La Chine est entrée dans une phase de libéralisation de son économie, en particulier au niveau de sa monnaie. Comment cela se traduit-il ?
Les réformes de libéralisation du système financier chinois sont définies et mises en œuvre au sein de plans quinquennaux qui rythment le pilotage de l’économie chinoise. Nous sommes aujourd’hui dans le 13e plan. L’un des axes concerne effectivement l’internationalisation du renminbi, qui s’est faite étape par étape. L’objectif a d’abord été que la monnaie chinoise soit davantage utilisée dans les échanges internationaux ; cela a conduit à la signature d’accords de swap avec Hong Kong et Taiwan et avec les places financières des principaux partenaires de la Chine dans le commerce international, comme celles de la Corée du sud, de l’Australie, de l’Union européenne ou du Royaume-Uni, afin d’assurer la liquidité du renminbi. Aujourd’hui, la Chine effectue 30 % de son commerce international en renminbi, contre 7 % il y a quatre ans.
Une deuxième étape de cette internationalisation aura lieu très prochainement, avec l’entrée de la devise chinoise dans le panier des monnaies définissant les droits de tirage spéciaux du FMI. Cela sera effectif en octobre 2016. Les banques centrales à travers le monde seront donc mécaniquement amenées à acheter encore plus de renminbi. À noter qu’en parallèle, le marché obligataire est désormais ouvert aux banques centrales et fonds souverains, mais aussi aux investisseurs institutionnels, ce qui viendra plus encore soutenir l’ouverture des marchés financiers chinois et les poussera vers des standards internationaux pour répondre aux exigences de ces nouveaux investisseurs. Il est aussi intéressant de noter la position de la Chine dans le débat monétaire international : elle souhaite, concernant sa monnaie, sortir de la référence dollar et s’étalonner plutôt par rapport à un panier de monnaies. Est-ce pour sortir des contraintes associées à l’utilisation du dollar ? Cette libéralisation du renminbi a pour conséquence d’introduire de la volatilité dans l’évolution du renminbi. Si, auparavant, les acteurs chinois s’attendaient à son appréciation face au dollar et ne se couvraient donc pas, aujourd’hui, ils se posent des questions et regardent de plus en plus les outils de gestion du risque.
Où en est la réflexion sur la place des grandes entreprises publiques dans l’économie chinoise ?
C’est un axe de réforme important. Par le passé, et compte tenu des objectifs de croissance du PIB qu’elles avaient, les provinces ont toutes construit leur usine sidérurgique, leur cimenterie, etc. Cela a conduit à la création de surcapacités et de pans entiers de l’industrie pas ou peu rentables, compte tenu d’une guerre des prix sans merci sur le marché intérieur. Le gouvernement souhaite changer cela et faire émerger des entreprises performantes, des champions nationaux capables de se battre sur les marchés internationaux. C’est un axe de réforme important qui touche tant la restructuration de pans entiers de l’industrie – avec la création de quelques champions mais aussi la faillite des plus faibles – que la gouvernance – en passant d’une logique de dirigeants nommés par l’Etat pour des motifs souvent politiques au choix de dirigeants sur la base de leur expérience professionnelle. Les SOEs (State-owned Entreprises) sont maintenant segmentées entre celles de service public qui doivent être conservées dans le giron de l’Etat et celles de l’économie de marché qui seront gérées via des structures d’actionnariat soucieuses de la performance et de la rentabilité. Elles devront être suffisamment performantes pour investir dans la R&D et s’internationaliser. L’idée est également que ces entreprises publiques puissent ouvrir leur capital à des entreprises chinoises et des partenaires étrangers et se mettent en mesure de payer des dividendes, devenant ainsi une source de financement pour l’Etat actionnaire. Le modèle pourrait tendre vers celui du fonds souverain singapourien Temasek qui, à travers plusieurs holdings, détient un ensemble d’entreprises qu’il gère comme des actifs à rentabiliser.
Les réformes ont commencé. On a ainsi vu des fusions entre plusieurs acteurs du transport ferroviaire par exemple. Il y a également des réflexions autour de l’externalisation des métiers qui ne sont pas au cœur de l’activité des entreprises d’Etat. Enfin, pour soutenir la transformation de ces entreprises en acteurs qui comptent à l’international, un mouvement d’acquisition hors des frontières chinoises s’est enclenché. L’idée est de mettre la main sur des marques, des technologies, du savoir-faire. C’est ce qu’a fait récemment Cofco en rachetant Noble Agri et Nidera.
Qu’en est-il des entreprises d’Etat en situation de quasi-faillite, celles que l’on appelle les « zombies » ?
Ce sont des entreprises non rentables depuis longtemps, souvent les plus faibles dans les secteurs en surcapacité et qu’il va falloir restructurer. Cela devrait prendre du temps – probablement une dizaine d’années –, car leur restructuration entraînera la perte de beaucoup d’emplois. Cela concerne beaucoup de secteurs, comme l’acier, le ciment, les métaux non ferreux, le charbon, les raffineries. Un certain nombre d’indicateurs récents laissent penser que la réforme a effectivement commencé.
Comment fonctionnent les zones franches (FTZ – Free Trade Zone) créées ces dernières années par Pékin ?
L’idée était de tester des zones où les flux de capitaux et de marchandises avec le reste du monde seraient libres. Mais leurs avantages se sont comparativement réduits avec l’ouverture des marchés sur l’ensemble du territoire. Tout d’abord, elles permettaient d’accéder à des coûts de financement inférieurs à l’extérieur de la Chine pour les activités de commerce international. Aujourd’hui, la différence entre le coût de financement onshore et offshore s’est réduit, avec le renchérissement du dollar. Ensuite, ces FTZ permettaient aux entreprises de centraliser leur cash management. Mais avec les importantes sorties de capitaux depuis l’été dernier, ce sont des sujets qui ont perdu en intensité, en tout cas provisoirement. La Chine teste en général avec des sites pilotes ses propositions d’ouverture : on se souviendra de la citation de Deng Xiaoping « Traverser la rivière en tâtonnant les pierres » au moment des réformes d’ouverture de la Chine à l’économie de marché au début des années 1980. Etant donné la taille de son économie, l’impact de tout changement est difficile à anticiper, et peut avoir des effets plus importants qu’on ne l’aurait imaginé au départ.
Quelles sont les autres projets en faveur de l’ouverture de l’économie chinoise au reste du monde ?
L’initiative One Belt One Road, aussi qualifiée de « route de la Soie », a pour objectif de favoriser les échanges avec les pays voisins, avec un scope géographique assez large puisqu’une des deux routes terrestres va jusqu’en Allemagne et que la route maritime s’étend en Afrique. Cette initiative a une dimension politique : mieux se connaître pour mieux échanger et générer un enrichissement réciproque par le commerce. La Chine fait le pari que le développement économique de certains pays voisins dans des situations parfois instables favorisera la stabilité politique. L’objectif est de construire des infrastructures permettant l’exploitation des ressources locales et l’implantation de parcs industriels le long des routes. Le fonds pour la route de la Soie a été doté de 40 milliards de dollars et la banque asiatique pour le financement d’infrastructures (AIIB) contribuera avec d’autres organismes au financement de ces différents projets.
Un des objectifs de Pékin est de faire davantage reposer la croissance sur la demande intérieure. Où en sont les réformes en la matière ?
Il s’agit en particulier d’élargir la demande locale en sortant 78 millions de personnes de la pauvreté. Pour cela, le développement du secteur des services sera essentiel. Des progrès ont été accomplis puisque ce dernier représente déjà plus de la moitié du PIB. La taxe sur le chiffre d’affaires appliquée au secteur des services est en train d’être supprimée et remplacée par la TVA, ce qui donne des marges de manœuvre aux entreprises. De même, les taxes sur les sociétés récemment créées ont été réduites. Mais enrichir la demande intérieure passera nécessairement aussi par une réforme du régime du « hukou », le passeport intérieur des Chinois qui décide du lieu où ces derniers peuvent s’installer, c’est-à-dire acheter un logement, scolariser leurs enfants… Les travailleurs de l’ouest de la Chine qui ont migré vers les grandes villes pour trouver un emploi ne peuvent faire venir leurs enfants, car cela pose des problèmes de péréquation pour les investissements en infrastructure des provinces d’origine. Il y a actuellement des discussions pour permettre à une partie de ces migrants de s’installer avec leur famille dans la ville où ils travaillent. Cela ne serait pas valable dans les très grandes villes comme Pékin, Shanghai ou Canton, mais des tests ont lieu dans les villes de deuxième et troisième niveaux, avec pour objectif de sédentariser une centaine des 270 millions de travailleurs migrants. Cela stimulera la demande de logements et d’infrastructures et dynamisera la consommation intérieure. Au-delà, le gouvernement veut développer l’interconnectivité des mégapoles, afin de fluidifier les échanges économiques entre elles. En 2014, 80 projets d’infrastructures ont ainsi été annoncés.
Qu’en est-il de l’innovation ?
Beaucoup d’initiatives tournent autour des nouvelles technologies, avec le projet China 2025. Il s’agit de réindustrialiser autrement. On compte déjà 2 500 technopoles en Chine. On peut y ajouter l’accent mis sur les énergies vertes, l’objectif étant qu’en 2030, 20 % de l’énergie produite soit respectueuse de l’environnement. C’est un des secteurs où les entreprises chinoises n’hésitent pas à faire des acquisitions à l’international, et notamment en Europe, pour accéder au savoir-faire. On parle également d’une autoroute de l’électricité entre la Sibérie russe et la Chine pour desservir les deux pays grâce à de gigantesques fermes solaires. Pékin veut créer des champions dans ce secteur d’avenir pour le monde.
Comment s’exprime cette volonté de libéralisation au niveau des marchés financiers ?
Les principales briques de l’ouverture ont été posées. Comme je le disais précédemment, de plus en plus d’entreprises se posent la question de la couverture de leurs risques du fait de la volatilité croissante du renminbi. On voit donc apparaître un marché des dérivés. C’est vrai pour le forex notamment, mais aussi pour les matières premières. La Chine en importe beaucoup et a donc un intérêt direct à être un acteur de la formation des prix sur ce marché. Les dérivés qui se développent sont néanmoins encore simples.
Le marché obligataire a récemment fait l’objet d’un important mouvement d’ouverture : le plus gros des marchés, l’interbank market, sur lequel à la fois les gouvernements central et locaux, les banques publiques et les grandes entreprises émettent, s’est ouvert à tout type d’investisseurs, pour peu qu’ils aient un horizon de placement long terme. Cet accès facilité pour les investisseurs institutionnels, chinois et étrangers, devrait apporter de la liquidité à ce marché et inciter davantage d’émetteurs à y avoir recours. Ce devrait être notamment le cas des gouvernements locaux, qui avaient jusqu’ici l’habitude de se financer auprès des structures non réglementées du shadow banking, et ce à des taux élevés. Cela ne leur est plus permis et ils doivent désormais émettre sur les marchés obligataires, après avoir obtenu l’accord de la banque centrale qui s’assure que le projet financé est raisonnable. Quant à la présence de plus d’investisseurs étrangers, elle devrait renforcer la professionnalisation des marchés obligataires locaux, accroître la transparence des comptes des émetteurs corporate et pousser à la simplification de leurs structures. L’évolution sera progressive. Les investisseurs aussi devront apprendre à connaître les entreprises et les secteurs porteurs et ils devront être rassurés sur la manière dont sont gérées les faillites.
Le marché actions connaît-il lui aussi ce mouvement de sophistication ?
Le marché actions n’a rien du marché sophistiqué que l’on connaît dans les pays occidentaux. Il est tenu à 85-90 % par des investisseurs individuels, qui l’utilisent à des fins spéculatives : la Bourse monte et tout le monde se rue sur son téléphone pour passer des ordres acheteurs, jusqu’à ce qu’il reparte à la baisse et que l’on vende massivement. Il manque des investisseurs institutionnels pour équilibrer ces mouvements. Les assureurs, en particulier, investissent peu en actions. Des lois ont été passées pour essayer de les y inciter, mais ils devront pour cela acquérir les outils et les compétences adéquats. Les gestionnaires d’actifs sont plus sophistiqués, mais ils ne s’adressent pas à l’épargnant moyen.
Il faut ajouter à cela une aversion au risque faible de la part des particuliers chinois. Ceci s’explique par les 30 ans de croissance qu’ils ont connus : quel que soit l’investissement qu’ils faisaient, ils étaient gagnants. Les turbulences rencontrées depuis l’été 2015 sur le marché actions commencent à changer la donne. Certains particuliers ont perdu beaucoup à cette occasion. Les Chinois sont en train d’apprendre la notion de risque en matière de placements financiers. Des fonds collectifs prendront alors le relais pour gérer l’épargne de ces particuliers.
Qu’apporte cette libéralisation pour vos activités ?
Tout d’abord, nous pouvons accompagner les entreprises chinoises qui s’internationalisent, grâce à notre présence géographique et notre expertise produit. Nous pouvons par exemple les aider à structurer leur projet de financement pour la construction d’infrastructures en Afrique, continent où nous avons une forte implantation. Notre présence en Russie et bien entendu, en Europe, y compris de l’Est, est aussi un atout. Le marché européen est très différent dans ses habitudes en matière de financement et nous aidons nos clients à l’appréhender. Par exemple, les entreprises chinoises ont l’habitude de prendre des financements à court terme auprès des banques, même pour un projet à 5 ans, et de les renouveler. C’est difficilement envisageable si elles souhaitent financer une acquisition en Europe. Nous les aidons donc à se familiariser avec l’environnement des affaires et les pratiques de marché en dehors de Chine.
Pour ces financements de projets, travaillez-vous avec les banques publiques chinoises ?
En Afrique ou en Amérique du Sud, cela peut arriver. Nous avons d’ailleurs signé un accord avec China Development Bank pour distribuer une ligne de crédit à destination des PME africaines. Dans la zone EMEA, il s’agit plutôt d’accompagner les principales banques chinoises à se développer à l’étranger avec leurs clients chinois. Nous voyons de la complémentarité plus que de la compétition.
Quels autres services apportez-vous ?
Puisque les entreprises chinoises deviennent plus sensibles à la nécessité de se couvrir face à la volatilité des taux, du change et des matières premières, nous leur fournissons notre savoir-faire et nos solutions en matière de gestion de risque. C’est notre expertise en Europe et nous sommes l’une des seules banques étrangères présentes en Chine à développer des solutions de risk management sur l’ensemble des sous-jacents (de l’énergie aux métaux en passant par les taux américains, le renminbi et le rouble). Nous proposons aussi des solutions de cash management aux entreprises étrangères installées dans les zones franches ou aux entreprises chinoises présentes dans nos zones géographiques clé (Europe, Russie, Afrique).
Les contraintes imposées aux institutions financières étrangères comme vous sont-elles toujours aussi lourdes que par le passé ?
Sur le marché action, il n’est toujours pas possible d’acquérir plus de 49 % des
Qu’en est-il du ratio prêt/dépôts qui était plafonné à 75 % ?
Il avait été mis en place dans un contexte particulier qui tendait à contraindre la création de crédit bancaire. Les temps ont changé mais la surveillance du ratio prêt/dépots est toujours pertinente même si elle est moins forte qu’auparavant.
