageait jamais à l’avance » ; plus encore, M. Draghi avait annoncé point par point ce qu’il ferait dans tel ou tel cas – et il l’a fait. On pourrait juger que ce n’est là qu’une innovation de communication ; même si c’était le cas, ce serait déjà beaucoup. Ce n’est pas le seul changement.
Ainsi le conseil des gouverneurs prend de plus en plus explicitement en compte, selon ses propres dires, le taux de change, mais aussi la situation géopolitique. Certes, l’objectif fixé dans le statut et les traités reste la stabilité des prix. Mais l’interprétation en change : est désormais décrite comme un danger une inflation trop basse trop longtemps – et non plus seulement l’inflation ou la déflation –, et pour des raisons qu’on n’aurait pas toujours attendu de voir citer par la BCE :
- cela peut alimenter les anticipations de déflation ;
- cela accroît les risques d’être, en fait, en déflation, compte tenu de l’erreur de mesure sur l’indice des prix ;
- cela rend plus difficile l’ajustement des prix relatifs ;
- enfin, cela ralentit l’ajustement du poids réel de la dette.
Tous ces arguments étaient depuis longtemps évoqués ici ou là, mais il est assez étonnant de les voir désormais avancés par la banque centrale. Même si elle a toujours été plus pragmatique qu’on ne lui en fait la réputation, le temps est loin où la BCE s’émouvait parce que l’agrégat monétaire M3, un des « piliers » de la politique monétaire, s’éloignait de sa valeur de référence…
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Targeted Long Term Refinancing Operation ou TLTRO.
