Depuis quand l’AMF travaille-t-elle sur les questions d’investissement responsable ?
Philippe Sourlas (P. S.) : Les premiers travaux menés sur le sujet remontent à plus de dix ans. L’AMF a en effet été amenée à étudier les dossiers d’agrément de fonds qui commençaient à intégrer les aspects environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) dans leur gestion. Cela donnait lieu à des échanges bilatéraux avec les sociétés de gestion. En 2015, nous avons publié notre premier rapport sur le sujet. Simultanément, le législateur français a décidé d’imposer aux investisseurs institutionnels, dont les sociétés de gestion, des exigences en matière de communication sur cette dimension extra-financière, via l’article 173 de la loi sur la transition énergétique. Depuis 2019, nous notons, du côté des sociétés de gestion, une accélération très forte du développement de leurs gammes durables, y compris à destination de la clientèle des particuliers. En parallèle, les autorités, tant françaises qu’européennes, ont multiplié les initiatives réglementaires sur la thématique extra-financière, avec une nette accélération l’an dernier. On peut par exemple citer en France la publication par l’AMF d’une première doctrine sur la finance durable. En Europe, on peut retenir en particulier le règlement SFDR (Sustainable Finance Disclosure Regulation), l’élaboration d’une taxonomie des activités durables sur le plan environnemental ou encore la révision de la directive MIF 2 visant à recueillir les préférences des clients sur les sujets extra-financiers.
Pourquoi est-il important de réguler les pratiques d’investissement responsable des sociétés de gestion ?
P. S. : La prise en compte de critères extra-financiers dans la gestion d’actifs est un sujet très complexe, difficile à appréhender par les clients professionnels et a fortiori par les épargnants particuliers. Pour leur permettre de choisir les produits qu’ils souhaitent, il est nécessaire de simplifier les méthodologies mais sans excès, au risque sinon de les dénaturer. Cette ligne de crête pour rendre intelligibles les produits d’investissement durables est assez délicate à trouver. Plusieurs initiatives réglementaires récentes visent, chacune à sa manière, à accompagner ce travail, dans un souci de protection de l’épargnant. Certains textes poursuivent toutefois d’autres objectifs, à l’image des versions révisées des directives OPCVM et AIFM : ces dernières imposent aux asset managers d’intégrer les facteurs ESG dans les dispositifs de gestion du risque financier de leurs fonds.
Ces initiatives réglementaires sont-elles notamment guidées par la volonté de lutter contre une forme de greenwashing ?
P. S. : Nous avons effectivement eu le sentiment, en étudiant des dossiers d’agrément de fonds, que les communications de certains gérants pouvaient paraître potentiellement trompeuses. Cela a clairement motivé certaines de nos initiatives, et tout particulièrement la publication de notre doctrine. Certains acteurs nous semblaient prendre en compte les dimensions extra-financières de manière assez limitée dans la gestion de leurs fonds ouverts tout en souhaitant consacrer à ce sujet une grande part de leur communication commerciale. Cette disproportion entre le discours commercial et la gestion effective du fonds nous paraît de nature à induire en erreur le client, créant un risque de greenwashing. La doctrine vise donc à garantir une certaine proportion entre les pratiques de gestion et la communication qui les entoure.
Concrètement, nous avons défini trois catégories de fonds. La plus exigeante correspond à des fonds dont la prise en compte des critères ESG dans la gestion est « significativement engageante ». À l’opposé, une catégorie regroupe les fonds sans prise en compte significative. Nous avons également introduit une catégorie intermédiaire. De cette catégorisation découle l’importance que le gérant peut accorder à la thématique extra-financière dans la documentation commerciale. Les fonds dont la prise en compte des facteurs ESG est significativement engageante n’ont pas de contraintes en la matière. Ceux de la catégorie intermédiaire ne peuvent consacrer qu’un maximum de 10 % de leur communication commerciale aux aspects de durabilité. Enfin, les fonds pour lesquels cette prise en compte est non significative peuvent mentionner le sujet dans leur prospectus mais pas dans leurs supports commerciaux. Cette doctrine ne vise donc pas à réglementer le contenu de la communication sur les aspects ESG mais la place qui leur est réservée, avec l’idée d’une gradation.
Comment avez-vous fixé les standards minimum correspondant à une prise en compte « significativement engageante » des aspects ESG ?
P. S. : Pour certaines approches courantes sur le marché, nous avons introduit des critères quantitatifs. L’une d’elles, par exemple, consiste à comparer le score ESG du portefeuille d’un fonds avec celui de l’indice de référence, calculé suivant la même méthodologie. Nous avons exigé que, pour être qualifiée de « significativement engageante », cette comparaison soit faite avec l’indice de référence auquel ont été retirés au moins 20 % des émetteurs les moins bien notés. Ce seuil quantitatif est repris dans les prospectus, ce qui engage le gérant. Notre souhait est toutefois de ne pas brider l’innovation et de permettre à de nouvelles approches d’émerger dans le futur. Des méthodologies plus innovantes peuvent ainsi être éligibles à la catégorie la plus exigeante de la doctrine : elles font alors l’objet d’une appréciation au cas par cas.
Comment la doctrine de l’AMF s’articule-t-elle avec le règlement européen SFDR ?
P. S. : Ces deux initiatives ont le même objectif : s’assurer de l’intelligibilité des informations extra-financières fournies au client. Mais elles portent sur des documents différents : la doctrine se concentre sur la documentation commerciale et le SFDR sur les prospectus des fonds, leurs reportings a posteriori et le site internet du gérant. Leur logique est également un peu différente, mais complémentaire : la doctrine veut encadrer la place accordée aux sujets extra-financiers dans la commercialisation du fonds, tandis que le SFDR cherche à normer la manière dont est présentée son approche ESG, dans une optique de transparence et de comparabilité.
Qu’impose concrètement le règlement européen ?
Julie Ansidei (J. A.) : Le SFDR introduit tout d’abord des exigences de transparence à l’échelle de l’entité, c’est-à-dire, dans le cas de la gestion d’actifs, au niveau de la société de gestion. Il est souvent comparé à l’article 173 de la loi de transition énergétique mis en place par la France mais est plus contraignant, et notamment, introduit, une transparence sur certains indicateurs quantitatifs. Le SFDR prévoit ensuite des obligations à l’échelle des produits. Les fonds doivent ainsi être classés en plusieurs catégories : ceux qui font la promotion de caractéristiques environnementales et sociales (qui dépendent de l’article 8 du règlement), ceux qui ont un objectif d’investissement durable (relevant de l’article 9), et tous les autres. En découlent des obligations de reporting extra-financier plus ou moins exigeantes.
Attendez-vous de ces initiatives réglementaires qu’elles incitent les gérants à davantage mettre en place des stratégies ESG ?
P. S. : Avoir une information claire, exacte, non trompeuse et de qualité permet de créer la confiance chez les clients, ce qui peut être très vertueux pour le développement de l’investissement responsable. Par ailleurs, le régulateur européen vient de proposer une révision de la directive MIF 2 qui a le potentiel de faire bouger encore plus les lignes. Certains acteurs font en effet état d’un paradoxe sur ce marché : d’un côté, des sondages montrent un fort appétit des clients particuliers pour des placements financiers qui tiennent compte des critères extra-financiers ; de l’autre, les distributeurs ne proposent pas toujours ce type de produits, en dépit de leur développement rapide depuis deux ans. Les nouvelles règles de MIF 2 vont imposer aux distributeurs de systématiquement évaluer l’appétit de leurs clients pour les sujets extra-financiers puis d’en tenir compte dans les conseils d’investissement qu’ils leur délivrent. Cela peut être un vrai levier pour que les fonds durables se développent encore plus vite à l’avenir.
Reste-t-il des champs sur lesquels le régulateur devrait se pencher ?
P. S. : Des progrès ont été faits mais le chantier est loin d’être clos. Nous manquons notamment de règles sur la terminologie qui entoure la finance durable. Par exemple, la manière d’utiliser le terme « impact » diverge beaucoup d’un acteur à l’autre. Pour la clarté de l’information, il nous semble souhaitable d’avoir davantage de normalisation en la matière.
J. A. : L’enjeu est également de remonter la chaîne de valeur et de s’intéresser aux données utilisées par les gérants dans leurs stratégies d’investissement responsable. C’est un travail qu’a commencé la Commission européenne en se penchant sur le reporting extra-financier des entreprises, via le projet de directive CSRD (Corporate Sustainability Reporting Directive). À l’AMF, nous réfléchissons également à la manière d’encadrer les agences de notation extra-financière et les fournisseurs de données ESG. Au fur et à mesure que se développe l’investissement responsable, les données utilisées par les gérants pour construire leur processus d’investissement ou gérer leurs risques deviennent plus structurantes. Or elles ne sont pas toujours accessibles, comparables, ni exhaustives. L’écosystème de la donnée extra-financière connaît en outre, depuis quelques années, un important mouvement de concentration. Ce sont donc des acteurs qui doivent, selon nous, faire l’objet d’une régulation et d’une supervision. Ils doivent en particulier faire preuve de transparence sur leurs méthodologies et mettre en œuvre des dispositifs pour contrôler la fiabilité de leurs données et gérer les conflits d’intérêts. Quant aux gérants d’actifs, il leur revient de mettre en place des processus pour s’assurer qu’ils comprennent bien les données utilisées et qu’elles correspondent à leur stratégie d’investissement.
Existe-t-il un enjeu de souveraineté pour l’Europe à rester à l’avant-garde en matière d’investissement responsable à l’heure où la planète entière semble se convertir ?
P. S. : La thématique extra-financière fait en effet l’objet de réflexions dans de nombreux pays du monde. L’Europe a un véritable intérêt stratégique à disposer d’un cadre pionnier en la matière. Certains textes réglementaires peuvent intégrer des choix politiques ou sociétaux assez forts, comme c’est par exemple le cas de la taxonomie. Il est important que l’Europe fixe des normes qui correspondent à ses valeurs.
