Mifid II

Nouvelle donne pour le secteur de la recherche financière !

La réglementation MiFID II, qui entrera en vigueur en janvier 2018, introduit des règles strictes sur le financement de la recherche financière qui vont avoir des impacts considérables sur l’ensemble de son écosystème.

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  • 1. LES MODES DE PAIEMENT DE LA RECHERCHE PRÉVUS PAR MIFID2

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  • 2. SOCIÉTÉS DE GESTION

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  • 3. LA NOUVELLE CHAINE DE VALEUR DE LA RECHERCHE

    3. LA NOUVELLE CHAINE DE VALEUR DE LA RECHERCHE

Revue de l'article

Cet article est extrait de
Revue Banque n°813

Zone euro, union bancaire… Qu’attendre de l’ère Macron ?

Jusqu’à présent, la recherche externe, le plus souvent réalisée par les courtiers, est financée via une commission prise en sus des frais d’exécution ; son financement est ainsi mutualisé sur tout ou partie des transactions. Les gérants ont une connaissance du coût de la recherche, mais elle ne fait pas l’objet d’un prix affiché et d’une facturation séparée. MiFID II, qui entrera en vigueur en janvier 2018, introduit un découplage des frais d’exécution et des frais de recherche [1] : ces derniers devront être payés par les sociétés de gestion d’actifs, soit sur leurs ressources propres, soit via des frais facturés aux portefeuilles clients et pilotés au sein d’un Compte de paiement de recherche (v. Schéma 1). Cette mesure vise notamment à accroître la transparence pour les bénéficiaires finaux des portefeuilles, qui vont être ainsi informés des sommes dépensées au titre de la recherche et bénéficier d’une répartition plus équitable de la charge entre les portefeuilles. Cette mesure implique de facto d’afficher un prix pour la recherche.

À quelques mois de l’échéance, les annonces s’accélèrent et un nombre croissant d’acteurs ont choisi de supporter ces frais de recherche sur leur compte de résultat, préférant absorber le coût de la recherche que de mettre en place le Compte de paiement de recherche et afficher des frais supplémentaires aux clients (v. Schéma 2). Cette décision pourrait peser sur la rentabilité des sociétés de gestion à hauteur de 2 à 5 % selon le mix-produits. En revanche, les négociations entre les courtiers et les gérants sont moins avancées. Elles ont commencé tardivement et les prix fluctuent grandement (de quelques milliers d’euros à des centaines de milliers), signe qu’il reste encore du chemin à parcourir. Pourtant, les enjeux sont considérables pour l’ensemble du secteur de la recherche en Europe, voire dans le monde (la recherche produite en dehors de l’Europe et utilisée par un gérant européen étant impactée), avec à la clé un nouvel équilibre à trouver entre l’offre et la demande et des modes de distribution et de consommation qui se transforment fortement.

Une diminution du volume de recherche consommée

La demande de recherche va évoluer vers davantage de sélectivité dans les services retenus. Le volume de recherche consommée devrait diminuer avec une plus grande attention à la valeur apportée dans le processus d’investissement. Un sondage réalisé par Exane BNP Paribas et EY [2] il y a quelques mois montrent que plus de 70 % des gérants prévoient de réduire leur nombre de fournisseurs et 47 % prévoient de réduire leur dépense. Certains acteurs de petite taille et avec des budgets contraints comme la majorité des hedge funds européens (80 % à moins de 100 millions d’euros d’actifs sous gestion) pourraient même prendre la décision draconienne de ne plus consommer de recherche.

Vers une plus grande segmentation et spécialisation

Pour s’adapter, les courtiers vont devoir revoir leur offre avec une plus grande segmentation et spécialisation. Pour le moment, l’offre actuelle est basée sur un accès à l’ensemble de la recherche produite, payée par un abonnement. On devrait assister à un rééquilibrage de l’offre pour mieux répondre aux besoins du marché avec la constitution de « packages de base » (accès aux notes de recherches toutes stratégies confondues via un portail, participation à des conférences téléphoniques et à des « webinars ») et d’autres, « premium », avec en plus des réunions présentielles avec les analystes et une série de conférences téléphoniques dédiées. On pourrait également voir naître des offres par stratégie ou classes d’actifs (actions, crédit, etc.). Par ailleurs, les investisseurs n’ont pas le même appétit pour payer tous les types de recherches et l’on peut se demander quel sera l’avenir réservé à la recherche quantitative ou encore à la recherche ISR [3]. Certaines anomalies comme la surreprésentation des grosses capitalisations boursières dans les valeurs suivies et la sous-représentation des petites capitalisations pourraient également se corriger.

La fixation du prix

Un autre grand chantier pour les courtiers est la fixation du prix de leur recherche. Aujourd’hui, on constate de grandes variations entre les prix facturés aux clients dues probablement à un manque de repère ou à la stratégie de certains acteurs de casser les prix pour sécuriser leur présence chez leurs grands clients dès 2018. D’autant que l’exercice peut être complexe notamment pour les métiers où les frais d’exécution étaient matérialisés par un spread et non une commission (Taux et Changes). À terme, les mécanismes de formation des prix vont se structurer et mieux refléter le jeu de l’offre et de la demande dans un environnement transparent où la compétition sera accrue. On pourrait également voir des prix non plus fixes mais avec une composante variable à la main du gérant, en fonction de la valeur ajoutée de la recommandation du courtier à la performance des investissements.

Une bipolarisation des fournisseurs

leaders sur le marché européen (JPMC, BOAML, Morgan Stanley, UBS et Exane selon Extel [4]) et des acteurs de niches pour les sociétés de gestion qui n’auront pas les moyens d’accéder aux grands acteurs. Les courtiers généralistes et de taille moyenne risquent de perdre des parts de marché, même s’ils bénéficient d’une résilience grâce à leurs activités sur les marchés primaires. Enfin, l’ouverture et la transparence accrue du marché constituent pour la recherche indépendante une opportunité de se faire connaître et de gagner des parts de marché, et pourquoi pas pour la recherche interne des sociétés de gestion qui pourrait également être vendue.

L’émergence de places de marché digitales

Les modes de distribution sont marqués depuis quelques années par l’émergence des places de marché digitales, telle ResearchPool. Agrégateurs de recherche, elles organisent le marché en faisant se rencontrer les acheteurs et les vendeurs de recherche. Elles proposent des applications permettant aux gérants de sélectionner et d’acheter une note de recherche en un clic. Leur succès passera par leur capacité à attirer les vendeurs et les acheteurs et à générer des flux de vente. Il participera à la fluidité du marché en facilitant la découverte de recherche et la transparence des prix. En effet, le prix est affiché sur la plate-forme quel que soit l’acheteur et il n’est plus le résultat d’une négociation bilatérale. Les courtiers ne sont pas en reste : ils organisent et digitalisent également la distribution de leur recherche propriétaire en développant leurs sites Internet. Pour les acheteurs, il va falloir s’organiser et s’équiper pour piloter au mieux l’achat et la consommation de recherche. La recherche devient une marchandise qui doit être budgétée et son utilisation suivie avec des enjeux d’efficacité opérationnelle tout au long d’une nouvelle chaîne de valeur (voir Schéma 3). Certaines FinTechs, comme Alphametry, proposent aux sociétés de gestion des solutions digitales équipées d’applications et d’intelligence permettant d’extraire, filtrer, organiser, évaluer la recherche avec une grande attention portée à l’expérience utilisateur du gérant. Elles doivent permettre aux sociétés de gestion de transformer leur mode de consommation avec, par exemple, la fin du « broker vote » au profit d’espaces collaboratifs où les communautés d’utilisateurs peuvent évaluer chaque note de recherche de manière granulaire.

 

[1] Le périmètre est large : il peut couvrir les notes de recherche et recommandations des analystes, l’accès direct aux analystes financiers et l’accès à des réunions avec les sociétés (corporate access). Voir les textes « Delegated Directive Recital 28 » et « Guide sur le financement de la recherche » publié par l’AMF en août 2017.

[2] Sondage Exane BNPP-EY réalisé courant 2017 auprès de 300 investisseurs institutionnels.

[3] Investissement socialement responsable.

[4] Classements EXTEL 2015, 2016 et 2017.

 

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