Faut-il réformer le traitement prudentiel de la dette souveraine ?

Que recouvre la notion d’exposition souveraine pour les établissements bancaires ?

Lorsqu’on parle d’exposition souveraine, on fait souvent référence aux titres financiers émis par l’État, par exemple les OAT en France. Mais la réflexion est en réalité plus vaste : sont aussi concernés les entités autres que l’État (établissements publics, collectivités locales, États fédérés…) et les risques publics (garanties à l’export, épargne réglementée…). Selon les actifs que l’on considère, la question du traitement prudentiel n’est pas la même. Par exemple, on doit tenir compte du fait que dans le cas de garantie publique sur les livrets d’épargne réglementés, les banques n’ont pas de marge discrétionnaire pour décider de leur exposition. Ce qui est différent de la gestion d’un portefeuille de titres soumis à des choix d’allocation.

Le traitement prudentiel de ces expositions est-il avantageux ?

Le paysage est en réalité contrasté. Au titre du pilier 1 du ratio de solvabilité, il est effectivement prévu de pondérer à 0 % les titres souverains émis en monnaie domestique dans le cadre de la méthode standard. En méthode avancée, ce n’est pas le cas ; toutefois, la réglementation européenne autorise de conserver l’approche standard – et donc la pondération nulle pour les portefeuilles souverains – même si on utilise par ailleurs les modèles internes (option « permanent partial use »). Les principales banques françaises n’ont pas recours à cette option et appliquent donc une pondération non nulle à leurs portefeuilles souverains. La tendance est d’ailleurs à l’harmonisation de l’usage de cette option, sous l’égide du superviseur unique. Ensuite, les expositions souveraines bénéficient d’une exemption à la limite des grands risques [1] .

Le risque souverain est en revanche pris en compte au titre du ratio de levier et couvert par le pilier 2 : un superviseur qui estimerait excessive l’exposition d’un établissement pourrait imposer une exigence de capital supplémentaire. De même, les stress-tests prennent en compte le risque souverain, de manière variable selon les exercices. Cela a particulièrement été le cas en 2011 et 2014.

Il y a donc un débat autour de la pondération à 0 % en méthode standard et l’exemption du régime des grands risques, mais cela ne signifie pas pour autant que la charge en fonds propres est nulle au final.

Pourquoi traiter différemment ces titres ?

Ils représentent l’actif sans risque par excellence, même si l’histoire a montré qu’il pouvait y avoir des cas de défaut souverain. À ce titre, cet actif sert de référence pour la valorisation des autres actifs. La courbe des taux souverains est une ancre pour les marchés obligataires, à partir de laquelle de nombreux émetteurs sont valorisés. Les titres souverains présentent également des caractéristiques particulières en matière de liquidité. C’est pourquoi ils constituent une réserve de collatéral importante, utilisée auprès des chambres de compensation ou pour les financements sécurisés. Ce rôle d’actif liquide est reconnu par la réglementation, par exemple en matière bancaire dans la constitution du coussin de liquidité [2] au titre du ratio de liquidité à court terme. C’est cet ensemble de caractéristiques qui a conduit à donner à ces titres un traitement prudentiel dérogatoire.

Des travaux ont pourtant été engagés pour revoir ce traitement privilégié. Pourquoi ?

Un débat s’est développé autour de la nature d’actif sans risque des titres souverains à la suite de la restructuration de la dette grecque de 2011. Au niveau européen, un groupe de travail [3] a examiné les soubassements théoriques du débat et a exposé des options de réforme. L’idée était de s’interroger sur la pertinence d’une révision du traitement prudentiel, et dans l’affirmative, sur son périmètre géographique (niveau international, Union européenne ou zone euro), et ses modalités ainsi que les conséquences d’une telle révision. Ces sujets ont été explorés dans le détail, mais aucun consensus ne s’est dégagé. Il a été décidé à l’ECOFIN de juin 2016 de ne pas aborder cette révision à ce stade et d’attendre le résultat des travaux menés en parallèle par le Comité de Bâle au niveau international [4] . À l’issue de ces travaux et en fonction de leur résultat, la question sera à nouveau examinée en Europe. Si une révision devait avoir lieu, elle serait concomitante à la troisième et dernière phase du pilier 3 de l’Union bancaire : le système de garantie des dépôts entièrement mutualisé [5] . Certains États membres veulent en effet s’assurer que les banques qui entreront dans ce système mutualisé, notamment les plus petites, ne sont pas trop exposées à leur souverain domestique.

Pourquoi est-il si compliqué de se mettre d’accord ?

Les réalités de départ sont très différentes d’un État à l’autre. En France, l’exposition des banques aux titres souverains domestiques est plus limitée qu’ailleurs. La part de la dette française détenue par les banques domestiques est également faible (de l’ordre de 10 % de l’encours total). Ces chiffres varient en Europe. En Espagne et en Italie, les banques sont bien davantage exposées sur le souverain et la part de dette souveraine domestique détenue par les banques représente une fraction sensiblement plus élevée du total. Il y a aussi des sensibilités différentes. Certains mettent l’accent sur le risque de crédit et donc souhaitent une pondération non nulle, quand bien même cela déstabiliserait la perception des titres souverains comme actif sûr et serait de nature à porter atteinte à leur qualité de réserve de liquidité. À l’inverse, d’autres considèrent qu’il ne faut pas déstabiliser cette réserve de collatéral afin de maintenir un bon financement de l’économie. On peut également citer l’argument de pays comme l’Italie qui estiment que l’achat massif de titres souverains par les banques nationales en 2011, a eu un rôle important de coupe-circuit dans la crise. Pour les partisans de cet argument, créer des contraintes sur la capacité des banques à jouer ce rôle de stabilisation revient à introduire de la procyclicité dans le système.

Quelle est la position de la France sur ces questions ?

Il y a d’abord une question de champ d’application. Nous privilégions une approche internationale du sujet, dans le cadre du Comité de Bâle. Lorsque des discussions se sont engagées en Europe sur le sujet, nous étions réticents sur une approche limitée à l’UE à 28 et absolument contre l’idée d’une réforme limitée au périmètre de la zone euro. Certains États poussaient au contraire des mesures ne visant que les expositions aux dettes des pays de l’union monétaire. Cette position fait écho aux travaux d’économistes comme Paul de Grauwe selon lesquels la dette souveraine émise par les membres d’une union monétaire présente des risques spécifiques d’illiquidité puisque l’État émet dans une monnaie sur laquelle sa banque centrale n’a pas la main. Le raisonnement implicite est qu’en cas de tensions sur les marchés, la banque centrale nationale est présumée acheteuse des titres souverains domestiques, davantage que ne le ferait la banque centrale d’une inion monétaire confrontée à des tensions dans un État membre. Ces raisonnements sont sujets à caution : les mêmes règles d’interdiction de financement monétaire des déficits et d’indépendance des banques centrales s’appliquent à l’intérieur et à l’extérieur de la zone euro. D’un point de vue empirique, on ne constate pas non plus une probabilité de défaut plus forte dans les unions monétaires. Pour ces deux raisons, nous sommes opposés à un périmètre de réforme limité à la zone euro ; ce point de vue est largement partagé en Europe. En renvoyant les travaux au Comité de Bâle où la dimension propre aux unions monétaires n’est pas présente, le conseil Ecofin a pris ses distances par rapport à ces approches.

Quelles mesures vous sembleraient acceptables ?

Si une évolution devait être décidée au plan international, aller dans le sens de l’introduction d’une pondération non nulle sur ces expositions serait alors la voie préférable, à condition qu’elle soit à un niveau limité, cohérent avec les risques réels, que son entrée en vigueur soit progressive. Mais une telle évolution n’a de sens que si elle s’opère dans le cadre normal de la réglementation bancaire, c’est-à-dire le Comité de Bâle.

Faudrait-il des pondérations différenciées selon les pays émetteurs ?

Les deux écoles existent. Pour ceux qui souhaitent que la pondération reflète la qualité de crédit de l’émetteur, reste à trouver quelle métrique utiliser. Le recours aux notes des agences n’est pas souhaitable et d’ailleurs écarté par les Américains compte tenu des dispositions du Dodd-Franck Act. Il faudrait trouver une méthode alternative unique (puisqu’il s’agit de pondérations en approche standard) acceptée par tous. Ce consensus est difficile à trouver. Les banques françaises utilisent une approche en modèle interne avec chacune des critères qui leur sont propres, validés par le superviseur.

Lever l’exemption de la limite des grands risques, est-ce acceptable ?

C’est une solution beaucoup plus disruptive et qui apparaît très peu souhaitable. Elle a tout d’abord l’inconvénient d’être préconisée sur un périmètre zone euro, car au-delà, la diversification qu’elle nécessiterait dans la détention des titres impliquerait un risque de change pour les établissements qui la rend impraticable. Elle entraînerait d’importantes réallocations des portefeuilles, car la limite des 25 % est en pratique très mordante pour beaucoup de banques européennes. Cela pénaliserait en particulier les États émettant d’importants volumes de dette, car elle serait plus difficile à répartir. Enfin, un volant substantiel de dette devrait être réalloué à l’extérieur du secteur bancaire car celui-ci ne pourrait pas tout absorber [6] . En dehors des effets transitoires – particulièrement complexes à gérer –, il y aurait donc probablement une hausse pérenne du coût de la dette souveraine, car il est très incertain qu’il existe une capacité d’absorption suffisante à l’extérieur du secteur pour les volumes considérés.

Par ailleurs, la pertinence d’une telle mesure nous semble sujette à caution : l’idée sous-jacente est de protéger le secteur bancaire d’un défaut souverain ; mais dans de telles circonstances, il ne serait protégé que pour l’impact direct, qui n’est pas nécessairement le plus substantiel. Les canaux de contagion du souverain vers la banque sont en réalité multidimensionnels (coûts de refinancement, stress macroéconomique, stress sur les expositions immobilières…). Cela me semble une vue de l’esprit de penser que l’on isole les banques d’un stress souverain en traitant la seule question de la détention d’actifs financiers publics. Pour toutes ces raisons – périmètre réduit à la zone euro, difficulté de la réallocation, impact sur le coût de financement pour un effet limité –, nous sommes donc très réticents vis-à-vis de cette approche.

La dette pourrait être rachetée par d’autres types d’investisseurs comme les assureurs. Eux aussi bénéficient d’un traitement prudentiel favorable. Le débat est-il le même que pour le secteur bancaire ?

Le débat peut être posé, les assureurs sont largement – parfois proportionnellement davantage – exposés au souverain et en particulier au souverain domestique. En France, leur exposition équivaut à 27 % de leur actif total (hors unités de compte). Par ailleurs, comme pour les banques, la pondération de ce risque est nulle en approche standard, mais non nulle en modèles internes. Mais dans le cas de l’assurance, il faut aussi s’interroger sur l’existence d’un biais de la réglementation, en l’occurrence Solvabilité 2, en faveur des actifs obligataires sans risque, c’est-à-dire les titres souverains.

Ce biais prudentiel existerait dans Solvabilité 2 mais pas dans Bâle III, malgré le coussin de liquidité qu’elle impose ?

Solvabilité 2 introduit un horizon de temps à un an qui crée une désincitation à détenir des actifs de long terme impliquant un risque de marché. Cela va au-delà d’une mesure spécifique sur la liquidité : c’est inhérent à l’économie générale du cadre réglementaire des assureurs. Par ailleurs, les banques n’ont pas vocation à détenir les titres souverains jusqu’à maturité, dans le banking book en particulier. C’est en revanche le cas des assureurs qui utilisent ces titres de longue maturité pour adosser la duration de leur actif à celle de leur passif.

Les fonds d’investissement sont-ils concernés par le débat ?

Dans une moindre mesure. Le sujet porte surtout sur la composition de leur réserve de liquidité et sur le cas particulier des fonds monétaires. Mais il n’y a pas de sujet prudentiel en soi, au sens de la calibration d’un niveau des fonds propres.

S’il faut réformer la réglementation bancaire, l’État risque d’être juge et partie, simultanément un législateur et un émetteur qui a besoin de placer sa dette. Existe-t-il des garde-fous ?

La question est posée par certains. Toutefois, je pense qu’elle n’est pas pertinente pour les instruments de pilier 2 (SREP [7] , stress-tests), surtout dans le contexte de l’Union bancaire avec un superviseur européen. Or ces outils de pilier 2 sont puissants. Sur la question du pilier 1, qui relève de la réglementation, les décisions sont là aussi prises au niveau européen. Or les points de vue divergent sensiblement parmi les colégislateurs, par ailleurs c’est la Commission qui a le monopole de la proposition. Que ce soit par la réglementation ou par la supervision, nous sommes donc protégés contre ce risque de conflit d’intérêts.