Economie

Les inconvénients menacent de dépasser les avantages

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Revue Banque n°730

Numéro double : Rétrospective 2010 - Prospective 2011

Comme attendu, la Fed a décidé de lancer une nouvelle vague de quantitative easing. L’anticipation puis l’annonce ont conduit, comme l’attendait la Fed, à une baisse des taux (hormis les très longues échéances), à l’affaiblissement du dollar et au soutien de la Bourse. Il s’agit de soutenir la demande  par le jeu de l’effet de richesse, de favoriser le refinancement des dettes hypothécaires, de redresser le commerce extérieur et les anticipations inflationnistes afin de peser sur les taux réels. De fait, les autorités monétaires considèrent que les niveaux actuels de l’inflation et du chômage ne sont pas en ligne avec son double mandat (stabilité des prix et emploi maximum). La situation du marché du travail comme le niveau d’utilisation des capacités industrielles conduiront vraisemblablement à de nouvelles mesures l’an prochain. L’effet du QE2 sur la croissance sera limité. Le commerce extérieur est assez peu sensible au change, sauf choc sur les matières premières. L’inflation importée restera modeste (faiblesse du pricing power des entreprises, exportateurs étrangers qui ont tendance à stabiliser leur prix en dollars). Une hausse de 10% de la richesse boursière ne se traduit que par une hausse de la demande de 30 à 40 milliards de dollars. La liquidité bancaire est abondante et n’a que peu d’effet sur le crédit dans la mesure où les ménages affichent le souci de poursuivre la réparation de leur situation financière et où les entreprises sont très liquides. Le refinancement est fermé pour les débiteurs en negative equity.

En fait, la Fed montre qu’elle ne reste pas inactive face au chômage. Le risque de spirale déflationniste paraît bien éloigné ; une dérive progressive des prix à la baisse n’a pas empêché le Japon (contre-exemple sans cesse mis en avant par la Fed) de connaître sa plus longue période d’expansion de l’après-guerre dans les années 2000 ! La Fed remet à la mode l’idée – abandonnée depuis 30 ans – selon laquelle on pourrait acheter moins de chômage par plus d’inflation. On enseigne que l’inflation rend des ajustements de prix relatifs plus opaques, ce qui est préjudiciable à une bonne allocation de ressources. Traiter les conséquences de l’éclatement d’une bulle par le gonflement de prix d’actifs conduit aux mêmes conséquences, ainsi qu’on l’a vu avec les excès d’immobilier. Sans oublier le risque de taux pour les institutions ayant constitué des portefeuilles de titres servant un faible coupon, la guerre des monnaies, la difficulté accrue de l’exit (arrêt des mesures non conventionnelles) et les interrogations sur l’indépendance de la Fed.

La great moderation n’aurait-elle pas finalement cédé la place à la great misallocation ?

 

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