Risque souverain et faillite de la BCE : scénario impossible ou menace plausible ?

Si la réglementation prudentielle tend implicitement à renforcer le lien banque-État, il en va de même du lien banque-État-BCE, notamment depuis les mesures de politique monétaire non conventionnelles initiées dans la zone euro. Décryptage.

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Banque & Stratégie n°355

Traitement prudentiel de la dette souveraine : le casse-tête de la réforme

TLTRO, SMP, OMT, QE… Depuis 2011, ces acronymes font partie intégrante du paysage bancaire européen, au premier rang duquel figure la Banque Centrale Européenne (BCE). La crise financière de 2008, caractérisée par une crise bancaire couplée à une crise de la dette souveraine, a percé à jour le risque systémique sous-jacent et ainsi révélé le caractère endémique du lien de plus en plus étroit existant entre risque bancaire et risque souverain. Mais qu’en est-il concernant la BCE ?

On aurait pu penser que les leçons tirées de cette crise auraient entraîné de facto une diminution du niveau de détention de dettes souveraines dans les bilans bancaires mais il n’en est rien.

Au contraire, les banques sont implicitement incitées à détenir des titres souverains grâce à leur traitement prudentiel « privilégié » (Regulatory Effect) qui prévaut depuis les accords de Bâle I votés en 1988. Certaines banques détiennent même plus de 200 % de leurs capitaux propres en obligations souveraines domestiques (Home Bias Effect), ce qui est notamment le cas pour les banques italiennes. Si on ajoute à cela les mesures de rachat/prise en pension de dettes souveraines par la BCE, on comprend alors que le système tripartite « États-Banques-BCE » n’a jamais été aussi imbriqué en termes de risques. De ce fait, on est en droit de se demander quelle est la limite d’exposition au risque souverain de la BCE et si une défaillance de la BCE ne pourrait pas devenir un scénario envisageable dont on ose à peine imaginer les conséquences…

Nous décrypterons dans cet article le positionnement et le rôle actuels de la BCE pour bien comprendre les enjeux sous-jacents.

État des lieux des engagements de la BCE en termes de risque souverain

Dans ses statuts, la BCE peut effectuer des opérations de crédit avec des établissements de crédit accompagnés d’une sûreté, mais elle n’est pas autorisée à acquérir des dettes souveraines sur le marché primaire [1] (ses missions principales sont la stabilisation des prix et la maîtrise de l’inflation sous le seuil de 2 %).

Cependant, la crise financière de 2008 l’a amenée à transiger avec cette règle :

  • de manière temporaire (mise en œuvre du SMP – Securities Markets Programme – à compter du 14 mai 2010, mécanisme via lequel la BCE a acheté directement des obligations des États de la zone euro en difficulté pour un montant de 212 milliards d’euros) ;
  • de manière conditionnelle (OMT pour Outright MoneyTransactions [2] à compter du 30 septembre 2012) où la BCE se positionne en acheteur en dernier ressort sur les marchés souverains secondaires. Néanmoins, ces achats de titres sont conditionnés par le respect du plan d’assistance du FESF [3] ou du MES [4] et doivent cesser avec ce plan. Dans les faits, ce plan n’a jamais été activé mais a contribué à faire baisser le différentiel de taux entre les obligations des pays en difficulté et les obligations des autres pays de la zone euro ;
  • de manière non conventionnelle par la prise en pension ou le rachat de titres souverains :
    a) LTRO (Long Term Refinancing Operation) sur 3 ans à compter de décembre 2011, forme de « Quantitative Easing à durée déterminée » où la BCE se positionne comme prêteur en dernier ressort. Initialement, les MRO (Main Refinancing Operations) qui voyaient la BCE octroyer des prêts à court terme en échange de collatéraux sous forme de titres, avaient une maturité de 1 semaine à 1 mois, voire 3 mois au maximum. La maturité de ces prêts s’est progressivement allongée jusqu’à 3 ans, avec une éligibilité des titres admis en collatéral très étendue et pour des montants « illimités » en ce qui concerne les LTRO 1 & 2 de décembre 2011 et février 2012 ;
    b) Quantitative Easing (PSPP pour Public Sector Purchase Program, 60 milliards d’euros mensuels sur 19 mois dans un premier temps) à compter du 30 mars 2015 avec la particularité qu’une partie des achats de titres de dettes souveraines est effectuée directement par chaque banque centrale nationale (BCN) concernée.

De fait, le bilan de la BCE au sein de la zone euro a vu sa taille et son exposition au risque souverain augmenter de façon très significative. A fin 2015, il approchait les 2 800 milliards d’euros. Cela représentait près de 1,5 fois le PIB de la France et plus de 30 % du PIB de la zone euro. En juillet 2016, ce bilan avait continué à croître pour atteindre plus de 3 200 milliards d’euros et à l’heure actuelle, il s’élève à 3 700 milliards d’euros pour seulement 100 milliards d’euros de capital. Cette augmentation exponentielle est la conséquence directe du programme de rachat (plans successifs de SMP pour 212 milliards d’euros, et de Quantitative Easing pour 1 140 milliards d’euros) ou de prise en pension des titres de dettes des pays de la zone euro (programmes LTRO 1 & 2 pour 1 018 milliards d’euros).

On peut donc considérer que le risque de défaut des États membres de la zone euro et de leurs banques est porté aujourd’hui au bilan de la BCE.

Existe-t-il un risque maximum supportable par la BCE ?

Avec ses 100 milliards d’euros de capital (dont 10 milliards d’euros provenant des BCN des États membres de l’Union européenne, les principaux contributeurs étant l’Allemagne, la France et l’Italie [5]) et ses 346 milliards d’euros de réserves, la BCE peut-elle porter un bilan aussi lourd en termes de risque souverain ? Que se passerait-il si un État membre faisait subitement faillite, ou si tout simplement la BCE n’était pas remboursée intégralement de ses actifs, dont certains sont, comme nous avons pu le constater, de qualité médiocre ? La BCE pourrait-elle alors être considérée en défaut ?

Ce qui s’applique aux banques de droit commun n’a pas lieu d’être pour une banque centrale car elle peut augmenter ses réserves et éponger ses pertes en créant de la monnaie dont elle est la seule et unique émettrice. Dans le même ordre d’idée, la BCE après imputation des pertes liées à la défaillance d’un des États membres de la zone euro, pourrait tout à fait continuer à fonctionner (émettre de la monnaie et piloter les taux d’intérêt) quand bien même son capital serait négatif, et il ne serait d’ailleurs même pas nécessaire en théorie de la recapitaliser !

Néanmoins, la solidité du système, s’il ne repose pas sur la « robustesse financière » de la BCE, est basée sur la confiance que le marché lui accorde dans son rôle de stabilisation des prix et de maîtrise de l’inflation, et dans le cas des pratiques non conventionnelles mises en œuvre depuis la crise de 2008, sur la conviction que la création monétaire qui en a résulté correspond à une réelle création de richesse dans l’économie réelle. À cet égard, la BCE s’était déjà engagée dans cette voie dès 2014 avec la mise en place des TLTRO (Targeted Long Term Refinancing Operations) pour lesquelles le montant que la banque ou le pool de banques peut emprunter est directement conditionné, entre autres, par le volume de prêts octroyés aux entreprises.

En ce qui concerne la confiance que le marché confère à la BCE, et ne serait-ce que pour couvrir ses coûts de fonctionnement, la BCE pourrait être amenée à être recapitalisée (cela s’est déjà produit en 2010) par ses actionnaires, c’est-à-dire les BCN de la zone euro. À ce titre, il est intéressant de noter que près de 30 % du capital de la BCE est détenu par des BCN hors zone euro, dont près de 14 % par la seule Bank of England, soit presque autant que la Banque de France qui est le 2e actionnaire après la Bundesbank ! Que nos amis anglais « brexiter » se rassurent : ces BCN hors zone euro ne sont pas tenues de financer les pertes de la BCE et n’ont également aucun droit aux bénéfices générés par celle-ci, qui représentent près de 1,1 milliard d’euros pour l’exercice clos au 31 décembre 2015.

Défaire le lien État-BCE-banques avec prudence

En conclusion, afin de répondre à la crise de 2008, les mesures non conventionnelles mises en œuvre par la BCE ont été massives et durables, et ont en conséquence profondément modifié le comportement des banques quant à leurs modalités de refinancement. La BCE envisage désormais de sortir de ces mesures non conventionnelles (réduction du QE de 80 à 60 milliards d’euros mensuels), mais il faudra le faire de façon progressive afin de « désaccoutumer » le marché de cette manne de liquidité.

Dans le même état d’esprit, la BCE souhaite que ce soit les créanciers et non plus les contribuables qui endossent la responsabilité de recapitaliser les établissements de crédit en difficulté (bail-in). Pour autant, le plan de sauvetage de la banque Monte dei Paschi prouve que la mise en œuvre du dispositif de résolution (effectif depuis le 1er janvier 2016) n’est pas encore totalement opérationnelle. De manière temporaire, l’État Italien est effectivement contraint d’intervenir pour garantir les obligations émises par la banque (15 milliards d’euros prévus pour 2017).

Cette nécessité d’intégrer une approche graduée doit aussi s’appliquer à la pondération (à définir) du risque souverain afin de ne pas dégrader abruptement les ratios prudentiels des banques mais aussi le bilan de la BCE. La démonétisation brutale des dettes des États membres les plus vulnérables pourrait obérer la confiance que le marché porte à l’institution de Francfort.

 

 

 

[1] Article 123 du Traité de fonctionnement de l’Union européenne du 26 octobre 2012.

[2] Correspondant à la formule de Mario Draghi : « Whatever it takes ».

[3] Fonds européen de stabilité financière.

[4] Mécanisme européen de stabilité.

[5] La clé de répartition du capital, mise en place en 1998 à la création du Système européen des banques centrales (SEBC), est indexée sur la population et la contribution au PIB.

 

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Traitement prudentiel de la dette souveraine : le casse-tête de la réforme

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